目 錄
章 中國金融穩定概覽……………………………………………………………… 1
節 全球金融體繫的新特點和風險點… ………………………………………………………………… 2
一、近年全球金融體繫的特點… …………………………………………………………………………… 2
二、2018 年全球金融風險點… ……………………………………………………………………………… 5
三、國內經濟金融運行情況… ……………………………………………………………………………… 8
第二節 金融穩定圖和增長風險… ………………………………………………………………………… 18
一、中國金融穩定圖與風險細分… ……………………………………………………………………… 18
二、增長風險… …………………………………………………………………………………………… 26
第二章 宏觀金融風險：杠杆再來………………………………………………………32
節 去杠杆的進展… ……………………………………………………………………………… 33
第二節 分部門杠杆率風險… ……………………………………………………………………………… 34
一、居民杠杆率持續上升… ……………………………………………………………………………… 34
二、非金融企業杠杆率略有下降… ……………………………………………………………………… 37
三、政府杠杆率有所上升，前三季度漲幅較明顯… …………………………………………………… 40
四、金融部門杠杆率呈現微調跡像… …………………………………………………………………… 46
第三節 未來杠杆率走勢與政策建議… …………………………………………………………………… 47
第四節 穩增長與穩杠杆：在鋒刃上行走… ……………………………………………………………… 48
一、從杠杆率變化看穩增長與穩杠杆的動態平衡… …………………………………………………… 48
二、杠杆率的主要問題在結構而不在水平… …………………………………………………………… 49
三、穩杠杆促增長的可能性：結構性去杠杆的邏輯… ………………………………………………… 50
四、將資源配置與風險配置匹配起來，促進穩增長與穩杠杆的動態平衡… ………………………… 51
第三章 科創板與資本市場：結構性泡沫？……………………………………………53
節 2000 年美國互聯網泡沫…………………………………………………………………………… 53
一、美國互聯網泡沫的三個階段… ……………………………………………………………………… 54
二、美國互聯網泡沫的主要成因… ……………………………………………………………………… 54

中國金融風險與穩定報告（2019）
三、2000 年美國互聯網泡沫破裂的主要原因… ………………………………………………………… 57
四、2000 年美國互聯網泡沫破滅的“遺產”……………………………………………………………… 58
第二節 2015 年中國股市異常波動………………………………………………………………………… 59
一、2015 年中國股市異常波動的原因… ………………………………………………………………… 60
二、2015 年中國股市暴跌的直接觸發原因… …………………………………………………………… 63
三、2015 年中國股市異常波動的正面意義… …………………………………………………………… 64
第三節 科創板全景回顧與估值對比… …………………………………………………………………… 65
一、科創板的市場表現… ………………………………………………………………………………… 65
二、科創板與創業板初期相似… ………………………………………………………………………… 67
三、與H 股及海外股市的對比：或許與市場分割有關… ……………………………………………… 69
第四節 科創板並不符合泡沫特征… ……………………………………………………………………… 71
第四章 中美經貿“脫鉤”：全球技術和資本割裂的金融風險… ………………………73
節 中美關繫長期復雜性：放棄幻想、清醒認識… ………………………………………………… 74
一、美國政府、精英階層對華新戰略重新思考和定位… ……………………………………………… 74
二、“修昔底德陷阱”的幽靈在太平洋上空徘徊………………………………………………………… 75
三、未來中美經貿領域博弈的三個層次：貿易、技術、經濟金融規則… …………………………… 77
第二節 中美經貿摩擦可估測的金融風險：貿易對經濟的壓力… ……………………………………… 78
一、中美經貿摩擦在特朗普政府時期不斷升級的三個階段… ………………………………………… 78
二、關稅承擔的微觀證據：90% 以上由美方承擔，制約後續美方行動………………………………… 80
三、中國因關稅而生產、投資和就業中長期受損，影響金融穩定… ………………………………… 82
第三節 中美經貿摩擦下我國外遷路徑、規模及其金融風險… ………………………………………… 88
一、中國參與全球產業鏈、價值鏈的現狀… …………………………………………………………… 89
二、產業鏈中易受壓力轉移行業的特征… ……………………………………………………………… 92
三、我國產業外遷的可能路徑、周期和規模及其金融風險… ………………………………………… 93
第四節 未來難以估測的金融風險：全球技術、資本的割裂… ………………………………………… 96
附 錄 不同清單下，美國關稅稅率變化前後美國進口商品價格變動對比… ………………………… 97
一、不含稅價，商品數量在加征關稅前後的變化… …………………………………………………… 97
二、含稅價在加征關稅前後的變化… …………………………………………………………………… 100
第五章 人民幣彙率與跨境資本流動………………………………………………… 103
節 中國外彙市場經受了彙率大起大落的考驗… …………………………………………………… 103
一、經貿摩擦升級背景下的人民幣彙率雙向波動明顯加大… ………………………………………… 103
二、境內市場主體適應彙率雙向波動的能力進一步增強… …………………………………………… 106
三、人民幣彙率有貶值壓力卻無市場恐慌… …………………………………………………………… 107
四、政府基本信守了彙率政策和監管政策中性… ……………………………………………………… 108
目 錄

第二節 中國國際收支運行經受了新一輪外部衝擊的考驗… …………………………………………… 109
一、經常項目收支保持基本平衡… ……………………………………………………………………… 109
二、跨境資本流動依然具備穩定的基礎… ……………………………………………………………… 110
三、國際收支自主平衡格局進一步形成… ……………………………………………………………… 112
第三節 人民幣彙率走勢與中國跨境資本流動狀況展望… ……………………………………………… 113
一、影響人民幣彙率和資本流動的三大風險因素… …………………………………………………… 113
二、未來人民幣彙率走勢存在三種情形… ……………………………………………………………… 118
三、2019 年國際收支保持自主平衡的可能性較大… …………………………………………………… 120
四、政策建議… …………………………………………………………………………………………… 122
第六章 金融基礎設施視角下的金融穩定…………………………………………… 125
節 金融基礎設施與支付清算體繫… ………………………………………………………………… 125
一、中央銀行支付清算體繫… …………………………………………………………………………… 126
二、第三方支付機構體繫… ……………………………………………………………………………… 127
三、證券清結算體繫… …………………………………………………………………………………… 128
第二節 金融基礎設施與金融穩定的關繫… ……………………………………………………………… 130
第三節 基於支付數據的宏觀指標預測及穩定評估的探討… …………………………………………… 131
一、支付清算指標與經濟增長的聯繫… ………………………………………………………………… 131
二、支付清算指標與宏觀經濟穩定… …………………………………………………………………… 135
第四節 我國支付清算體繫存在的問題及完善建議… …………………………………………………… 137
第七章 如何監管數字貨幣——金融穩定視角……………………………………… 140
節 貨幣的分類與定義… ……………………………………………………………………………… 140
第二節 數字貨幣全球監管實踐與監管逆差… …………………………………………………………… 143
第三節 BigTech 監管與金融穩定… ……………………………………………………………………… 147
第四節 加密貨幣的共性監管… …………………………………………………………………………… 149
第八章 外部金融風險………………………………………………………………… 151
節 全球金融風險概覽… ……………………………………………………………………………… 151
一、全球金融風險測算框架… …………………………………………………………………………… 151
二、全球金融風險的演變趨勢… ………………………………………………………………………… 153
第二節 全球貨幣政策調整風險… ………………………………………………………………………… 159
一、全球主要中央銀行貨幣政策調整… ………………………………………………………………… 159
二、全球貨幣政策調整的外溢風險… …………………………………………………………………… 161
三、2019 年全球貨幣政策方向逆轉… …………………………………………………………………… 164
第三節 國際貿易摩擦風險… ……………………………………………………………………………… 166
一、全球貿易摩擦演進… ………………………………………………………………………………… 166

二、貿易摩擦對世界經濟產生衝擊… …………………………………………………………………… 167
三、貿易摩擦加劇全球及中國金融風險… ……………………………………………………………… 170
第四節 重點風險監測… …………………………………………………………………………………… 173
一、股票、債券等資本市場風險… ……………………………………………………………………… 173
二、英國脫歐及歐洲經濟下行風險… …………………………………………………………………… 175
三、新興市場債務與政治風險… ………………………………………………………………………… 178
四、國際油價波動風險… …………………………………………………………………………………