改革,讓財富的源泉充分湧流
中國經濟發展需要新動力
中國經濟面臨“中等收入陷阱”挑戰
從”庫茲涅茲增長”到“熊彼特增長”
中國硬財富VS美國軟財富
告別凱恩斯主義 經濟增長需要制度與技術創新
適時轉向供給管理
慎用貨幣政策治理本輪通脹
勿患泡沫勿憂通脹勿信貨幣派
加快推進中國利率市場化改革
周期與增長,預測得與失
經濟觸底 通縮與資產泡沫並存
見底快回升慢“保八”仍有望
雙輪驅動 U型增長
三大不穩定因素影響明年經濟
“Ｍ”頭若隱若現加息慎之又慎
宏觀調控遭遇“兩難”
2010年下半年經濟增速有放緩的壓力
世界經濟不會“二次探底”
兩幣危機交替出現，全球繼續為歐美買單！
“穩健”協奏曲之下，2011年中國經濟將實現“軟著陸”
用好“三把斧”驅散經濟陰霾
物價:牽動百姓和政策神經
過剩經濟無通脹 關注核心ＣＰＩ
貨幣政策有三種可能組合
認清通脹特點 增強政策針對性
勞動力成本上升對物價影響有限
不可高估輸入型通脹壓力
調控通脹管好食品價格是關鍵
貨幣流動先於價格變動，流向疏導可為物價降溫——中國貨幣流向對物價和資產價格的影響及預測
中國要克服對通脹的恐懼
目前處通脹末期，應盡快下調存款準備金
新時代需要新對外開放觀
美國金融“生病”，中國無需“喫藥”
2015年，從貿易順差到貿易逆差
以升值治理內外失衡
微觀主體資金緊張的宏觀根源
資本市場:破除偏見，守望曙光
全球股市五年牛市的終結
市場失靈 政府應有所作為
調動社會資源穩定證券市場－設立大小非穩定基金
中國化的投資理念
中國股市的暴漲暴跌模型
次按危機的啟示：救市宜早不宜遲
發展中國外幣資本市場，實現多重國家戰略目標
股市政策應成為宏觀政策重要內容
樓市、黃金、大宗商品,誰領風騷
大宗商品價格將繼續下跌
三論人民幣和黃金是全政策合力將推動房價短期調整
站在新周期的起跑線
中國經濟：復蘇延遲VS“ L”型增長
下一輪通脹高峰為時尚遠，貨幣政策放松刻不容緩
破除股市偏見
新一輪黃金牛市開啟 一年內望突破20
中短期均衡將被打破，房價未來一年下跌可期
全年進出口大幅放緩，貿易順差階段性反彈
球最有升值潛力資產
房價回調是維護經濟全局利益的迫切要求

自從改革開放之後的1980年代中期引入西方宏觀經濟理論以來，雖然為中國經濟平穩健康發展做出了貢獻，但是也同樣存在因過度重視周期管理從而忽視了拓寬財富源泉的深層次問題。滕泰博士從多年參與宏觀經濟預測和政策建議的實踐角度出發，提出中國需要“新供給主義”或“新鄧小平主義”的制度改革措施，使中國經濟成長立足於內生的“熊彼特增長”和“斯密增長”，值得讀者思考。
——華生  燕京華僑大學校長、著名經濟學家
滕泰博士是少壯派經濟學家中的佼佼者，他對宏觀經濟和金融市場的研究有著歷史的深度和全球的廣度，對中國宏觀經濟周期、人民幣彙率和黃金價格精準作出的預測在本書中都有案可考，已得到了很好的檢驗。他對物價的預測分析有獨樹一幟的理論與實證研究，相關成果無論對學術研究還是政策參考都極具現實意義。本書中有其對經濟周期預測的得失體會，也包括了他本人對凱恩斯主義的反思，其提出的“新供給學派”的學術創新思想，以及對未來不同金融市場的展望，都很值得一讀。
—— 賈康  財政部財政科學研究所所長
無論宏觀經濟還是資本市場，分析容易，但預測趨勢卻很難。表面上，經濟周期周而復始，復蘇、繁榮、衰退到蕭條，似乎像正弦函數曲線那樣圍繞潛在增長率波動，可具體到每一周期相比共性，經濟和資本市場卻有更多的特質表現。《見證周期》一書，運用各個學派的經濟學理論和中外近幾個經濟周期的案例，從中提煉出了若干分析、預測未來中國經濟和資本市場的獨特視角，讀一讀，你會發現視角不同，收獲不同。
——範劍平  國家信息中心預測部主任
在當前的環境下，經得起檢驗的金融研究，需要立足金融市場的實踐、需要有開放的視野、需要有橫跨宏觀政策到微觀操作的駕馭能力，滕泰博士在《見證中國經濟周期》這本書集中體現了他在這些方面的積極探索、以及取得的一繫列成果。
——巴曙松  國務院發展研究中心金融研究所研究員
博士生導師、中國銀行業協會首席經濟學家

自 序

“這是最好的時代，這是最壞的時代；這是智慧的時代，這是愚蠢的時代；這是信任的時期，這是懷疑的時期；這是光明的季節，這是黑暗的季節；這是希望的春天，這是失望的鼕天；我們面前什麼都有，我們又都一無所有……”。
雖誕生於100多年前，這段話卻是2008年全球金融危機爆發以來我們這個世界的真實寫照。五年前，世界經濟一片欣欣向榮之景，五年後，歐美經濟舉步維艱，救市之聲不絕於耳；五年前，某國央行還為防止經濟過熱不斷“踩剎車”，五年後，各國央行“踩油門”增加流動性之舉卻無法使經濟重新煥發活力；五年前，華爾街的投資銀行夜夜不眠，金錢似乎從沒有停滯的流進華爾街精英的口袋，五年後，五大投資銀行悉數倒閉重組，裁員的恐怖籠罩著金融行業；五年前，中國的投資者還在歡呼股市“萬點論”，五年後，中國的資本市場卻已哀號遍野，並不斷有“鱷魚進去、壁虎出來”這類嘲諷之語。五年，歷史見證了一個完整的經濟周期，而在周期的不同階段，每個人都深切的感受到樂觀、貪婪、不安、懷疑、擔憂、恐懼、悲觀……這一切是如何發生的？我們的經濟出了什麼問題？我們未來應該怎麼辦？
作為一名宏觀經濟的研究者，投行經濟學家和資本市場的親歷者，筆者從多個角度深刻地體會著周期的不同階段所帶來的衝擊：一方面作為投行經濟學家要通過多維度宏微觀指標的監測，對下一個階段的經濟走勢做出自己的預測；另一方面要把這種預測轉換為對股票市場、債券貨幣市場、房地產市場、黃金與大宗商品市場等的具體投資策略；同時作為中央政府某些決策部門的專家庫成員，還要在決策咨詢會上提出具體的決策建議。事實上，無論對投資者建言，還是對國家經濟決策者建言，其責任都是極其沉重的。如今五年多過去，回首每個階段所做的預測和政策建議，無論是被實踐驗證的還是沒有被驗證的，無論是被政府采納的還是沒有被采納的，都變得格外有意義，因為這事關方法論、認識論和邏輯的問題，其中的經驗和教訓對未來的預測具有極其珍貴的價值。
2008年初，美國次貸危機愈演愈烈，我強烈地感覺到世界經濟格局和金融秩序即將發生重大變化，帶著對次貸危機的一線體驗，筆者結束了在美國沃頓商學院的訪問學者歷程，踏上了回國之路。回國之初，筆者感到國內對次貸危機的嚴重性估計不足，於2008年1月撰文指出“次貸危機將導致美國25年來借貸消費增長模式的終結和全球資本市場五年牛市的拐點”。08年9月雷曼倒閉引發全球金融海嘯，中國自然也未能幸免，這直接導致了兩個月後4萬億經濟刺激計劃的出臺。09年初，國內輿論對經濟前景一片悲觀，筆者最早提出《中國經濟已然觸底，通縮與資產泡沫並存》——正是這篇研究報告，引起了有關部門的關注，使我後來多次受邀參加央行、發改委、國務院研究室、中央政策研究室等決策部門的會議，甚至總理召開的專家咨詢會，從而開始有越來越多的機會以市場派學者的身份參與政策決策。事實證明，我國GDP增速的確在2009年一季度見底回升，與此同時PPI和CPI繼續低位運行，上證指數由年初的1800點最高上漲至3400點，而房地產價格自2009年二季度開始出現明顯上漲——筆者在文中的三個判斷全部得到驗證。2010年，在全國一片“通脹來了”的恐懼聲中，筆者出版《滕泰透視通脹》一書，提出了“通脹可怕，通脹恐懼更可怕，非理性通脹恐懼造成的政策超調最可怕”的觀點，果然中國的CPI漲幅也如筆者所言開始回落直至今年2%-3%左右。然而不幸的是，對通脹的非理性恐懼以及由此引發的政策超調也讓中國經濟陷入低迷。
多年來，作為唯一多次應邀參加中南海問策的70後學者，筆者每一次參加決策咨詢會都認真調查研究，精心準備，希望自己的觀點能夠被決策層采納。而當面對各種傳統學術思想競爭，甚至感受到一些根深蒂固的錯誤思想一時無法撼動時，又深深地感到影響力的微薄，多次讓可能的正確決策失之交臂，或讓那些操作難度極大的正確建議束之高閣。但是，無論如何，這些寶貴的經歷卻使得筆者能夠從更高的決策角度更全面地看待中國經濟的問題，並更加孜孜不倦地探索從根源上解決這些問題之道。
在筆者看來，國家的國力要強盛，民眾的資產要增值，就必須擺脫對計劃經濟、鳥籠經濟、凱恩斯主義、或貨幣學派的生搬硬套，而需要從供給學派入手，從財富創造的源泉入手，通過制度改革、技術創新，實現從“庫茲涅夫增長”到“熊彼得增長”和“斯密增長”模式的轉變，通過減稅、反壟斷、放松管制、民營化、自由化等方法，讓資本、技術、人口、資源、和制度等一切制造財富的源泉充分湧流！為此，筆者不僅寫了大量政策評論文章，還先後出版了《新財富論》、《財富的覺醒》等著作，對財富的創造、流動和分配進行闡述，並繫統地提出“軟財富戰略”。而要讓決策者真正理解並重視金融和資本市場，讓投資者能分享中國經濟增長的成果，則需要做更多的工作。尤其要讓決策者破除對資本市場的偏見，恐怕要一代現代學者付出更長時間的努力，直到有一天決策者能夠告別傳統政治經濟學帶給他們的陰影。
2012年是瑪雅人預言的世界末日，結果世界依然安好，中國的資本市場卻十年漲幅為零。然而，筆者卻堅信，這既是悲劇的結束，也是希望的新生。隨著城市化進程的不斷推進，金融自由化等制度的改革和創新勢必使中國經濟和資本市場煥發出新的活力。

以升值治理內外失衡

經濟的對內失衡與對外失衡有時候是互相聯繫的。目前中國經濟的內部失衡表現為資產價格和物價居高不下，消費增速遠遠落後於投資增速。這都與我國經濟的外部失衡有密不可分的聯繫。
首先，國內資產價格和物價的居高不下有多方面原因，但幾年來的貨幣過度投放難脫干繫。而貨幣投放的根源是源於央行不斷被迫發行人民幣來購買持續不斷流入的外彙，這源於中國經濟的外部失衡。
其次，國內投資率持續超過消費率，而多生產、少消費、多儲蓄長期存在的基礎在於連續多年的貿易順差，在於中國經濟的外部失衡。
外部失衡的一個累加結果就是當前央行賬戶上的3.04外彙儲備。這些外彙都是央行從商業銀行手中買來的，商業銀行則是從出口商或外國投資者手中購彙得來的。為了購買這些外彙儲備，央行至少花費了20萬億人民幣。而這20萬億人民幣怎麼來的？開通印鈔機，或者直接在電腦上輸入貨幣發行的記賬符號。
歷史上很多國家的通脹是因為濫發貨幣，而濫發貨幣的深層次原因有的是為戰爭籌錢，有的是因為要填補巨額赤字，有的是因為擺脫通縮和金融危機。可中國呢？投放這麼多貨幣卻是一個新的原因：外部經濟失衡，中央銀行被迫購彙。

以升值來解決外部失衡問題
外部失衡的原因是多方面的，但矛盾的焦點在於人民幣彙率是否均衡。在央行不參與人民幣買賣，市場力量自然出清的背景下形成的彙率就是均衡彙率；低於這個均衡彙率就會有持續的外彙流入；高於這個均衡彙率就會有持續的外彙流出。
顯然，長期以來人民幣彙率是低於均衡彙率的。結果通過貿易順差、FDI、熱錢等各種形式的持續外彙流入。每增加50外彙儲備，央行為了購彙就須新發行3300億左右人民幣。
在物價和房價已經高企的形勢下，為了不增加新的通脹因素，央行通常會通過國內手段來對衝吸收這些新發行貨幣——用內部經濟政策解決非均衡彙率造成的外部失衡問題——每發行3300億人民幣的央票可以吸收50外彙流入的影響；每提高存款準備金率0.5個百分點，可回收3500億左右人民幣，也可以對衝50外彙流入的影響。
為了維持那個非均衡的人民幣彙率，對衝由此帶來的人民幣外彙占款增加，僅2010年以來，央行已被動提高存款準備金率11次。
如果像過去兩年那樣，未來一年再增加500外彙儲備，央行要麼再發行33000億的央票，要麼上調10次存款準備金，纔能對衝購買外彙帶來的新增人民幣發行——這個從外部失衡到內部緊縮的遊戲，真的能夠無極限地玩下去嗎？
中國經濟的外部失衡，不僅造成了國內可消費的商品減少，而且造成了國內貨幣增加，結果自然是通脹；而為了遏制通脹，中國每次都采取利率自由化背景下纔有效的加息政策。而在利率非市場化的中國，小幅加息根本不會降低信貸需求，不會阻礙中國企業的投資熱情，難以抑制投資——前四個月超過25%的固定資產投資增速已經證明了這一點。另外，2008年至今，中國居民家庭負債消費比率平均僅為5%，這意味著銀行利率幾乎不會影響居民消費。在實踐上既不能抑制消費，也不能抑制投資的加息政策，自然不能降低總需求，所以“加息遏制通脹”在中國從來就隻是一個傳說。
加息雖然不能抑制通脹卻能夠吸引熱錢。2010年下半年以來，熱錢流入持續增加。今年前三個月，扣除法計算的熱錢流入月均3000億人民幣左右。這反過來又形成新的通脹因素。
可見，原本應該用升值來解決的外部失衡問題，最終變成了內部失衡問題。“人民幣低於均衡彙率-熱錢持續流入-通脹-加息-更多熱錢流入-更高的通脹”。這個循環的根源在於非均衡彙率。

非均衡彙率的財富再分配效應

人民幣非均衡彙率讓哪些人受益呢？
首先鼓勵了外資，無論是長期的FDI，還是短期的熱錢，在人民幣低於非均衡彙率下進來都是受益的，前幾年進入中國換成人民幣對設備、原材料、人工的購買力都大大提高了，同時還享受了人民幣升值的好處。
其次受益的是出口企業、出口相關的輔助產業、在出口企業找到工作的雇員以及出口企業所在地的地方財政。
為上述受益者埋單的又是誰呢？是消費者福利損失、國家財富損失，以及經濟整體失衡的不良後果。
每年的淨出口都是13億中國人的“消費剩餘”，但是當中國面臨通脹的時候，我們還需要海量出口這些“消費剩餘”嗎？如果一定的出口回流到國內，會帶來什麼效果呢？1998年東南亞金融危機後中國出口受到打擊，國內物價立刻回落；2008年中期中國的月度通脹率最高達8.7%，之後受到全球金融危機的影響，造成2009年的中國出口負增長、大批過剩商品回流國內，當年中國CPI為負數。
如果堅持讓人民幣低於均衡彙率，繼續鼓勵出口，就會繼續在國內通脹背景下用中國的資源和勞動力“補貼全球”。每年美國消費者因購買中國產品能100。可以說，物美價廉的“中國制造”幫助西方發達國家實現了10年來的“無通脹增長”。
更嚴重的問題是，中國大部分出口加工貿易企業雖然掙了外彙收入卻隻有微薄的利潤——全中國出口企業微薄的利潤加總起來，也抵不上每年的外彙收入貶值。

人民幣升值影響不宜誇大
一直以來國人談升值變色。人民幣升值真的像升值一樣把經濟帶入永遠的低增長嗎？
首先，中國並沒有當時日本那樣的資產泡沫。日本當時的地產泡沫嚴重到什麼程度呢？按照當時的可比價格，東京銀座附近的地價可以買下整個紐約；而東京市的地價可以買下整個加拿大。在那樣的背景一旦迅速升值，外資撤離，泡沫破裂，影響是災難性的。中國現在的房價遠遠沒有那樣的泡沫，升值不會造成那麼嚴重的影響；反之，如果維持低彙率、鼓勵熱錢持續流入，再進一步推高房價，倒是有可能等到和日本一樣的結果。
其次，中國目前也沒有像日本那年一樣恰好站在“人口老齡化”的門檻。但是中國人口結構的變化趨勢已然明了，如果等到2020年以後再升值，把人口老齡化的影響和升值放到同一個時間坐標上，也可以達到升值的效果。
再次，中國並不是一個島國經濟，而是擁有龐大的國內市場。所以人民幣升值的影響不可能有傳說中的那麼大。2005到2008年，人民幣升值21%，而那三年中國出口增速是最快的；2009年人民幣不升值，出口負增長；2010年人民幣升值加速，出口又加速增長。過去十年當中，人民幣升值速度加快不會把出口降下來。
對於居民而言，升值後，進口的貨物更便宜了。如果升值後出口真的減少了、進口增加了，增加的國內供給同樣有利於平抑國內物價——低收入者國內買便宜貨，高收入者出國旅遊更便宜，不是很好嗎？
至於出口增速放緩會影響就業，似乎也是個“偽命題”。因為同一個時間、同一個區域，“用工荒”和“農民工就業難”不可能同時存在。10年前我們鼓勵出口的確能夠增加就業，現在用工荒已經荒了幾年了，企業一邊跟政府說“不能升值啊，升值我工廠不賺錢了，工人就要失業了”；一邊又說，“勞動力不夠用啊，招工難！”——這不是自相矛盾嗎？
當然，無論是低於均衡價格的人民幣彙率，還是出口補貼，減免稅收鼓勵引進外資等政策，在十年前都是正確的。而今，政策需要重新評估了。

全球貨幣體繫遭遇兩大難題

當前全球貨幣體繫面臨的兩大難題，的特裡芬難題，一個是人民幣國際化難題。
所謂特裡芬難題，以前隻是而言：為走出美國，美國必須開動印鈔機、創造信用貨幣，免費購買其他國家的貨物，或者到其他國家投資，前者會造成美國的經常項目逆差，後者會造成資本項目逆差。作為國際貨幣，世界經濟和貿易的發展必然導需求的不斷增長，要滿足這一需求，美國必須保持擴大國際收支逆差，結果貶值；如果美國維持國際收支平衡以幣值，就不能滿足國際經濟交的需求，世界經濟將陷入通縮。
短期來看，歐洲債務危機會貶強勢；長期的強勢也不能維持。
歐盟27國經濟差異和政策協調的難度，遠遠大於歐盟剛成立時的15國時期。歐洲未來幾年隻有1%左右的經濟增長率，這會弱化人的信心。歐洲債務危機徹底暴露了歐盟經濟的脆弱性，為了應對危機所采取的各國財政緊增發勢必進一步的購買力，再加上美的刻意打壓，未來三至將長期低迷不振彙率甚至可能跌到1：1的水平。
美國經濟已經結束了裡根時代開始的長達25年的經濟繁榮長周期，目前的復蘇僅僅是金融恢復造成的傳統經濟復蘇，新的長期經濟增長動力並未出現。連續20多年的持續貶值已經使全球認的本質，雖然人們依然進行國際經濟結算，但是前些年因為持有儲備而遭受巨額購買力損失的國家和金融機構在儲備資產配置上會越來越謹的危機並不恢復以前的全球霸權地位。
在兩大貨幣遭遇特裡芬難題的背景下，國際貨幣化是全球金融穩定的內在要求的擴張不可持續，其他國家又沒有足夠的經濟實力和增長速度來擔當這一角色，客觀上就迫切要求中國的人民幣進一步國際化來承擔這一重任。所以人民幣國際化，不僅有利於中國，而且是全球經濟穩定的迫切需要。
然而，人民幣國際化也面臨著短期無法解決的困局：如果人民幣要投放到其他國家，要麼中國通過人民幣購買其他國家的貨物，要麼購買其他國家的企業或海外資產，前者要求中國經常項目逆差，後者要求中國資本項目逆差。可是中國現在經常項目和資本項目都是順差，順差的結果：不但人民幣不可能投放到國外，而且中國持有的外幣反而越來越多。
所以全球國際貨幣體繫面臨的兩大難的特裡芬難題無法解決的，二是人民幣限於中國對外順差而無法走向全球。這種國際貨幣體繫的困境一方面會推動人民幣加速升值，直到中國出現逆差，另一方面會由於各國金融資產配置調整，造成黃金價格持續上漲。

國際儲備資產調整惠及黃金

通常，國際貨幣發行國的央行資產都是以本國國債為主，背後是本國強大經濟實力的保障，國際貨幣發行國會選擇擁有黃金等戰略儲備資產作為貨幣信心的保障。其他國家央行和金融機構則在本國國債、國際貨幣和黃金等在戰略資源之間確定資產配置。
每一次國際貨幣體繫的不穩定，各國央行和金融機構都會調整資產配置。2002年以後各國央行和金融機構都開始大量，短短的幾年之內，在全球任何一個角落的商業銀行都可以兌，結果價格從最低時的0.最高上升到1.。這危機，勢必引發全球央行和金融機構新一輪的資產配置調整。
對於金融機構而言，黃金纔是信用貨幣真正的對立面，各國金融機構在尋求保值資產的過程中，黃金從來都沒有被忽視。區各國央行的黃金儲備超過10000噸，美國長期保持8000噸的黃金儲備。而中國和日本卻仍然以貨幣從屬國的地位持有數等外幣儲備，各自的黃金儲備隻有1000噸左右，分別占各自外彙儲備的1%左右——亞洲經濟大國的這種戰略儲備結構不僅是本國金融體繫的薄弱環節，也是亞洲乃至全球貨幣體繫不穩定的因素。
布雷頓森林體繫倒閉以後，黃金價格從每盎司上漲到8；200貶值開始，黃金從每盎司3上漲到11；而這危機纔剛剛開始，黃金就從每盎司9升到12—彙率下跌到1：1的水平，黃金價格有可能會上升到每盎司20以上。
2008年國際金融危機爆發後，美國大舉借債，債臺高築，卻未出售一克黃金。歐洲一些國家如德國、法國也是黃金儲備量比較大的國家，在金融危機中盡管遭受巨大衝擊，不但沒有出售黃金，反而增持黃金。俄羅斯、阿根廷、南非等國多次在國際市場上增持黃金，印度不但在市場上收購黃金，還一次性從IMF手中購進巨額黃金，中國央行則通過收購國內黃金而使央行黃金儲備5年增加了近一倍。
盡管把大部分外彙資產換成黃金也不可能，但是國際貨幣發行國沒有一定的黃金儲備卻是萬萬不能的。

人民幣國際化是必由之路

人民幣國際化不僅僅有助的“特裡芬難題”，也是中國綜合國力發展的必然要求——不但能使中國企業在國際貿易中減少彙率風險，而且能讓中國獲得國際鑄幣權，也可以像歐洲和美國那樣，開動印鈔機，買別國的東西。
從長期來看，在成為國際貨幣過程中對英鎊升值三倍以上，德國馬在成為國際儲備資產過程中也升值三倍以上一樣，人民幣走向國際化的過程中，的彙率，2年內會突破1：6，10年內必然突破1:4——這是絕對購買力平價和中國經濟高速增長的內在要求。
一個值得研究的問題是，升值應該在人民幣國際化之前完成，還是留到國際化以後完成。在資本項目開放和人民幣國際化之前控制人民幣外流，並完成升值，可以保證中國在人民幣國際化之後具有強大的國際購買力和國際投資能力。從1:300升值到1:90的過程中，雖然造成日本出口增速放緩，經濟幾乎零增長，但是造成日本居民、日本企業在海外消費能力、投資能力增加了3倍。結果雖然日本經濟增長緩慢，但日本人的生活質量卻保持富裕水平。
其次是人民幣升值速度問題，如果升值的速度過慢，通常會導致本國貿易順差迅速增長，全球生產能力向本國轉移，本國則會因彙率低估造成貿易利益損失；反之，如果人民幣彙率調整速度過快，則會導致短期國內經濟緊縮效應，延緩經濟增長的進程。因此，在人民幣彙率具體實現路徑和速度的選擇對於中國和全球經濟都至關重要。
當前中國的貿易優勢和出口增長的主要因素是國外經濟對中國商品的需求，而這種需求本質上取決於中國的國際分工地位和相對比較優勢，不能誇大彙率的影響。

房價回調是維護經濟全局利益的迫切要求

就中短期而言，中國房價回調在所難免，而且這種回調已經成為維護經濟全局利益的迫切要求。
高房價已成經濟政策掣肘
一般而言，一國貨幣緊縮要麼是擔心通脹，要麼是擔心股市泡沫，要麼擔心以房地產為代表的資產泡沫。中國政府年初率先提高商業銀行存款準備金率，而且連續上調三次，也是針對上述三個方面。事實證明，很多人預期中的通脹並未出現，股市泡沫不但沒有加劇反而下跌。因此，如果不用擔心通脹和股市泡沫的話，房價能否如期回調已經成為制約下一階段經濟政策走向的主要因素。
首先，在全球產能過剩的大背景下，真正的通脹不可能出現。無論是美國還是中國，汽車、家電、通訊設備、紡織服裝、日用消費品的產能都是嚴重過剩的。在兩年前原油價格上漲的1的時代，我們都沒有看到塑料等化工終端制造產品的相應價格上升；在鐵礦石和鋼鐵價格成倍上漲的2007和2008年我們都沒有看到車價的上漲。20世紀80年代、90年代的“短缺經濟”已經永遠成為歷史了，無論發行多少貨幣，都隻能流向資產市場或資本市場，要麼就一直在商業銀行“趴著”，形成“貨幣流動性陷阱”。在這種背景下，CPI已不應該作為貨幣政策的調控目標，而剔出糧食和能源價格的“核心CPI”纔是貨幣政策能夠調控的——中國的“核心CPI”過去10年來一直穩定在2%以下，即便糧食和能源價格有周期性波動，也不該通過緊貨幣來調控。
除了CPI，曾經影響貨幣政策的另一個主要因素是對股市泡沫的擔憂。而事實證明，即使在2008年中國股市從6100點下跌到1700點的泡沫破裂中，也並沒有造成任何金融機構倒閉，更談不上造成金融或經濟危機。傳統經濟學家簡單地認為股市泡沫破裂會造成經濟危機的假設是錯誤的——隻有“銀行信用的卷入”與“股市泡沫破裂”同時發生，纔會造成金融和經濟危機。中國的政策切斷了銀行信貸流向股市的基本通道，無論多大的股市泡沫破裂都不會造成金融或經濟危機。
在這種背景下，高房價已經成為制約經濟刺激政策，尤其是貨幣政策轉向的主要因素。如果房價不跌，貨幣政策不敢放松，整個經濟政策就不能專注於明年保增長的目標，整個中國就要為房地產這個行業的利益而付出慘重的代價。

高房價已成資本市場繁榮攔路虎

一個國家的貨幣是發多了還是發少了，不能僅僅把貨幣發行量與GDP做個簡單的除法就下結論，而需要詳細分析貨幣的流向。很多學者把信貸和GDP做個比率，就認為中國貨幣過剩，要求緊縮。可是現實狀況是什麼呢？
常言說，“大河有水小河滿，大河無水小河干”。中國絕大部分中小企業的信貸需求是遠遠沒有得到滿足，信貸還需要進一步擴大。把中國的所有企業總資產加起來，然後把所有企業總的負債加總起來，算一算中國企業的資產負債率其實是很低的。再把中國的居民家庭資產和家庭負債做個比率，家庭的資產負債率更低。因此，中國的信貸投放還有很大的增長空間。也許中國去年接近10萬億新增信貸讓很多人覺得恐懼，今年8萬億很多人也認為多了，明年再來個10萬億所有的人就基本上習慣了——經濟發展過程中的很多問題都這樣。用不了幾年，中國的新增信貸還要到15萬億、20萬億，為什麼呢？因為貨幣化程度在提高、經濟的體量在變大、資產市場和資本市場的體量都在變大。
成倍擴張的地產市場這幾年吸納了多少貨幣？原本沒有貨幣化的股權在新股上市、非流通上市的過程中吸納了多少貨幣？藝術品市場、大宗商品市場、礦產市場、股指期貨等金融衍生工具以及未來的碳排放權交易市場還要吸納多少貨幣？
當然，吸收貨幣最多的還是中央銀行和地產市場。60多萬億的儲蓄總額，17%被中央銀行凍結起來，而數十萬億規模的中國房地產市場在過去幾年的上漲中所吸納的貨幣比“央行存款準備金陷阱”所占用的金融資源還要多！
中國的上市公司目前仍然是全球盈利增長最快的；中國的大盤藍籌股市場已經是全球估值最低的資本市場之一。之所以2010年漲幅是全球最差的，主要不是因為有泡沫，更不是因為盈利少，而是因為缺錢。