海曼·P. 明斯基（Hyman P. Minsky）：美國經濟學家，金融不穩定論的開創者，當代研究金融危機的開創性人物。他1941年畢業於芝加哥大學，1954年在哈佛大學獲得經濟學博士學位，先後任教於布朗大學、加州大學伯克利分校和華盛頓大學，是巴德學院利維經濟研究所的傑出學者。他的“金融不穩定性假說”是金融領域的經典理論之一，不斷被人們討論和完善。 

    他的“金融不穩定性假說”認為，資本主義的本性決定了金融體繫的不穩定，金融危機及其對經濟運行的危害難以避免。他是位提出不確定性、風險及金融市場如何影響經濟的經濟學家。 

從流動性泛濫到流動性瞬時枯竭，2008年世界範圍的金融危機充分驗證了“明斯基時刻”的爆發。明斯基的理論相當好地解析了當今經濟體繫的深層邏輯，他對市場經濟運行的深刻洞察以及對經濟周期的詮釋和預測，應該有資格獲得諾貝爾經濟學獎。遺憾的是，明斯基已於1996年逝世。

譯者簡介：

    石寶峰：中國人民大學經濟學院博士，現就職於全國人大財經委經濟室。

    張慧卉：中國人民大學經濟學院碩士，現就職於中國銀行間市場交易商協會。

目    錄
第Ⅰ部分  概    論
第1章  經濟進程、行為與政策 3
第Ⅱ部分  經濟危機回顧
第2章  1975年一場並非“大蕭條”的深度衰退：大政府的影響 13
1973—1975年的經濟衰退年表 15
1974—1975年的經濟事件 16
大政府的影響 18
收入和就業效應 21
大政府對現金流的影響 25
解讀資產負債表 30
第3章  1975年一場並非“大蕭條”的深度衰退： 
終貸款人干預的影響 35
終貸款人操作的本質 37
詳述融資關繫 38
終貸款人功能 39
銀行業慣例 42
終貸款人概念 44
機構改革的必要性 45
1973—1975年的銀行破產：作為終貸款人的“中央銀行”機制 47
使用的技術 48
富蘭克林國民銀行的破產 51
房地產信托投資公司和作為終貸款人的巨型商業銀行 54
1974—1975年的典型情況 57
天還沒有塌 58
第4章  戰後金融不穩定的出現 61
題外話：一些組織原則 61
銀行頭寸融資工具的演變 64
戰後時期的部門數據 69
1966年的信用危機 77
1970年的流動性緊縮 81
擠兌的教訓 84
第Ⅲ部分  經 濟 理 論
第5章  理論透視 89
理論的重要性 90
當前的標準理論：前凱恩斯主義的衣缽 91
協調性和政策 94
新古典綜合理論的根源：作為參數的價格 95
新古典總需求理論：以前凱恩斯主義為基礎 98
貨幣數量論 100
新古典總需求理論：總結 101
第6章  當代主流理論：後凱恩斯綜合理論 103
凱恩斯理論的演變 107
勞動力市場：決定總需求還是由總需求決定 108
漢森-克萊因理論：初級教科書中的凱恩斯理論、 
計量經濟學預測和政策模擬 110
希克斯的觀點 114
帕丁根的改革：勞動市場決定論的勝出 117
凱恩斯對古典思想改革的減少 121
第7章  資本主義經濟中的價格和利潤 125
宏觀經濟價格關繫：簡單的案例 127
宏觀經濟價格關繫：考慮政府因素 130
宏觀經濟價格關繫：考慮對外貿易 132
宏觀經濟價格關繫：來自利潤的消費和來自工資的儲蓄 133
用利潤收入消費的意義 135
供給價格 139
稅收和政府支出 145
企業支出的融資 146
資本密集化市場和多樣化產品 147
結論 150
第8章  投資和融資 151
資本主義經濟的特征：兩套價格體繫和金融 153
與帕丁根方法的決裂 155
準租金和資本資產價格 158
投資 162
第9章  融資承諾與不穩定性 173
現金流的分類 176
運營現金流和債務 179
對衝性融資、投機性融資和龐氏融資 181
為投資而進行的融資 187
金融市場和金融機制 191
結論 192
第Ⅳ部分  制度動力學
第10章  資本主義經濟中的銀行業 195
銀行業務 200
銀行的利潤等式：杠杆、資產收入、債務成本 204
銀行的利潤等式：作為成本的準備金和融資業務的演化 212
擴展到非銀行金融機構的利潤等式 214
融資供給對融資需求做出的反應 216
銀行業是一種內生的不穩定因素：作為終貸款人的中央銀行 217
第11章  通貨膨脹 221
貨幣工資與實際工資 223
貨幣工資 227
工資的融資 231
作為通貨膨脹發動機的政府 234
加價的構成 235
工會和通貨膨脹 242
作為福音和禍水的大政府 245
通貨膨脹的控制 246
第Ⅴ部分  政    策
第12章  政策簡述 249
議程的重要性 251
可采用的方法 252
第13章  改革議程 255
大政府 257
就業戰略 268
金融改革 273
產業政策：大公司主導情況下的其他選擇 285
結論 288
附錄A  融資結構 291
對衝性融資 291
投機性融資 293
龐氏融資 296
附錄B  消費價格和實際工資 299
再版後記 303

中文版序言
這本書是美國經濟學家海曼?明斯基先生的一部代表作，它繫統深入地闡述了“金融不穩定論”的主要思想。作為“金融不穩定論”的創始人，明斯基先生畢業於美國芝加哥大學，在哈佛大學獲得經濟學博士學位，後在多所大學任教。他畢生專注於金融體繫、經濟周期和總需求決定等方面的研究。他的思想早已為西方金融界所熟悉，而且其追隨者中也不乏像金德爾伯格這樣的知名經濟學家，但令人遺憾的是，直到明斯基先生1996年去世，他仍然被歸為非主流經濟學家，其主要思想也沒有得到應有的重視。斯人已逝，思想永存，尤其是那些光輝正確的思想將會不斷被傳承發揚。
2008年以來，由次貸危機引發的國際金融危機不斷蔓延和加劇，對世界經濟造成嚴重衝擊。國際金融危機的產生和發展，給主流經濟學研究帶來了巨大挑戰。在對金融危機進行探究和應對的過程中，出現了各種不同甚至截然相反的觀點和主張。對於產生金融危機的原因和根源，有的歸結於美聯儲過度寬松的貨幣政策，有的認為是過度的金融創新和監管不足導致的金融衍生品泛濫，有的則歸咎於美國政府對房地產市場的刺激政策和貸款擔保。從更深層次的原因看，流行的觀點認為危機歸因於自由市場的失靈，於是大規模政府干預隨之而來；而與此對立的主張則認為是政府干預政策的失敗導致出現危機。正如現任美聯儲主席伯南克先生說：“解釋大蕭條是宏觀經濟學的‘聖杯’。”同樣，如果能夠深入分析金融危機的產生原因，從根源上揭示金融危機的本質，進而闡明金融體繫對經濟周期運行的影響機制，則不僅解決了宏觀經濟學中的又一難題，更會對我們進一步認識和應對金融危機發揮指導作用，當然其中的難度也可想而知。明斯基先生以其獨有的洞察力，運用“金融不穩定假說”對金融危機做出了極富解釋力的分析。國際金融危機爆發以來，他的思想逐漸被越來越多的人接受，以致人們把以資產價格崩潰為特征的金融危機爆發稱為“明斯基時刻”(Minsky Moment)。在我國應對國際金融危機衝擊、努力實現經濟平穩較快發展的關鍵時刻，及時把這本著作翻譯成中文版介紹給國內讀者，為我們更好地理解和認識金融危機，提供了一種嶄新的視角和邏輯嚴謹的理論體繫。
在思考經濟為什麼會不穩定時，明斯基認為，為投資進行融資是經濟中不穩定性的重要來源。這是建立在著名的“明斯基融資分類法”的基礎上的，明斯基根據收入-債務關繫，將融資方式分為三種類型。
(1) 對衝性融資：即債務人期望從融資合同中所獲得的現金流能覆蓋利息和本金，這是安全的融資類型。
(2) 投機性融資：即債務人預期從融資合同中獲得的現金流隻能覆蓋利息，這是利用短期資金為長期頭寸來融資。
(3) 龐氏融資：即債務人的現金流什麼都覆蓋不了，債務人需要靠出售資產或者再借新錢來履行支付承諾。
在經濟的擴張過程中，人們通過承擔風險賺錢越容易，在承擔風險方面就會變得越不謹慎，因此融資的基本態勢通常是從對衝性融資向投機性融資比重、龐氏融資比重逐步升高的方向發展。顯然，投機性融資和龐氏融資能否持續，依賴於信貸環境的寬松和資產價格的不斷上漲，一旦這種條件不具備，融資鏈就會斷裂，而資產價格“螺旋加速下降”效應會造成雪崩似的金融動蕩，正如我們在本次金融危機中目睹的。
由於經濟擴張過程中投機性融資和龐氏融資的比重必然上升，因此金融脆弱性是天然的、內生的。當市場體繫處於穩定時，發揮作用的市場力量會通過利益的引導使市場向不穩定的方向發展。如果每個人都變得更加追求風險，這將加大杠杆的力度，直至遊戲玩不下去，市場偏離均衡。所以，如明斯基所說，穩定終是不穩定的，因為穩定會引起資產價格膨脹以及信用過量。換言之，穩定永遠無法成為目的地，隻能是一個通向不穩定的旅程。
在這種分析框架下，如何穩定不穩定的經濟？明斯基開出了如下藥方。
1．既反對完全的自由主義，也反對凱恩斯的刺激投資、福利政策。明斯基認為市場的內部力量包含不穩定因素，需要進行干預來避免“看不見的手”走向無序調整，當然也不能把更進一步的自由放任作為解決“不均衡”問題的辦法。同時，他也反對凱恩斯主義者強調的對總需求進行微調、刺激投資和建立中央集權下的福利制度。他認為刺激投資必然會導致融資結構從對衝性融資向投機性融資乃至龐氏融資轉換，這導致金融脆弱性不斷增強，將引起金融不穩定性和通貨膨脹，甚至會加大不公平。
2．微調不可能。明斯基認為即使微調政策能夠取得暫時的穩定性，這種穩定性也將產生退回不穩定性的過程。如果危機在未發生時就被“成功抑制住”，風險行為就會被認為是“有效的”，這將為此後可能發生更頻繁和更劇烈的後續危機埋下伏筆，總有“算總賬”的一天。微調的應對方案是一種危險的策略，該策略可以暫時有效，但恰恰是因為它可以暫時有效，纔為自己的滅亡埋下種子。所以明斯基反對那些所謂的反周期、熨平周期的政策應對，認為“政策問題在於，設計一些制度結構和政策措施，能夠在不增加陷入深度蕭條可能性的情況下削弱通貨膨脹、失業和生活水平提高遲緩的影響”。
3．政府應該關注的是就業，而且政府應該直接創造就業崗位，隻有政府纔能提供具有無限彈性的勞動力需求，這對實現充分就業是必需的。明斯基倡導羅斯福新政中的“公共資源保護隊”和“全國青年行政部”等就業方案。“公共資源保護隊”方案招募了約25萬16～20歲的青年人，他們的任務是植樹護林、水土保持等，保護和改善國家公園和森林資源，每位參與者的預算是每年8 0。這一方案的關鍵意義在於它成為一種從學校走向就業的過渡手段。“全國青年行政部”負責為高中、大學的學生提供實習就業的機會，並提供培訓。比如“全國青年行政部”會委托公共部門一些項目，由這些公共部門招募青年學生或畢業生來完成，政府支付工資。在弗裡德曼傳記中曾談到他在大蕭條期間作為大學生參與了好多政府委托的項目組的研究工作，對一些經濟的長期性問題進行研究，雖然在當時不一定有立竿見影的成果，但這些項目一方面提供了就業機會、增加了學生的收入(當然，新政中針對不同人群有不同的就業方案)；另一方面這些扎實的研究培養了人，為後來美國經濟學的發展和繁榮奠定了基礎。
4．應該鼓勵股權融資而不是債權融資。明斯基主張那些可以鼓勵股權融資的政策，比如建議取消企業所得稅，可以把收益轉給股東，這有利於削弱企業增強不穩定性的力量。
5．因為銀行的規模和與其開展業務的企業的規模有關繫，應該鼓勵發展中小銀行的政策。例如明斯基與一些學者一道共同促使克林頓總統開創了社區發展銀行制度，以便更多地滿足小客戶需求。他還認為應該擴大融資服務的範圍，要為那些享受不到服務的家庭提供融資服務。
6．貨幣政策方面，明斯基認為貨幣政策不能用於反周期，要簡化規則。中央銀行的職能不能局限於控制貨幣供給，更重要的是抑制金融不穩定性，隨著資產組合中企業債務對政府債務的不斷替代，央行需要更多地應用貼現工具替代公開市場操作來控制銀行體繫的準備金數量。
明斯基的敏銳觀察和深刻洞見對於我們了解紛繁復雜的現實經濟很有幫助。如何恰當地運用金融工具促進經濟的穩定發展，應該是全球信用貨幣體繫下的一個重要理論問題和現實問題。從一個新的視角和用一種非主流的理論以本次金融危機為樣本來探討這一問題的答案，我認為是有益的。因而我願借明斯基的《穩定不穩定的經濟》一書中文版出版之機作此序言，並向讀者推介。希望我們能從閱讀此書中獲取更多的智慧，為穩定我們面臨的日益頻繁地爆發金融危機的世界經濟尋找更為有效的解決方案。

吳曉靈  
2010年1月


前    言
早在二十多年前首次出版之時，海曼?明斯基的著作就已經領先於那個時代。這對經濟思想家來說司空見慣。約瑟夫?熊彼特對當今的影響要遠大於對他所處時代的影響，約翰?梅納德?凱恩斯的開創性思想在廣泛宣揚之後纔撼動了整個經濟學界，不知疲倦的明斯基先生亦是如此。盡管他在20世紀70年代和80年代具有一定影響力，但他的思想從未像當今這樣備受重視。如果明斯基先生仍然健在，他完全可以對那些在過去幾十年裡集中精力研究經濟和金融的人說，“我早就跟你們說過，這一切會發生”。如今再版明斯基的經典著作，正當其時！
像凱恩斯(明斯基曾在1975年出版過一本關於他的傳記)和熊彼特一樣，明斯基重點關注經濟周期。凱恩斯主義在二戰後占據了主導地位，它集中體現在凱恩斯著作中在政治上深得人心的一些方面。幾乎沒人能回想起，經濟增長時期，凱恩斯曾在提出財政政策和預算盈餘之前推薦過貨幣政策。對於絕大多數政策制定者來說，凱恩斯主義就意味著不假思索的、再簡單不過的赤字支出。現在，人們已經逐漸認識到，凱恩斯主義馴服了經濟周期，這可以從一些諸如“軟著陸”(soft landing)和“中途修正”(mid-course correction)等詞語中得到印證。
明斯基與凱恩斯既有區別又有聯繫。明斯基強調投資的波動性，認為投資所產生現金流的不確定性對企業的資產負債表會產生重大影響。這是一個應該引起更多關注的重要見解。
20世紀70年代末期和80年代貨幣主義逐步取代凱恩斯主義之後，明斯基的深刻見解又一次未得到應有重視。即便在20世紀80年代早期的鼎盛時期，貨幣主義也沒能有效應對金融體繫的結構性變化，而明斯基卻能以其清晰的分析方法從容應對。當時，計量經濟學幾乎已經成為經濟學家和金融分析師的一種信仰。但明斯基沒有讓他的分析受到統計模型的限制。他明智地認識到，數學方程並不能準確地解釋經濟和金融中至關重要的關鍵性結構變化和行為模式的轉變。
在我初接觸金融市場的時候，就被明斯基的著作所吸引，在工作過程中，我開始集中精力關注一個問題，那就是，債務規模為何持續地以快於名義國民生產總值增速的速度增長。我把這種不健康的發展趨勢歸因於快速的金融資產證券化、金融市場全球化以及便於將風險量化的信息技術方面的巨大進步。由於政策制定者沒能采取有效措施以敦促金融機構在企業經營驅動力和償債義務之間取得平衡，這就加劇了爆發式增長的債務中固有的風險。
海曼?明斯基的深刻見解幫助我們理解近幾十年來關鍵性的金融發展。幾乎沒人能像明斯基一樣理解投機性融資自我強化的力量、不斷降低的債務質量和經濟的波動，這些已經成為我們這個時代的特征。他把企業為了償債而借款的行為稱為“投機性融資”，這反過來又能推高投資和資產價格。他致力於解釋清楚，為何企業家和銀行家們所向往的就業、投資和利潤的樂觀增長，終必然導致經濟的波動和令人難以接受的風險。用一個可以作為安然時代(Age of Enron)暗語的有趣短語來形容，那就是，明斯基告誡世人不要進行“資產負債表冒險”(balance-sheet adventuring)。
本書第1版出版之後發生了一繫列事件：從20世紀80年代末和90年代初期的存貸款危機和銀行業危機，到墨西哥和韓國的債務危機、俄羅斯的債務拖欠以及20世紀90年代因長期資產管理過度杠杆化引發的市場動蕩，再到2000年高科技泡沫破裂。這一繫列事件都在明斯基的預料之中。
如今我們正面臨著次貸危機，有些人把這稱之為“明斯基時代”，但這顯然縮小了明斯基著作的廣度和深度。現在是時候認真考慮海曼?明斯基的見解了！要依靠他這部振聾發聵的著作，使我們的金融體繫具有更加穩固的堅實基礎。

                                            亨利 考夫曼




第1版前言和致謝
眾所周知，在一個金融體繫成熟而復雜的發達資本主義經濟中，總產出、就業和價格很容易出現波動。同時，我們也可以看到，自第二次世界大戰以來，發達經濟的這種不穩定特性有所緩解。特別是，即使在經濟和金融體繫中存在著巨大的壓力和破壞力的情況下，也沒有出現資產價格崩潰、不可控的大範圍破產和嚴重而持久的大蕭條。
20世紀60年代末以來，經濟不穩定性表現得異常明顯，而在二戰後的20年裡卻並非如此。於是我們要問：“在我們這種類型的經濟中，是什麼因素使經濟運行狀況產生如此劇烈的變化？”
要回答這個問題，就需要弄清楚那些追逐利潤的商人和銀行家們如何把一個初富有活力的金融體繫(不易引發金融危機)變成一個脆弱的金融體繫(容易導致金融危機)。決定融資關繫和資產定價的市場機制發出了信號，這種信號促使那些容易產生不穩定性的融資關繫得以發展，終使不穩定性變為現實。資本主義經濟的穩定時期(或平穩運行時期)隻是暫時的。
本書試圖闡明為什麼我們的經濟如此容易波動，以及顯而易見的不穩定性在經濟中如何存在。即便我們成功避免了大蕭條這一可能發生的糟情況，但一個不爭的事實是，近些年經濟的表現確實比二戰之後的20年更為糟糕。而且，20世紀60年代末以來，我們成功地使不穩定性趨於穩定，但此事並非有意為之，因為作為政策基礎的各種理論並沒有考慮能使內在不穩定繫統趨於穩定的關鍵因素。政策雖然很成功，但政策制定者們對不斷惡化的經濟表現卻隻字不提。因此，在歷史、理論和制度的多重作用下，需要把改革提上日程。
本書遵循了後凱恩斯主義傳統，這樣做意味著凱恩斯為我們提供了巨人的肩膀，站在上面，我們能夠深刻理解發達資本主義經濟的本質特征。不過，遵循後凱恩斯主義並不意味著全盤接受這位偉人的著作。我希望沒有因為引用凱恩斯的話而觸犯他，如果冒犯了，敬請諒解。
我需要感謝很多人：從我接受教育起，要感謝Oscar Lange、Henry Simons和Josef Schumpeter。近年來，我要衷心感謝的裡雅斯特的同事們，包括在高等經濟研究中心(Centro di Studi Economici Avanzati)的全部教職員和學生，特別是後凱恩斯主義擁護者Jan Kregel、Paul Davidson以及後來的Sidney Weintraub。
再次感謝Maurice Townsend的鼓勵以及和我分享的真知灼見。
特別感謝Joan Robinson，他經常直截了當地提出反對意見。
在第二十世紀基金，我還要感謝Carol Barker、Waiter Klein和Gary Nickerson，特別是Klein，他使我在萎靡不振和灰心失望的時候重拾信心。Ted Young幫我從頭到尾修改了手稿，去除掉一些不利闡明信息的部分。Beverly Goldverg為全書做了出版前的準備工作。
沒有Bess Erlich和Susan Hilton領導下的華盛頓大學經濟繫默默無聞的幫助和理解，本書也不會出版。特別感謝Daren Rensing和Anne Schroeder，當我需要在紛繁蕪雜的數據中尋找有用數據時， Chris Varvares和華盛頓大學的計算機伸出了援手。 
                                    海曼 P. 明斯基