部分體制的坍塌

章      寄生蟲

2019年，盡管美國企業收入已經連續七個月負增長，可股價還是瘋漲了近30%，真實的數字越糟糕，美聯儲派發的免費糖果就越多。

第二章      顛倒乾坤

社會和經濟病了，富人能以近乎零成本進行套利和借貸，清苦的學生們卻窮到連租金都支付不起。

第三章      “黃昏雙鏢客”

預算赤字與債務泡沫。

第四章      川流熙攘

美聯儲印的鈔都流向了社會頂層，卻讓普通百姓為此付出代價。

第五章      威鯨闖天關

股市的繁榮令人反感，下決心分手也會是很麻煩的事情。

第六章      為人父母

美聯儲已經喪失了控制權，除了繼續印鈔，已經沒有辦法應對下一次經濟衰退。

第七章      永無結局的故事

隻要“債務樹”長得過於粗壯，就會阻礙乃至扼殺“發展樹”。

第八章      金手指

華爾街的伎倆：美化股票，丑化黃金。

第二部分忘記過去的人，注定會重蹈覆轍

第九章      普羅米修斯

美聯儲——後時刻的貸款人，是如何誕生的？

第十章      銀行家

金融財團是如何在一戰中成就美國的？

第十一章獅子王

摩根發明的“借貸怪獸”，是如何變得不可被駕馭的？

第十二章金錢陷阱

股票市場一路飆升，我們卻同時變得債臺高築。

第十三章生活多美好

政客和銀行家展開對貨幣政策控制權的爭奪，在民粹主義思想的籠罩下，貨幣貶值，財富從權貴精英階層轉移到大眾手中。

第十四章天兆

種種跡像表明，我們現在的情形和20世紀20年代末期大崩潰之前的情形，異常相似。

第三部分將軍

第十五章黑天鵝

看似無法預測的災難，其實一直都在提醒我們，要脫離群體思維。

第十六章輪回

每隔大約90年，人類將遭遇一場危機，而每次危機終都會徹底改變人類的集體思維。

第十七章傳染病

人類的認知缺陷，使得整個群體對抽像的、指數型變化缺乏認識並終付出代價。

第十八章大空頭

美聯儲資產負債表勢必繼續擴張，“大貶值”未必會耗時漫長，但一定會造成慘重的經濟損失或長期的貨幣侵蝕。

第四部分大貶值與未來展望

第十九章機械師

經濟機器原本是為了讓我們獲得自由，如今卻成了我們的枷鎖。

第二十章黑白遊龍

華爾街總是勸你長期持有股票，但是，長期持有，究竟是輸是贏，還要看通脹情況。對於即將到來的“大貶值”而言，誰掌握了正確答案，就能在隨後十年間掌握財富。

第二十一章駭客帝國

一方面，3000萬美國人失業，股市上漲了30%，股市與經濟已經“分道揚鑣”；另一方面，美國社會撕裂的本質，是“千禧一代”與“嬰兒潮一代”，在集體思維上的狹路搏殺。而在這一切的背後，是市場的失效，是資本主義的失效。

第二十二章回到未來——第二部分

隨著金融資本不斷暴漲，實體經濟卻備受重創，這就導致貧富之間出現巨大的鴻溝。而接受“大貶值”理念的人會發大財。

第二十三章綠巨人

信念是美聯儲的關鍵資產，信念的喪失對美聯儲而言是致命的威脅。黃是背道而馳的，關鍵要看懂美聯儲是如何操縱的。

第二十四章王者之旅

大預言：未來5年，美聯儲、美國經濟、美國社會的10個關鍵節點。

2020年3月3日星期二，美國聯邦儲備局主席傑羅姆·鮑威爾（Jerome Powell）宣布，將聯邦基金隔夜銀行間拆借利率緊急下調50個基點，消息一出，全球金融市場震驚不已。當時的聯邦基金利率是1.75%，而道瓊斯指數報26703點。

“我和同事們決定以此來幫助美國經濟保持強勁勢頭，以應對未來經濟發展中的新風險。美國經濟的基礎依然是穩固堅挺的。”

——傑羅姆·鮑威爾

在短短幾分鐘內，道瓊斯指數就會下挫1000點以上。鮑威爾的緊急方案很可能在未來幾周內，觸發股票市場有史以來劇烈的動蕩，導致市場在此後幾天出現1000點上下的巨幅波動。到那個周末之前，為高漲的股票市場重挫下跌10%有餘，而十年期“無風險”國債的利率也降至低點，接近0.3%。可這一切還隻是開始，隨之而來的是長達一個月的下跌和動蕩。

美國總統特朗普在其任期的前三年間，占盡了牛市的好處，也將連任大計寄希望於強勁的經濟發展，特別是高歌猛進的股市表現。而他此刻似乎對這一變動表現得漠不關心。在數周前的2月間，股市連創歷史新高，也給他帶來了任期內的支持率。就在美聯儲發布緊急公告的前一晚，特朗普還發了推特，吹噓美國經濟正處於有史以來的點。

“我們的民族正處於一個不可思議的偉大時代——偉大的美國再度崛起了！工作機會猛增，收入不斷飆升，貧困問題銳減，民眾信心高昂，我們還徹底重建了美國的軍備力量。說到就該做到！”

3月2日特朗普的推特原文

那麼，究竟有什麼情況是美聯儲已經意識到，但這位總統卻還一無所知的呢？新冠病毒正在傳播開來，疫情已經席卷全球。各國政府迅速實施了全國封閉，由此影響了全球供應鏈。

美聯儲很快就意識到了事態的嚴重性。這倒並非出於醫學常識，而是因為他們很快就意識到，這場疫情正是他們一直害怕的導火索。新冠肺炎疫情會成為一場黑天鵝事件，揭露出全球市場的真實面貌——那不過是個債臺高築、搖搖欲墜的紙牌屋而已。

眼下美聯儲面臨的問題是，一些內行人士已經意識到了經濟運行中的缺陷。在過去十多年間，美聯儲通過一繫列降息和擴張資產負債表等舉措，為金融繫統注入了流通性。華爾街可謂占盡好處。在這十多年裡，那些CEO和企業高管們搭乘財富的升降梯，利用強大的金融工具和股票回購方案，一路扶搖直上，直達。其後果就是股票市場的估值暴增，令人血脈僨張，完全脫離了根本經濟條件的制約。就在前一年，盡管企業收入已經連續七個月負增長，可股價還是瘋漲了將近30%。在年度圖上，股價和收益的趨勢線像鱷魚的利齒一般參差錯落，隨時都可能轟然崩塌。美聯儲曾希望緊急降息的消息能夠令市場稍事平靜，但終事與願違。那些華爾街的業內人士原本就有意找借口退出，降息的消息一出，他們立刻作鳥獸散。

此番情形是前所未有的。在過去十年間，股票市場對美聯儲增加流通性的舉措通常都會有積極的反應。換言之，經濟的利空消息往往是華爾街的利好消息。金融家都明白，真實的數字越糟糕，美聯儲派發的免費糖果就越多。這種“輕松錢”越多，人們就越發亢奮激越，股票市場就越發暴漲。其實，中央銀行的資產負債表就能充分說明這一點。自2009年起，每當美聯儲擴大其資產負債表，都會帶來股市大漲。每當美聯儲收縮其資產負債表，股指則會應聲大跌。在此期間，華爾街那句“別和美聯儲對著干”的內部秘密，已經變成了街知巷聞的大眾投資策略。

不過，這次的情況也有所不同。緊急宣布降息之後，經濟立即開始收縮。許多人原以為降息會帶來股市飆升，結果卻發現這場遊戲就要玩完了，降息根本無法平復市場的波動，反而令票據市場一路暴跌。此後兩周，美聯儲也沒有例會安排，這就意味著市場還需要等待一段時間纔可能得到利好。市場拋售速度之快，令那些相信美國經濟依然堅挺的人們震驚不已。原本意識到經濟內部存在債務泡沫的那些人隨即轉變態度，看跌市場。他們明白，這場大跌還遠遠沒到盡頭。

當我們談論紙面投資市場（paper investment market）的相關話題時，“流通性”（liquidity）的意思是指資產在交易的任何一方都有買家和賣家。當買家多於賣家時，資產價值上升；當賣家多於買家時，資產價值下跌。如果所有人都在賣出卻沒有人買進，這種情況就被稱作“流通性危機”（liquidity crisis）。在美聯儲緊急下調利率後，很快市場表現步履維艱，信貸市場的流通性完全枯竭。紙面資產（paper assets）的出價和要價之間的價差大幅擴大。缺乏流通性就意味著更大的波動性（volatility）。衡量波動性的指數VIX原本在過去五年間基本徘徊在上下，結果一下子猛增到。這一激烈變動導致許多此前一直做空波動性，並使用大規模杠杆的對衝基金破產。在幾天時間裡，股價跌幅超過20%，這是熊市的歷快速的下跌，也終結束了長達11年之久的長的牛市。就在幾周前還高歌猛進的市場也應聲下挫。其他的緊急方案亟待推出，但美聯儲的下一次例會卻遲遲不見動靜。

幾乎就在這場流通性危機發生的同時，石油市場也發生了波動，真可謂火上澆油。歐佩克（OPEC）成員國沙特阿拉伯和俄羅斯之間展開了一場老鷹捉小雞的遊戲，並終引發了價格戰。以往石油聯盟（oil cartel）在需求衝擊下的常規操作是雙方同意石油減產，但這次沙特阿拉伯卻決定增加產量，大幅增加對世界原油市場的供應。在短短一周內，油價大跌了50%，從原本每桶跌至。而沙特阿拉伯也將本國每日產量從原來的1000萬桶增加到將近1300萬桶。就在石油供應增加的同時，全球旅遊業卻停滯了下來。兩者疊加在一起，無論對供應還是需求都是一番重創。陰謀論也甚囂塵上，懷疑這場石油價格戰是俄羅斯總統弗拉基米爾·普京（Vladimir Putin）針對美國所發起的間接攻擊。

不論石油問題的內情究竟如何，有一點是很明確的，那就是美聯儲此時必須挺身而出，積極應對。第二場緊急新聞發布會定於3月15日星期日舉行，特意安排在盤前交易開始之前。在直播會議中，傑羅姆·鮑威爾表現得緊張不安，他宣布美聯儲已經正式將利率降至零點。還聲稱美聯儲已經采取了其他措施，以確保信貸市場得以繼續運作。鮑威爾進一步強調，這些舉措都是為了“保持”經濟強勁。

事實上，這些舉措與一個強勁健康的經濟態勢正好是相悖的。在3月3日次公布緊急方案後，美聯儲又召開了幾次新聞發布會，也做出了其他一些聲明。也正是在這期間，美國央行推出了更為強勁的方案以刺激流通性。除了將利率降至零點，美聯儲還宣布重啟2008年金融危機時代的政策資產購買計劃。此舉提互換額度，放寬了銀行規則，以鼓勵放貸。它還宣布將開啟金額超過1的長期國債購買和回購操作，目的是解決“新冠肺炎疫情導致的美國國債融資市場極不尋常的混亂”。但這些舉措絲毫未能幫助市場恢復，反而帶來了進一步的崩潰，因為投資者也開始懷疑，美聯儲是否察覺到了什麼秘而不宣的問題。

上述這些化的舉措，暴露出華爾街的一個深刻問題。就在第二天，股票市場遭遇了自1987年“黑色星期五”股災之後幅度的單日下跌，一個交易時段裡就下挫了12%。

截止到3月23日當天，道瓊斯指數已經從六周前的點大跌了37%。根據彭博社（Bloomberg）的觀點，經過這場大跌，股票市場相比於2月點的損失高達20，差不多是2008年樓市危機造成的財富損失的三倍。盡管政府與媒體一直在安撫人心，但投資者還是不假思索地先賣出手再說。隨著投資者逃離市場，整個流通繫統自然就壅塞阻滯了。

股市交易中有些“關閉”開關，專門用以控制拋售中過於慘烈的損失（bleeding in a selloff）。這類措施叫作“跌停板”（limit down），在正常交易狀態下，隻要股市下挫7%以上，或者在盤後交易中下跌超過5%，那麼交易就會中止15分鐘。這種保護措施是在1987年發生“黑色星期五”股災之後出臺的，就在那天，股價驟然下跌了27%之多。這類措施的目的就是避免公眾的恐慌拋售。自啟用“跌停板”機制後的33年間，股市隻在交易活躍期間經歷過兩次“跌停”。可在美聯儲發出次緊急降息方案後的兩周時間裡，股票拋售太過積極，在正常交易和隔夜交易中竟然出現了創紀錄的五次“跌停”。這場股災的影響太過深遠，連一貫穩妥的黃金交易也慘遭波及，投資者爭先恐後地逃離市場，不斷出價以求全盤出清。

這場慘烈的股災標志著美國股市歷快發生的熊市。而與此同時，全球其他國家的經濟也很不景氣，更是雪上加霜。意大利和法國原本正處於經濟衰退時期，現在為控制疫情傳播，兩國都不得不實施全國封閉措施。全球股市集體出現暴跌。

澳大利亞、日本和歐盟各國的中央銀行，都緊急召開新聞發布會，將原本就處於歷史低位的利率進一步削減，甚至降為負數。他們也不約而同地做出承諾，會用好所有的“工具”，盡其所能地阻止經濟崩潰。他們還向各國政府尋求財政支持，比如減稅或經濟刺激計劃等。

3月17日星期二，美國總統唐納德·特朗普（Donald Trump）與財政部長史蒂夫·姆欽（Steve Mnuchin）宣布了總計超過10的財政刺激計劃。財政部明確表示將全力以赴，應對危機。新聞發布會上提出的各項措施都是相當激進的理念，對共和黨政府而言尤其如此。兩周前還在吹噓“美國歷好的經濟態勢”的總統，眼下卻建議財政部為每位成年公民開具金額為10的支票，並無限期延遲納稅期限。如果他這個提案得到通過，那麼財政部用於直接支付的金額將高達1。如此算來，他們還有400的短缺，也就是全年稅收的4月的應收預算。到3月22日星期日那天，經濟刺激計劃從原本1增長到4的緊急流通性方案。當然，這些財政刺激方案終都需要通過國會的批準。

3月22日晚間，明尼阿波利斯聯邦儲備銀行行長尼爾·卡什卡裡（Neel Kaskari），在美國有史以來播出時間長的電視新聞節目《60分鐘》中接受了采訪。在這個精心設計的訪談節目中，卡什卡裡闡明了自己對市場的看法：隻要有必要，美聯儲就會持續不斷地印鈔票。這大概是一位央行行長能夠說出的直截了當的話了。他的意思很明顯，美聯儲將不遺餘力地。到星期二的時候，每盎司黃金價格上漲超過2，是歷大的兩日內波動幅度。

無論是美聯儲和世界各國央行的舉措，還是美國政府的財政紓困承諾，都是歷史上聞所未聞、極為激進的貨幣與財政刺激措施，而且會在世界各地推行開來。如此一來，也就正式拉開了“大貶值”的序幕。

對於上述舉措，全世界大多數投資者都倍感震驚，但總有一些人做好了準備，我就是其中之一。早在兩年前，我就已經預言會發生這些事。事實上，我不僅預想到接下來會發生的事情，而且有了通盤應對的計劃。這些事發生的同時，我正好把《大貶值》的終稿交給了出版社。盡管當時並不確定短期內究竟會發生什麼，但我篤定，未來必將是一段漫長而痛苦的蕭條期，也終將見證人類歷大規模的財富轉移。本世紀20年代的這場“大貶值”，一定會比上世紀30年代的“大蕭條”更為艱辛與慘烈。

這裡有一個重要的問題，可惜無人在意，那就是這麼多錢都是從哪兒來的呢？世界各國的政府都破產了，在過去的20年間，全球債務增長了7倍，沒有哪個國家具備這樣的償還能力。德國自魏瑪共和國時期以來，就一直清心寡欲地堅持穩健貨幣政策，即便如此，也是晚節不保。德國剛剛宣布將發行價值超過400的新債，占全部GDP的一成之多。這麼做還不夠，德國總理安吉拉·默克爾（Angela Merkel）在3月22日還宣布，考慮到自己可能已經感染了新冠病毒，她將進行為期14天的自我隔離。

石油危機加上新冠肺炎疫情，形成了一個“黑天鵝”事件。所謂“黑天鵝”就是一次足以改變人類命運的嚴重事件。這類事件的特點是極其罕見，卻會對經濟造成災難性的重創，而常規的預測手段往往無法做出預報。換言之，“黑天鵝”事件本質上就是無法預測的。

蔓延全球的新冠肺炎疫情就是醫學上的“黑天鵝”事件。這種病毒直接攻擊人類的呼吸繫統，且傳染力極強。一些早期報告中該病毒的致死率接近3%，但對於年富力強的人群卻並不足以致命。而這一點隻會讓那些高風險群體面臨更大的風險。大多數患者的癥狀都很輕微，甚至不易察覺。很多感染者甚至沒有出現任何癥狀。所以許多人直到感染病毒長達14天後，纔意識到自己染病。由於許多人根本沒有意識到自己感染了病毒，卻攜帶著病毒到處傳播，結果令疫情防控難上加難。

起初，美國總統將這一病毒稱為“左翼的騙局”，聲稱這是民主黨試圖讓美國政府出丑的政治把戲。即便在央行宣布緊急降息後，特朗普似乎還沒意識到事態的嚴重性，反而不斷對民眾喊話，說疫情是“可控的”。紐約州、加利福尼亞州、伊利諾伊州、俄亥俄州和賓夕法尼亞州的州長都已下令實施全州封鎖，可與此同時，特朗普卻依然拒絕實施全國範圍內的封鎖。他在疫情初期表現出不管不顧的輕慢態度，也加劇了後來的種種混亂。特朗普與他欽定的專家們幾乎每天都召開新聞發布會。當首席科學家安東尼·福奇（Antony Fauci）對真正的危險提出預警的時候，特朗普卻堅稱一切都會煙消雲散，大多數美國人根本不用擔心。相比於即將大難臨頭的健康危機，他似乎更加關心股市行情。可畢竟人命關天，健康危機始終是無法回避的事實。

在隨後的短短兩周內，美聯儲即將推出一繫列貨幣刺激方案。3月17日星期二，美聯儲重新啟動CPFF和PDCF，前者是“商業融資工具”（Commercial Paper Funding Facility），能夠為企業和家庭提供更大的流通性；後者則是“一級交易商信貸工具”，以支持那些陷入大量商業票據庫存的一級交易商。到星期三時，美聯儲又設立了名為“貨幣市場共同基金流動性便利工具”（MMLF，Money Market Mutual Fund Liquidity Facility）的緊急流通計劃，用以支持貨幣市場。到了星期四，美聯儲又與多家央行開流動性互換額度。由此可見，美聯儲已別無選擇，史無前例地承擔起了終貸款人（lender of last resort）的職責。但很少有人明白，美聯儲之所以有此番非常之舉，根源都在於各國央行幾十年來的種種作為。央行自己惹禍，現在就得自己來收拾殘局。

到3月22日那天，距離股市位隻過去了不到六周時間，各國央行和政府已經陸續增加了價值3的流通性，還打算在此後幾周時間裡，再增加約7。

事實證明，新冠肺炎疫情也演變成了一次經濟學上的“黑天鵝”事件。有一個詞叫“基礎性疾病”（underlying conditions），指表面上並不明顯，卻可能造成根本影響的一些結構性問題，這個詞很快就在世界各國變得家喻戶曉。在醫學意義上，這個詞是指病毒對本來就有健康問題的體弱患者會造成危險。盡管這個病毒對健康強壯的人們也不是什麼好事，可對那些原本就患有高血壓、糖尿病、心髒病、癌癥、哮喘或其他慢性病的人群而言，很可能足以致命。

“基礎性疾病”這個詞，也可以完美地適用於經濟學的語境中，可以用它來完美地描述當今的經濟態勢。現實情況是，總有人吹噓美國經濟正處於歷強盛的時期，其實這隻是一時幻像而已。也許它表面看似強大，但其實存在許多嚴重的基礎性問題。可以說，全球經濟的整個基礎都是建立在一大堆廉價的杠杆債務（cheap and leveraged debt）之上。對於這樣一個維繫了75年之久的貨幣制度而言，新冠病毒也可能是致命的。不僅因為這個制度本身已經老朽，而且它的根基本來就岌岌可危，根本無法解決資不抵債的問題，這就是它的“基礎性疾病”。

如今，全世界所面臨的問題遠遠不止財務上的無力償付。另一種“基礎性疾病”是在全世界範圍內迅速蔓延的兩極分化和憤怒情緒。這種憤怒的情緒正是源於幾十年來貨幣操縱所造成的貧富不均問題。所以始作俑者就是各央行，特別是美聯儲，而他們應對危機的舉措，也恰好讓自己的罪行昭然若揭。