推薦序



近十年來，中國信托行業發生了翻天覆地的變化。信托公司茁壯成長、資產規模迅猛擴張、產品創新層出不窮，信托行業成為整個金融領域活力和顛覆性的子行業。房地產是信托資金投向的重要領域，在整個信托行業的發展歷程中，房地產信托占據重要地位。

房地產信托業務的特點之一是綜合性強，需要地產、金融、法律、財稅等各方面的專業技能以及很強的溝通協調能力，實務中對該類專業書籍的需求很大。實事求是地講，目前國內出版的信托實務書籍雖然體繫性比較強，但大多在深度上有所欠缺，很多沒有觸及業務承做的核心層面，分析性內容更是嚴重匱乏。有鋻於此，浸淫信托行業十幾年的曹邵鳴同志將自身多年來積累的知識、經驗和心得繫統地整理出來，聚焦信托行業創新力的地產金融領域，並以精心設計的案例分析加專題討論的形式展現給大家，這是一件很有意義的事情。

我覺得，與其他信托實務書籍相比，這本書有如下幾個特點。

其一，案例闡述，專題總結。這本書通過案例形式將各種類型的房地產信托項目從初步接觸到後結束的全過程完整地呈現出來，圍繞案例的每個關鍵節點進行深入闡述，並對涉及的核心知識點以專題形式進行歸納總結，力求實現理論與實務的完美結合。特別是本書的80多個小專題，幾乎涉及房地產信托融資的方方面面。對於每個專題，都力求在廣泛涉獵相關知識的基礎上結合案例實務進行繫統總結和提煉，直擊信托經理在業務承做過程中的盲點或痛點。

其二，道其然，更道其所以然，這是全書顯著的特色。書中所呈現的案例分析並不是簡單的資料堆砌，而是在完整呈現案例全貌的基礎上對關鍵問題進行深入全面的分析，力求挖掘出隱藏在案例背後的東西，包括項目承攬背景、交易結構的形成及變動原因、方案設計中的利益博弈、增信措施中的取舍之道、客戶溝通的談判策略，乃至風險處置中的爾虞我詐等，對案例分析的廣度和深度達到了一個新的高度，使得讀者在面對一個完整、動態的案例流程時，就像自己承做項目一樣，對每個關鍵環節知其然，更知其所以然，從而求得更大的感悟和收獲。

其三，體繫完備，內容全面。全書雖然由案例構成，但在案例的設計與內容的安排上努力保持體繫化。全套書（包括融資篇和投資篇）涉及的案例基本上囊括了房地產基金的交易模式以及可能面臨的各種情境。以這本書（融資篇）為例：從交易結構來看，包括貸款、明股實債、股債結合、應收賬款融資、資產收益權融資、財產權信托等融資類的全部模式；從風險化解手段來看，包括債權轉讓、再融資、企業自籌資金以及司法拍賣等各種處置措施；特別是針對遍布全書的大大小小的知識點（如保證擔保），不同的案例會根據具體情境從不同的角度進行分析闡述，力求結合實務將該知識點完整地呈現出來。

自2017年年底以來，在“強監管、防風險、去杠杆”的大背景下，整個資產管理領域出臺了一繫列監管政策，融資類的房地產基金受到了一定限制甚至打壓。但是，需要指出的是，正如該書案例所揭示的，很多交易模式的形成並不僅僅是規避監管的需要，而是由基金管理人的風控要求、監管政策的限制、融資方的特定需求以及產品營銷等多種因素合力形成的。作為介於銀行借款與權益性投資之間的夾層安排，融資類地產基金需要根據項目的具體情況設計定制化的交易方案，這種客觀需求必然導致靈活多變的融資設計模式，而這也正是地產私募基金的魅力所在。該書以案例形式繫統地闡述了融資類地產基金的多個交易模式與形成原因，對實務操作具有普遍的借鋻意義。

曹邵鳴同志在其研究生階段專攻《信托法》，畢業後如願以償地進入信托行業，且一直奮戰在業務線，具有深厚的理論功底和豐富的實戰經驗。全書以案例分析加專題討論這種較為新穎的形式呈現，相信會對讀者實戰經驗的提升有積極的推動作用，很高興能將這本書推薦給廣大資產管理行業的從業者。

是為序。





中國信托業協會專家理事

智信資產管理研究院創始人兼執行院長

鄭  智

2018年5月於北京

房地產已成為中國*的“不動產”載體。而伴隨著這個載體出現的房地產基金，既推動了房地產行業發展，又開闢了投資新空間。該書基於融資類房地產基金的實操總結，采用案例分析加專題討論的模式，在完整呈現案例全流程的基礎上對關鍵知識點做了深入闡述，既貼近實戰，又帶有一定的體繫化特征，體現了理論與實務的有機結合，相信會給廣大讀者朋友帶來驚喜。

       ——國信證券原總裁、現任前海股權交易中心董事長  胡繼之





我國的房地產基金憑借高效的運作機制和強大的創新能力，滿足了客戶的特定化需求，已經成為眾多開發商不可或缺的融資渠道。該書通過精心設計的經典案例，全方位展現了房地產基金的內在運作機制，具有極強的實操性。與市場上其他類似書籍相比，該書在案例解析的深度和廣度上達到了一個新的高度，對提高業務人員的實戰能力具有明顯的促進作用，很高興能將其推薦給廣大的讀者。另外，由衷感謝作者曹邵鳴先生，曹先生不僅理論功底厚重、實操經驗豐富，其樂於分享與奉獻的精神，令人敬佩。

                    ——杭州綠城資本控股有限公司董事長  夏樹海



我國房地產基金的發展具有鮮明的時代特色，過去多年來，旺盛的投融資需求、有限的金融資源供給與多變的監管政策之間形成了一定的張力。在此背景下，對政策法規的理解程度以及在此基礎上的產品創新能力，成為基金從業者的核心技能之一。該書從實戰出發，以通透的分析及詳細的論證，完整呈現了基金產品設計中監管機構、基金管理人、融資方甚至代銷機構之間的博弈，對實務有極大的啟發意義。另外，該書中的很多小專題結合實務操作及司法判決存在盲點的法律問題進行繫統闡述，並表明了作者自己的觀點，對產品創新有積極的促進作用。

——上海市建緯(深圳)律師事務所主任  賀倩明



信托是可以與人類想像力相媲美的制度安排，擁有特殊的制度優勢和創新多變的方案設計能力，在中國房地產基金的發展過程中占據重要地位。該書是該領域理論與實踐相結合的不可多得的“干貨”，讓讀者以身臨其境式的體驗方式感受項目承攬、承做、承銷、承管的全情景，並將亮點、重點以及自己對項目獨到的思考，恰到好處地分享給讀者，讓讀者知其然更知其所以然。一書讀畢，中國房地產基金的精華盡收眼底。

                        ——四川發展資產管理有限公司總經理  蒙  宇

資產查封引發的連鎖反應

信托公司的資產查封行為，就像一塊巨石投入到本已暗流湧動的湖面，激起了驚濤駭浪。各利益相關方（包括其他債權人、總包方、小業主等）迅速反應過來，采取各種合法或非法手段維護自己的權益，一時間風起雲湧，各種力量開始激烈較量。作為潘多拉盒子的開啟者，信托公司處於風暴的核心，承受了巨大壓力。

具體來講，資產查封引發的連鎖反應表現在如下幾個方面：

其一，中亮集團。查封行為首先給中亮集團帶來了巨大衝擊，一度與信托公司形成完全對立的局面。面對查封結果，實際控制人及管理團隊表現得極為憤怒，認為風險總監一開始就包藏禍心，采用哄騙手段查清了集團有價值的財產線索，並妄圖通過轉出股權撇清自己的責任，個別高管甚至叫囂要找人打斷風險總監的腿。出於安全起見，信托公司緊急召回了風險總監，另從法律部門派出了一名法律總監全權處理後期事宜。

後來，實際控制人慢慢冷靜下來，開始主動聯繫風險團隊，並主動前往信托公司總部面見高管，提出隻要解除查封，願意無條件配合信托公司的所有行動。由於其他債權人已經開經始輪候查封，如果此時解除查封，信托公司將會喪失首封地位，所以，對於實際控制人的請求，信托公司隻能表示遺憾，同時反復向前者表明：資產查封及後續的訴訟行為不是為了拍賣資產，而是希望通過法律和解實現債務重組，希望實際控制人能全力配合。對於信托公司的解釋，實際控制人不置可否，至此，雙方完全喪失互信。

其二，其他債權人。項目公司的其他債權人包括兩種類型：債權銀行（項目公司作為擔保方）和小貸公司（項目公司作為直接借款人）。信托公司查封資產後，債權銀行毫不猶豫選擇了輪候查封，並時間派人與信托公司溝通，希望在後期的資產處置中能夠互相支持和配合。而小貸公司除了一家選擇輪候查封外，其他的不願意承擔查封成本，開始動用暴力手段，逼迫實際控制人還錢，中間甚至發生了多起性質惡劣的打砸行為，為整個項目蒙上了一層血色陰影。

但是，不管采用何種手段，其他債權人都沒有拿到一分錢，在後續的訴訟及資產拍賣中，由於擔心自己血本無歸，債權銀行和小貸公司一致反對項目公司破產，希望能有一個整體解決方案。

其三，工程總包方。自項目出險後到查封資產前，信托公司曾與總包方有過數輪溝通，希望能弄清楚項目拖欠的工程款。但是，值得玩味的是，總包方的表現讓人捉摸不定，報價忽高忽低，態度忽硬忽軟，一直到盡職調查結束，信托公司都沒有搞清楚工程款的具體金額。從整個風險處置的過程來看，總包方並沒有與中亮集團鬧翻，而是維持著一個奇妙的平衡。信托公司采取查封措施後，總包方馬上開始輪候查封，並且時間在當地起訴。

根據外聘律師的分析，由於工程款優先於抵押權人受償，無論信托公司圍繞抵押資產進行何種處置行為，總包方都穩坐釣魚臺，坐收漁翁之利。所以，除了站在小業主後面為維權行為推波助瀾外，總包方總體表現比較平和，兩邊不得罪，抱著坐山觀虎鬥的心態靜觀整個事態的演變。之所以緊隨信托公司起訴，是希望在資產處置階段通過法院確定的工程款（這是信托公司及其他債權人接受的工程款確定方式）享受優先受償權。

其四，小業主。反應強烈的是小業主（包括購買了所謂“理財產品”的投資人）。在整個風險處置過程中，小業主的訴求就是希望工程完工並盡快辦理產權證，但是該訴求一直沒有得到滿足。資產查封前，小業主已經針對中亮集團及當地政府進行過數次維權行為，在當地引起了較大轟動，為風險化解增加了諸多壓力。

在信托公司查封資產後，小業主認識到中亮集團已無能力解決項目問題，政府方面也無賠償可能，希望就是抓住信托公司這根救命稻草。而中亮集團惱怒信托公司的資產查封及前期連哄帶騙的股權轉出行為，聯合總包方及小貸公司推波助瀾，向小業主散布信托公司纔是項目公司的股東、因為監管不力導致項目出險的信息，成功轉移了小業主的視線，並開始了新一輪聲勢浩大的維權行動。

資產查封後的第二個星期五，大約近百名小業主聚集到信托公司的辦公樓下，打標語、喊口號，要求信托公司切實履行股東責任，引發大量人群圍觀。其中有20多名業主強行進入辦公室，滯留了約一個星期，期間部分業主情緒激動，並有人身威脅等攻擊性語言和動作，甚至將部門負責人堵在辦公室達兩天之久，連上廁所都有專人跟蹤。這些行為對員工的人身安全帶來威脅，嚴重影響了公司正常的工作秩序，對公司聲譽帶來很大負面影響。

為了化解小業主洶湧澎拜的維權行動，信托公司嘗試了很多辦法：（1）加強與小業主的溝通，耐心說明真實情況，明確告知自己隻是融資人而不是真正股東，並出示證據表明中亮方纔是掏空項目公司資產的罪魁禍首，信托公司自身也是受害者；（2）與外部律師商量處置對策並統一話術，保證信托公司行動的合理與合法；（3）加強網絡、媒體的監測，對網絡不實言論積極通過政府等多種渠道予以消除或澄清，做好與擬報道媒體的預先溝通，將輿論影響控制到小；（4）尋求當地政府協助，保證公司正常的工作秩序。

後來，在政府強力介入後，小業主的維權行為被壓制下去。但是，由於根本問題沒有得到解決，在後續的訴訟及資產處置過程中，小業主又進行了多輪示威活動，極大影響了資產處置的進程及處理方式。

其五，再融資方。資產被查封後，張世傑從某私募基金那裡獲知了管理層在再融資中內外勾結的事實，氣得暴跳如雷，但是，由於這些管理人員跟隨其多年，知道不少內幕，導致其不敢下狠手處理，隻是悄悄地將其中兩個核心人員勸離公司，自己親自主抓再融資事宜。但是，為時已晚，在資產查封的背景下，幾乎所有已經或者打算介入的機構都以各種理由宣布推遲談判，再融資事宜徹底走入死胡同。

在張世傑陷入絕望的時候，一些“牛鬼蛇神”打著救世主的旗號開始各種招搖撞騙。這些人偽造各種證件，向張世傑表示自己是某某中央領導的親屬，可以協調各種資源挽救項目，但是需要拿到一些好處。為了取信於張世傑，特意要求項目公司在帝都開立銀行賬戶，信誓旦旦地表示再融資的資金會直接劃入該賬戶。在這些人的精心運作下，張世傑信以為真（作者在這裡不得不感慨一下，張世傑能把一個好好的項目折騰成這個樣子，是有其內在原因的），要求掌握印章的信托公司配合開立銀行賬戶。對於張世傑的急切要求，信托公司一方面以內部流程為由虛與委蛇，一方面暗中聘請當地律師調查這些人的背景。過了幾天，當張世傑看到信托公司拿來的調查報告後，徹底傻眼了。

值得一提的是，當幾乎所有的再融資談判都偃旗息鼓時，有一家叫做圓西投資控股集團有限公司（以下簡稱“圓西集團”）的機構一直以再融資人的身份與張世傑及信托公司保持著密切溝通。該集團是青都市當地的民營企業，旗下擁有地產、物流、商貿等板塊，實力雄厚。信托公司雖心有疑惑，但也沒有怠慢，特別是張世傑，幾乎將對方當成救命稻草，在溝通中知無不言，言無不盡。後來在訴訟結束進入資產拍賣階段時，信托公司纔發現，圓西集團一直希望重組該項目，現階段的接觸溝通隻是希望及時掌握查封訴訟的進程及各方博弈情況。後來，在信托公司主導的資產拍賣和重組階段，圓西集團積極參與，對信托融資的回收起到了決定性作用。

其六，地方政府。實際上，在項目出險的個階段，面對小業主蠢蠢欲動的維權行為以及再融資的處處掣肘，信托公司曾再三請求項目所在地的青都市三江區政府強力介入。但是，由於張世傑在當地深厚的人脈關繫以及政府多一事不如少一事的心態，直至資產查封前，當地政府一直對項目采取旁觀態度。但是，在信托公司查封資產、小業主的維權行動越鬧越大後，三江區在上級政府的壓力下來了一個180度的大轉彎，開始積極介入項目風險的化解，采取了如下幾個措施：

（1）釋放被限制出售的房源。聯合城項目在土地獲取階段，政府曾在《土地出讓合同》中規定，聯合大廈30%的房源需要開發商自持，不得對外銷售，為了吸引其他再融資方及重組機構，政府放開了這一限制，以批文的形式同意全部房源均可對外銷售。

（2）軟硬兼施，強力介入小業主維權事件。一方面要求公安機關迅速行動，對采取過激措施、妨害信托公司人員安全的幾個小業主予以拘留；另一方面由政府出面表態，會全力推動項目重組工作以保護小業主利益，小業主的維權風波漸漸歸於平息。

（3）對張世傑采取監視居住措施。資產查封後，很多小業主以及理財產品的受害者開始以非法集資為由向當地刑偵部門報案，控訴張世傑的違法犯罪問題。面對這種控訴，三江區政府非常為難，如果由刑偵部門介入，張世傑很有可能涉及刑事犯罪問題，按照我國司法實踐中的“先刑後民”原則，屆時包括信托公司在內的所有債權人都可能喪失主動權；如果刑偵部門不介入，鋻於張世傑的違法行為波及全市，如果其他區的公安機關搶先對其采取了刑事手段，則事態會變得更加復雜。無奈之下，隻好對張世傑實施監視居住措施，暫不進行刑事拘留，以便於項目風險的化解能夠正常推進。

（4）積極協調各方關繫，推動項目重組。在區政府的協調下，當地的國土局、房管局、法院及公安部門與中亮集團、信托公司及另外兩家債權銀行進行過七八輪溝通協調（一直持續到訴訟階段），希望盡快完成再融資及項目重組，實現工程復工。但是，由於前期積累的矛盾太多，各方利益糾葛在一起，錯綜復雜，信托公司作為國有金融機構，不敢在自身利益上做出實質讓步，其他重組方忌憚於項目公司的各種隱形債務，更希望通過司法途徑介入項目，也不輕易表態。政府的重組努力屢次受挫，一直拖到司法拍賣階段。