了得網經濟_中國資本市場的發展與變遷(強國之路--紀念改革開放30周年重點書

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本書從中國的資本市場來分析中國的改革。資本市場發展的差別，導源於制度安排的差別；而特定時點的制度安排，在一定程度上是特定歷史路徑、權力結構和激勵結構下追求個人收益**化的參與人策略互動內生的結果。本書的研究主題，是基於現代經濟學方法和中國經驗，建立一個比較嚴謹的理論架構，對中國資本市場發展歷史和發展的制約因素進行深入分析和繫統解釋，揭示不同階段中國資本市場發展與制度演化的內在邏輯、基本動力、基本特征、策略選擇和基本模式，研究考察中國資本市場發展和制度建設的未來取向。

內容簡介

本書聚焦於計劃經濟時代結束以來，中國組織化的資本市場尤其是股票市場從無到有的歷史全過程，真實地再現了一個動態演化中的中國資本市場。
通過繫統的歷史推演和史事梳理，書中對中國資本市場發展的整體脈絡做出了客觀、深入、要而不繁的理論考察和宏觀把握。為了揭示具有新興加轉軌特性的中國資本市場發展和變遷的內在邏輯，本書構建了“能力稟賦誘導的資本市場發展理論“架構，以此為基礎融入“政府主導的能力建設“這一具有中國特色的因素，著力揭示中國證券市場發展初期出現嚴重無序混亂和後來急速轉向中央政府行政控制背後的結構性原因與歷史條件，並進一步全景式地分析了中國資本市場的制度安排、遊戲規則、行為模式和能力結構是如何形成和演化的，對中國資本市場發展的推動因素和制約因素進行了深入考察和繫統歸納，揭示了不同階段中國資本市場發展與制度演化的內在邏輯、基本動力、特征和模式，研究探討了中國資本市場發展和制度建設的未來取向與戰略重點。
本書是作者對改革開放以來中國資本市場尤其是證券市場發展與演變過程的嚴謹思考和精神感悟。作者力圖在理論上忠實地描繪中國資本市場成長的歷史進程、主要輪廓，深化和豐富人們對中國資本市場的關鍵問題和發展取向的認識與理解。
本書是作者對改革開放以來中國資本市場尤其是證券市場發展與演變過程的嚴謹思考和精神感悟。作者力圖在理論上忠實地描繪中國資本市場成長的歷史進程、主要輪廓，深化和豐富人們對中國資本市場的關鍵問題和發展取向的認識與理解。

1 導言
1.1 分析邏輯與理論框架
1.2 中國資本市場發展的背景和基本特點
1.3 中國資本市場發展的三個階段
2 發展序曲
2.1 股份制的孕育
2.2 催生市場的契機
2.3 市場與政府的初博弈
2.4 股票市場發展過程中的政治爭論
2.5 中國資本市場的制度傳承
3 探索與興起
3.1 中央政府逐漸主導資本市場的發展
3.2 股票市場從分散走向集中
3.3 資本市場進入快速發展階段1 導言
1.1 分析邏輯與理論框架
1.2 中國資本市場發展的背景和基本特點
1.3 中國資本市場發展的三個階段
2 發展序曲
2.1 股份制的孕育
2.2 催生市場的契機
2.3 市場與政府的初博弈
2.4 股票市場發展過程中的政治爭論
2.5 中國資本市場的制度傳承
3 探索與興起
3.1 中央政府逐漸主導資本市場的發展
3.2 股票市場從分散走向集中
3.3 資本市場進入快速發展階段
3.4 證券市場的混亂與問題
4 統一監管與集中控制
4.1 統一監管與集中控制體繫的形成
4.2 中央行政控制的歷史基礎
4.3 集中統一監管的成果
4.4 穩定至上與專業化監管
5 發行制度的演進
5.1 政府對新股發行主體的控制及其演變
5.2 發行定價方式的變化
5.3 新股分配機制的演進
5.4 市場化改革及前景
6 信息披露制度
6.1 信息披露制度演變的歷史與現狀
6.2 信息披露制度建設的成就與不足
6.3 信息披露違規行為的監管
6.4 邁向公平與透明的市場
7 股權分置改革
7.1 淵源與問題
7.2 股改前期準備
7.3 股改過程
7.4 股改結果
8 進步與成就
8.1 法規文本與市場規則演進
8.2 上市公司治理
8.3 上市公司重組
8.4 藍籌市場初步形成
8.5 證券公司綜合治理
9 挑戰與展望
9.1 股指飆升中的博傻
9.2 合規與違規
9.3 投資機構化
9.4 中央行政控制的延續
9.5 從資本大國向資本市場強國跨越
9.6 結語
參考文獻
附錄1 中國證券市場主要數據
附錄2 中國證券市場大事記（1980—2007年）
後記

在線試讀

1導言
本書聚焦於中國組織化的資本市場尤其是股票市場發展與變遷的歷史過程。
自20世紀90年代末上海和深圳兩家證券交易所籌備成立起，新中國的資本市場經過近20年的發展和改革，從無到有，從小到大，已經取得了巨大的進步。根據世界交易所聯合會（WFE）的統計，2007年12月底上海證券交易所的本地上市公司股票市價總值、年度股票成交額、年度股票籌資額在全球交易所中分列第六、第七、第三位，而在亞太地區，上海證券交易所的年度籌資額列首位，股票市價總值、年度股票成交額均列第二位，僅次於東京證券交易所。中國已經成為亞太地區的主要資本市場和全球的新興資本市場。在人們初的懷疑眼光中誕生的中國資本市場在近20年的時間內，走過了發達國家資本市場需要100多年走過的道路。中國資本市場在推進法治建設，實現公司制度現代化，支持上市公司做強做大，促進國內上市公司會計與信息披露標準與國際接軌，普及並運用現代金融知識和金融專業技能，提供直接融資和投資理財服務，完善金融市場體繫，改善產業組織與社會經濟結構，推動改革開放和引領社會進步等方面，發揮了巨大的歷史作用。借助資本市場平臺和公開上市，一大批初規模有限甚至規模很小、公司管理和公司治理很差、業務運作模式很不成熟的企業快速學習，快速成長，發展成為行業領先者和令人矚目的中國明星企業。中國資本市場的發展，正在進一步躍向新的階段，同時也為新興加轉軌市場的成長建設提供了一種獨特的範式。
無疑地，中國資本市場目前依然是一個十分年輕而不成熟、缺乏深度和廣度的市場，依然是一個典型的新興加轉軌市場，迅速取得的進步在很多方面依然處在非常初級的階段，現代成熟資本市場有效運作和發展所依賴的市場化、誠信化、專業化、法治化、國際化等基本制度要素和社會組織能力的建設仍未完成，仍舊帶有計劃經濟體制的某些歷史烙印，在市場結構、運行機制、運作效率、發展質量、產品創新等方面依然處於欠發達狀態，甚至僅有現貨市場而沒有金融期貨、期權等衍生品市場，不能充分滿足經濟與社會發展對資本市場產生的巨大內在需求，制約著中國金融與社會經濟的發展。中國資本市場要真正成熟起來，還有很長的道路要走。
羅馬不是一天建成的。成熟資本市場的出現，是一繫列恰當的遊戲規則和社會組織能力適時建立、改進和發展的結果，而非一蹴而就。同時，就制度安排和社會組織能力形成的具體細節而言，成熟的資本市場並不是一個靜態的、的、不變的概念，而是一個動態的、相對的、持續變化的概念。中國資本市場的發展也是如此。中國資本市場制度的產生和演化，是一個漸進的、連續的發展累積過程和能力建設（capacity build—ing）過程，是一繫列問題的出現、接觸、認識、熟悉、解決和一繫列基本遊戲規則的不斷認識、推敲、建立、試驗、學習、調整、改進、強化、在更大範圍和更長時間內實踐的過程，在這一過程中充滿著前所未有的挑戰、困難和不確定性。1導言
本書聚焦於中國組織化的資本市場尤其是股票市場發展與變遷的歷史過程。
自20世紀90年代末上海和深圳兩家證券交易所籌備成立起，新中國的資本市場經過近20年的發展和改革，從無到有，從小到大，已經取得了巨大的進步。根據世界交易所聯合會（WFE）的統計，2007年12月底上海證券交易所的本地上市公司股票市價總值、年度股票成交額、年度股票籌資額在全球交易所中分列第六、第七、第三位，而在亞太地區，上海證券交易所的年度籌資額列首位，股票市價總值、年度股票成交額均列第二位，僅次於東京證券交易所。中國已經成為亞太地區的主要資本市場和全球的新興資本市場。在人們初的懷疑眼光中誕生的中國資本市場在近20年的時間內，走過了發達國家資本市場需要100多年走過的道路。中國資本市場在推進法治建設，實現公司制度現代化，支持上市公司做強做大，促進國內上市公司會計與信息披露標準與國際接軌，普及並運用現代金融知識和金融專業技能，提供直接融資和投資理財服務，完善金融市場體繫，改善產業組織與社會經濟結構，推動改革開放和引領社會進步等方面，發揮了巨大的歷史作用。借助資本市場平臺和公開上市，一大批初規模有限甚至規模很小、公司管理和公司治理很差、業務運作模式很不成熟的企業快速學習，快速成長，發展成為行業領先者和令人矚目的中國明星企業。中國資本市場的發展，正在進一步躍向新的階段，同時也為新興加轉軌市場的成長建設提供了一種獨特的範式。
無疑地，中國資本市場目前依然是一個十分年輕而不成熟、缺乏深度和廣度的市場，依然是一個典型的新興加轉軌市場，迅速取得的進步在很多方面依然處在非常初級的階段，現代成熟資本市場有效運作和發展所依賴的市場化、誠信化、專業化、法治化、國際化等基本制度要素和社會組織能力的建設仍未完成，仍舊帶有計劃經濟體制的某些歷史烙印，在市場結構、運行機制、運作效率、發展質量、產品創新等方面依然處於欠發達狀態，甚至僅有現貨市場而沒有金融期貨、期權等衍生品市場，不能充分滿足經濟與社會發展對資本市場產生的巨大內在需求，制約著中國金融與社會經濟的發展。中國資本市場要真正成熟起來，還有很長的道路要走。
羅馬不是一天建成的。成熟資本市場的出現，是一繫列恰當的遊戲規則和社會組織能力適時建立、改進和發展的結果，而非一蹴而就。同時，就制度安排和社會組織能力形成的具體細節而言，成熟的資本市場並不是一個靜態的、的、不變的概念，而是一個動態的、相對的、持續變化的概念。中國資本市場的發展也是如此。中國資本市場制度的產生和演化，是一個漸進的、連續的發展累積過程和能力建設（capacity build—ing）過程，是一繫列問題的出現、接觸、認識、熟悉、解決和一繫列基本遊戲規則的不斷認識、推敲、建立、試驗、學習、調整、改進、強化、在更大範圍和更長時間內實踐的過程，在這一過程中充滿著前所未有的挑戰、困難和不確定性。
資本市場發展過程既是漸進的，又是特定歷史情境中所有相關行為主體互動的結果，是一繫列特定而又復雜的制度安排和持續的制度演化的結果，並且因時因地而異。不同的制度安排和制度演化路徑與不同的社會政治與法律結構、經濟結構、社會文化、歷史條件、社會組織的能力存量或能力稟賦聯繫在一起，與不同的市場行為模式、不同的市場績效聯繫在一起，與不同的政府角色定位聯繫在一起。這些制度選擇和制度演化，是特定歷史環境和特定激勵與約束集合下“由參與人的策略互動內生的”，也是政治、文化、意識形態、經濟、法律等具有不同功能的各個社會領域互動的結果，是各種復雜因素綜合作用的結果。資本市場的長久生命力，在於不斷滿足社會財富增長的需求，在於不斷促進社會經濟進步，推動社會經濟的長期發展。而資本市場自身的不斷發展，又不斷創造出對制度變革和制度創新的更多的需求與供給，從而為資本市場的發展不斷提供新的驅動力和制度空間。
理論和思想的力量在於行動，認識世界是為了改造世界。本書的研究主題，是基於現代經濟學和金融學方法，基於中國經驗，構造一個比較嚴謹的理論語言和工具繫統，采用歷史的和全景式的角度，分析中國資本市場的制度安排、遊戲規則、行為模式和能力結構是如何形成和演化的，對中國資本市場發展過程、發展的推動因素和制約因素，進行深入考察和繫統歸納，揭示不同階段中國資本市場發展與制度演化的內在邏輯、基本動力、基本特征和基本模式，研究推敲中國資本市場發展和制度建設的未來取向與戰略重點。研究的基本方法，不是依據收集的歷史資料進行“記流水賬”式的史料羅列和感性描述，而是基於一定的理論分析架構和中國證券市場發展的動力學進行繫統的歷史推演和史事梳理，對中國資本市場發展的整體脈絡——包括經驗和問題——進行平靜、客觀、深入、嚴謹、要而不繁的理論考察和宏觀把握，透過紛亂無緒的歷史線索在人們眼前條分縷析地“再現”中國資本市場成長的基本過程、主要輪廓、內在機理和歷史趨勢，“再現”一個“真實”的、動態演化中的中國資本市場，並在此基礎上構建一個具有良好解釋能力的中國資本市場發展與變遷的理論架構，借以深化人們對中國資本市場的關鍵的體制、政策、制度安排、行為模式、能力結構、發展取向等問題的理解。
1.1 分析邏輯與理論框架
1.1.1資本市場運作的雙重因素
從理論上說，一個健全的資本市場具有如下基本功能：（1）促進儲蓄轉化為資本，便利上市公司等證券發行人籌集資金，促進國民經濟發展；（2）擴大居民和機構投資者的金融資產選擇範圍，促進股權與債權投資；（3）發揮金融資產定價和價格發現功能，優化資源配置，促進公司並購、資源整合和優勝劣汰，改善產業組織和社會經濟結構；（4）推進企業改革，改善公司管理和公司治理，提升企業核心競爭力，促進企業做大做強，限度地為股東和社會創造價值；（5）便利風險分擔，促進技術創新和社會進步。
資本市場的基本特點之一，在於市場上交易的各種證券是一種虛擬的交易性金融資產，這些資產有三種價值，即內在價值、賬面價值和市場價值（股票價格），前者是後二者的基礎，但從內在價值到賬面價值與市場價值，並不存在一種的映射，不存在一種一一對應的精確的數量關繫，並且內在價值是無法直接準確地度量和評估的。關於內在價值人們在或大或小程度上是無知的（ignorant），市場上可獲得的關於內在價值及其變動的信息是不充分、不對稱的，甚至是不可靠或可誤的。同樣，賬面價值也是可誤的，而交易價格既是可上下急劇波動的，也是可誤、可操縱和可扭曲的。由於信息不對稱，資本市場上相互交往中擁有更多信息的行為主體可能出現道德風險，濫用它們掌握的私人信息（private informa—tion）和隱蔽知識（hidden knowledge），機會主義地采取對方未能察覺的對其不利的隱蔽行動（hidden action），抑或隱瞞實情，僅向對方有選擇地提供對己方有利的資訊，甚至誤導或欺騙對方，以牟取己方的額外私利而損害對方的利益，從而導致社會福利水平或經濟效率的下降。由於信息不充分和無知，資本市場上各種因素的變動存在著巨大的不確定性，市場行為主體可能盲目或消極地行動。
而資本市場的高效率運作在一定程度上依賴於以下兩個方面：
1．正確的公司內在價值度量，或正確的資本利用效率信號，即公司業績和資產質量度量的準確性。這裡既涉及會計標準與會計實踐，也涉及公司治理水準等因素。某一時點上的一家公司，它的實質資產和公司內在價值是給定不變的。然而，，若采用不同的會計標準，這家公司將會出現不同的賬面盈利水平和資產規模，出現不同的賬面價值；第二，若會計實踐和公司治理水準不同，即使不存在會計標準的差異，也會出現不同的粉飾財務報表、操縱盈利（即所謂“盈餘管理”）甚至編造虛假財務報表的可能性，從而會出現不同的賬面價值。
2．證券交易市場上良好的定價機制與價格形成機制，即正確的價格信號。這意味著：，存在著良好的信息傳遞機制和完全的市場透明度；第二，存在著可靠的中介機構和追求投資回報的理性與專業的投資行為；第三，存在著恰當的資產定價技術和價格形成機制，包括對公司內在價值的正確分析，對投資收益與風險的評估、控制和平衡，對做空機制和股指期貨等衍生工具的恰當運用；第四，證券市場的供求維持著動態平衡；第五，存在著適宜的激勵與約束機制，能有效地阻遏上市公司、中介機構和其他市場參與者的舞弊、內幕交易、市場操縱等不當行為。
在現實生活中的資本市場上，投資者在投資時往往遵循兩種完全不同的投資決策邏輯。一種被稱為穩固基礎理論。這種理論認為股票價格是由內在價值決定的，崇尚價值投資，著眼於公司的基本面，注重公司的內在投資價值，注重公司現在和未來的現金流，注重公司的發展前景，對股票未來價格的預期建立在公司的業績上，重視股票價格相對於其內在價值而言的水平，在投資分析方面依賴的是基本面分析與預測。另一種被稱為空中樓閣理論。該理論認為股票價格是由投資者心理決定的，而不是由內在價值決定的，投資者心理則如空中樓閣一樣虛幻。該理論完全拋開股票的內在價值，強調心理構造出來的空中樓閣。
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