引子

緒論：大歷史中的貨幣之手

部分

18 世紀：中央銀行與爭霸歐洲

工業革命之前，已有金融革命。英格蘭銀行的成立，不僅意味著

現代中央銀行的正式登臺，還意味著金融完成向現代進化的第

一步。

從帝國戰爭到英國突圍／24 

國王的後一根稻草／29 

“讓國家的歸國家，國王的歸國王”／34 

1720 年：“南海泡沫”與約翰·勞／38 

從銀行券到紙幣／43 

第二部分

19 世紀：金融革命與英國崛起

英國在16 世紀還是一個毫無冠軍相的歐洲國家，卻在18 世紀領*，19 世紀崛起登頂，原因在於制度創新，其中金融方面的制度創新功不

可沒。經濟的擴張伴隨著各類金融創新興起，也滋生各種危機。

1825 年危機：英國歷史上的“錢荒”／50 

金塊辯論：貨幣主義與凱恩斯主義／53 

英鎊與金本位／57 

像英格蘭銀行一樣可靠／61 

大英帝國四角關繫／66 

金融背後的制度變遷／70 

弗格森：感謝大英帝國／74 

第三部分

20 世紀：大蕭條與對抗危機

美聯儲成立不到二十年，美國就遭遇了歷史上蕞大的金融危機。大蕭

條重塑了中央銀行定位，使得其不再安於穩定彙率與通脹，而成為危

機中的後拯救人。

1929 年崩盤：盛衰極限／80 

羅斯福新政：恐懼與自由／85 

大蕭條：事實與神話／92 

中央銀行家：毀滅與救贖／98 

從白芝浩到伯南克：後貸款人／102 

第四部分

迄今為止的21 世紀：全球金融危機與債務狂歡幻滅

理解危機和應對危機一樣重要，歷史的正義需要時間來伸張，而關於

大蕭條的根源今天仍舊沒有定論，對於金融危機的解釋我們需更多思

考，或許下一次危機並沒那麼遙遠。

I 2008 年美國金融危機

雷曼之隕：驕傲的代價／114 

花旗：全能銀行夢碎／119 

保爾森的峭壁邊緣／125 

格林斯潘懺悔錄／133 

金融危機啟示錄／147 

II 2011 年歐債危機

冰島“破產”／160 

哀希臘：次希臘危機／167 

／175 

盧布危歸來／184 

希臘退歐：第二次希臘危機／199 

中央銀行：後QE 時代的諸神之亂／215 

III 後危機時代的中國與世界

“金磚五國”的困境／232 

四萬億刺激與地方債危機／237 

央行版“錢荒”真相／243 

人民幣與資本開放兩難／253 

央行困境：沉默通縮甚於喧囂通脹／262 

第五部分

後疫情時代的中央銀行

這是一個變革時代。疫情衝擊、財政赤字、債務危機、股市熔斷等問

題，都需要中央銀行出面拯救。比特幣橫空出世，各種加密貨幣尾隨

其後，中央銀行和各類機構，已加入數字貨幣的合奏。

挑戰之一：負利率，央行開啟潘多拉瓶子／270

挑戰之二：現代貨幣理論，給赤字松綁／280

挑戰之三：數字貨幣，顛覆還是繼承／288

應對：挑戰之下，無限量化寬松與財政赤字貨幣化／296

尾聲：審計中央銀行／316

未結束的爭議：中央銀行權威從何而來／322

第六部分

結語：金融危機，下一個會是中國麼

當中國開始強調內循環甚至需求側管理時候，意味著中國經濟開始了

戰略轉移，即面向內在。在新的趨勢下，活下去是任務。

走過疫情，中國經濟政策大變局／328 

21 世紀，我們將迎來什麼新趨勢／334 

金融危機，下一個會是中國麼／339 

後記：我們都在經歷歷史／348 

主要參考資料／356

貨幣王者的時代完結 

——徐瑾《貨幣王者》序言

朱嘉明

（經濟學家、橫琴數鏈數字金融研究院學術技術委員會主席）

為徐瑾的書做序，不論是幾年前的《白銀帝國》，還是眼下的《貨幣王者》，都是對智力、知識和文字能力的綜合性挑戰，也是對專業水平的測試。

（一）

人類的貨幣史，如同人類的經濟史、政治史，是有王者的。15 世紀是全方位轉型的世紀，不僅發生了“百年戰爭”和“玫瑰戰爭”，從英國到西歐國家的經濟重新組合，中世紀莊園開始貨幣化，哥倫布發現新大陸開啟大航海時代，自由貿易和殖民地拓展，無數的財富和資源輸入歐洲，而且人文主義、科學和藝術全面復興。正是在這樣的歷史場景下，作為“貨幣王者”的美第奇家族開始進入全盛期。佛羅倫薩是世界金融重鎮。

但是，進入17 世紀，這一切徹底開始改變。1737 年，美第奇家族在佛羅倫薩的後一位統治者賈恩·加斯頓過世，“貨幣王者”皇冠落地。曾經的“海上馬車夫”荷蘭，雖然創建了阿姆斯特丹證券交易所，但是也很快走向衰落。英國，因為光榮革命，率先確立了資產階級代議制，完成宗教改革，牛頓開創的科學革命，實業家主導的商業革命，銀行家推動的金融革命，相互影響，構建完善的資本主義主導框架。呼之欲出的工業革命，獲得了巨大的資金保障，形成強大的內在動力。1776 年，亞當·斯密的《國富論》出版，其經濟思想得以傳播和深入人心。英國正處於工業革命前夜。在如此的大歷史場景中，1694 年創建的英格蘭銀行，1717 年確定維繫200 多年的黃金與英鎊的固定彙率，名至實歸地成為了新的“貨幣王者”。倫敦開始成為新的世界金融中心。

20 世紀是美國世紀，兩次世界大戰的受益者美國，成為了現代世界的“貨幣王者”。1944 年的《布雷頓森林會議》，也是對新“貨幣王者”的一種加冕儀式。紐約取代倫敦的世界金融中心地位。

如今，以2008 年世界金融危機為歷史分水嶺，全球貨幣制度、銀行制度、金融制度，進入大分化、大改組、大轉型的前所未有的歷史時刻。可以沒有懸念地預見到：美國的“貨幣王者”難以為繼，無需易手，“貨幣王者”的歷史條件和需求已經消亡，人類將迎來再無“貨幣王者”的時代。

“貨幣王者”時代之所以完結，是因為即使產生眾望所歸的新“貨幣王者”，也沒有可能解決日益常態化、高頻率，以及不斷深化的金融危機。或者說，在本世紀20年代的國際和歷史背景下，解決貨幣金融危機早已經成為奢望。

（二）

作者認為，“金融危機一直與人類並存，隻不過在20 世紀之前，金融裹挾經濟的程度不同而已”。這本《貨幣王者》的副標題是“中央銀行如何制造與救贖金融危機”。書中出現頻率的一個概念就是金融危機。在書的目錄中，不少章節的主題需要通過金融危機概念呈現。可以說，金融危機是全書的主線，而已經發生的和未來可能發生的金融危機，就成為了被這條主線連接的基本歷史事件和內容。所以，《貨幣王者》就是一部18世紀至21世紀的金融危機史。事實上，因為存在持續不斷的金融危機，貨幣金融和央行的歷史不再是枯燥的和乏味的的歷史。

進一步的問題就是：18 世紀以來的三個世紀，金融危機如此持續不斷，如何認識金融危機的個性和共性？經濟發展的階段和形態決定金融危機的類別。當18 世紀來臨的前後，雖然英格蘭銀行已經開業，但是，“英國還沒有貨幣市場，沒有實質性的銀行，沒有組織有序的國家債務”。英國進入“國內外經濟和政治力量上升的世紀”。

到了1720 年，英國經過長期經濟繁榮，私人資本集聚，社會儲蓄膨脹，推動“個人和小規模的私人銀行業務的快速發展”，1750 年，私人銀行有20—30 家。1775 年，倫敦結算所（London Cleaning House ）成立。到了18 世紀後期，英國通過建立國家信貸體繫，成為世界強國，公債的優越性為世人所公認。當19 世紀來臨的時候，美國建國還不過24 年，法國革命結束僅僅6 年，英國已經形成統一的資本市場。英國所主導工業革命浪潮，席卷歐洲大陸，之後再到北美，人類快速進入到工業社會。19 世紀的資本主義創新集中表現是改變了債權人和債務人的階級構成。

從19 世紀至20 世紀的金融危機，基本上屬於工業時代的金融危機，典型代表就是1929 年的大蕭條。20 世紀中後期，發達工業國家開始向“後工業社會”，進而是信息和數字社會轉型，金融危機的性質發生了改變。2000 年前後的納斯達克股市危機，2008 年世界金融危機，都不再是傳統工業時代的金融危機，與19 世紀和20 世紀上半期的金融危機比較，其過程、結構、機制和後果都大為不同。

金融如水，水能載舟，亦能覆舟。人類社會數百年來的快速推進，得益於金融發展和中央銀行體繫的建立，但危機也源於此。金融危機就像海浪一樣，一波一波衝擊著社會穩定的礁石，而且永不消亡。金融家們正在書寫著歷史，假若不敬畏市場規律，不敬畏金融法則，今天的錯誤就會演變為明天的悔恨。

——姜建清，中歐陸家嘴國際金融研究院院長、中國工商銀行原董事長

貨幣在人類歷史上很早就出現，後來延伸發展出金融，再到19 世紀又發明了“中央銀行”，由現代政府操控貨幣的壟斷發行，到20 世紀再將其演變成管控經濟的政策工具。這一繫列演變給人類帶來的隻是好處、沒有成本代價嗎？由此延伸出的貨幣未來又是什麼呢？徐瑾以其獨特的歷史視角、經典案例，梳理了貨幣變遷歷程及其背後的邏輯，加深了我們對廣泛影響現代人生活的貨幣化與金融化的認知，並提防中央銀行濫用貨幣權可能帶來的危機。

——陳志武，知名經濟學家，耶魯大學原金融學終身教授

貨幣是人類諸社會出現以來任何經濟機體運行的必要的血壓循環繫統和基礎性制度構件；中央銀行制度則是自17 世紀以來從瑞典、英格蘭到20 世紀中期世界各國逐漸演化生成的一項偉大的經濟制度建構。然而，到目前為止，任何國家的央行都還不能完全知道如何適度發行和控制貨幣，導致到21 世紀的今天世界各國還不能擺脫周期性的經濟危機和金融危機。徐瑾女士的這部著作，以她寬廣的視野、細密的觀察、輕松和洗練的文筆，歷史地和理論地講述了從17 世紀到今天世界一些主要國家的貨幣和央行制度的演變史，是一部極為適合中國社會各界人士閣讀和參考的著作。

——韋森，復旦大學經濟學教授

金融和貨幣一直是熱門話題，徐瑾的《貨幣王者》一書，完美地結合了一個有新聞背景所持有的敏銳視角和一個學者的博學與嚴謹，給大家奉獻了一本兼有深邃的歷史感和全球視野的好書。

——馬德斌，牛津大學萬靈學院教授

2008 年金融海嘯以來，人類社會在貨幣理論和實踐方面又做出了諸多大膽嘗試。比特幣、以太幣等加密貨幣應運而生，虛擬代幣、穩定幣、央行數字貨幣（CBDC）、非同質化代幣（NFT）層出不窮，量化寬松、無限量寬政策以及現代貨幣理論也登堂入室，甚至成為某些主要央行的主流政策。在這樣一個紛繁復雜的歷史背景下，徐瑾女士的這部作品繫統地回顧了中央銀行與貨幣的歷史沿革與重大事件，對我們理解央行與貨幣的本質、二者之間的關繫，以及判斷它們的未來發展趨勢都大有禆益。

——孫明春，海通國際首席經濟學家、雷曼兄弟公司原亞洲經濟學家

美國前總統杜魯門曾說過：金融領域僅有一個問題是新問題，那就是我們還沒有讀透歷史。而本書正是一本帶你輕松讀透金融史的通俗版工具書。在這部以制造與救贖為主題的著作裡，從17世紀荷蘭郁金香泡沫、19世紀英國南海泡沫，到以咆哮和喧囂為序幕拉開的20世紀金融大戲，再到21世紀以債務狂歡為劇本主線、籠罩在後疫情時代陰雲下一幕幕更為紛繁詭譎的金融大戲，作者以畫家般揮灑的筆墨，在中央銀行300 多年歷史進程中，建構出了一幅邏輯自洽的貨幣力學博弈的浩蕩圖景，並試圖從中央銀行的發跡史和金融危機的發生應對這兩條主線，去尋找誘發金融危機的背後原因並找出“向前看”的路徑。特別值得一提的是，與以往回顧金融史特別是金融危機演化史的著作不同，較之著墨於危機本身，作者將更多的文字鋪陳在了危機前、中、後央行行為和角色的演變上，專欄作家的第三者敘事視角，也為讀者在獲取金融常識的基礎上，建構自己對於中央銀行的理解提供了空間。尋找薪火是為了更好地傳照未來，正如作者在書中所說，願此書能夠幫助習慣了高增長的國人，更好地學會習慣繁榮與衰退的潮汐更替與輪回，並找到與之相處的正道。

——田軒，清華大學五道口金融學院副院長、國家金融研究院副院長

本書立足金融觀念的進化，以中央銀行和金融危機為主線，展示金融世界過去300 多年的變遷，重在通過講史普及金融常識。當前我們正處於一個中央銀行無比強大的時代，也是貨幣政策無懼創新的時代，在一繫列財經事件與經濟人物背後，離不開其滋生的土壤以及背景。相信讀者通過閱讀本書，可一窺金融史的進化之旅，更好地理解貨幣與銀行在歷史的長河中所扮演的重要角色。

——姚餘棟，大成基金副總經理兼首席經濟學家、中國人民銀行金融研究所原所長