上冊 鍍金時代與崩潰（1867—1933）
第1章 緒 論/
第2章 綠鈔時期/
2.1 1867年貨幣存量的構成/
2.2 貨幣、收入、價格和貨幣流通速度的變化/
2.3 恢復鑄幣的政治鬥爭/
2.4 影響貨幣存量變化的因素/
2.5 與綠鈔時期相聯繫的幾個特殊問題/
2.6 總結/
第3政治和價格長期下降（1879—1897）/
3.1 貨幣、收入、價格和貨幣流通速度的變動/
3.政治/
3.3 導致貨幣存量改變的因素/
第4章 黃金通脹和銀行改革（1897—1914）/
4.1 經濟復蘇時期（1897—1902）/
4.2 相對穩定的增長時期（1903—1907）/
4.3 1907年的銀行業危機/
4.4 支付限制解除後的銀行改革/
4.5 後危機時代(1908—1914)/
4.6 貨幣存量數學意義上的變動/
4.7 回顧比較/
第5章 聯邦儲備體繫的初期（1914—1921）/
5.1 貨幣和銀行結構的改變/
5.2 戰時和戰後的通貨膨脹/
5.3 1920—1921年的衰退/
第6章 聯邦儲備體繫的發展期（1921—1929）/
6.1 貨幣、收入、價格及貨幣流通速度的發展歷程/
6.2 商業銀行運營的變化/
6.3 貨幣政策的發展/
6.4 影響貨幣存量的因素/
6.5 總結/
第7章 大蕭條時期（1929—1933）/
7.1 貨幣、收入、價格、速度和利率的發展歷程/
7.2 引起貨幣存量變動的因素
7.3 銀行倒閉/
7.4 大蕭條的國際特征/
7.5 貨幣政策的發展/
7.6 其他可選政策/
7.7 為何貨幣政策如此無能/
下冊 復興與反思（1934—1960）
第8章 新政時期銀行結構和貨幣本位的變化/
8.1 銀行結構的變化/
8.2 貨幣本位制度的變化/
第9章 周期性變動（1933—1941）/
9.1 貨幣、收入、價格和流通速度的變化/
9.2 引起貨幣存量變化的因素/
9.3 高能貨幣的變動/
9.4 聯邦儲備政策/
9.5 存款準備金比率的變動/
9.6 1937年緊縮及隨後復蘇過程中貨幣性因素的角色/
第10章 第二次世界大戰時期的通貨膨脹（1939—1948）/
10.1 美國中立時期(1939年9月—1941年11月)/
10.2 戰爭赤字時期（1941年12月—1946年1月）/
10.3 戰爭結束到價格高峰時期（1945年8月—1948年8月）/
10.4 收支餘額/
第11章 貨幣政策的復蘇(1948—1960)/
11.1 貨幣、收入、價格和貨幣流通速度的變動/
11.2 導致貨幣存量變化的因素/
11.3 貨幣政策的發展/
11.4 為什麼貨幣存量保持穩定增長/
第12章 戰後貨幣流通速度上升/
12.1 替代資產收益率的變化/
12.2 貨幣替代物的發展/
12.3 以上考慮因素的綜合效果/
12.4 穩定性預期/
第13章 總 論/
13.1 貨幣存量與其他經濟變量之間的相互關繫/
13.2 貨幣關繫的穩定性/
13.3 貨幣方面的變動的獨立性/
13.4 表像的欺騙性 /
附錄A 基本表格/
附錄B 名義貨幣存量的主要決定因素/
理事評論/

主題詞索引/
版譯後記/

序言

本書的由來，起源於十多年前我們中的一員與已故的Walter W.Stewart的一次談話。談話的內容是如何對商業周期中的貨幣因素進行統計研究(這是當時美國國民經濟研究局所作的關於經濟周期研究項目的一部分)。Stewart強調好將美國內戰之後的貨幣發展情況加以“分析性描述”(analytical narrative)，以作為統計研究的背景，同時也指出有關“描述”的資料在當時並不容易獲得，但是這種“分析性描述”會在數據之外為分析增加更為需要的視角。
他的建議使我們在原計劃的專題報告中增加了一章來描述貨幣存量的歷史背景。這一章是在我們已經完成其餘章節的稿之後纔開始著手撰寫的，但是它的確顯示出了自己的生命力：由開始的一章變為兩章，然後成為獨立的一部分，現在已獨立成書。雖然本書與統計分析各自單獨成書，但是本書並不是完全獨立的。本書所使用的一些統計數據在即將出版的姊妹篇《美國貨幣存量的趨勢和周期，1867—1960》（Trends and Cycles in the Stock of Money in the United States,1867—1960）中有全面的解釋（後者成稿在前，但是付印在後)。當我們修訂《美國貨幣存量的趨勢和周期，1867—1960》一書時，Stewart具有先見性的建議一次又一次為我們留下了深刻的印像。按照他的建議所增加的對貨幣史的描述對我們所作的統計分析工作產生了重大影響。
美國國民經濟研究局（National Bureau of Economic Research, NBER）對貨幣因素的周期性的興趣，起源於它對商業周期的研究。與當前研究直接相關的早研究成果是1947年出版的關於貨幣和庫存現金的技術論文第4號(1947)。〔1〕
該書所作的估算，雖然目前已經被取代，但是它是貨幣序列研究的步，這些內容構成了本書以及Phillip Cagan即將出版的《美國貨幣存量變化的決定因素和影響，1875—1955》一書中有關統計的主體部分。一些早期的成果發表在兩篇關於貨幣需求的不定期出版物上，以及一篇關於插值計算方法可能存在的問題的技術性論文中。〔2〕
盡管本書的篇幅已很長，我們還是痛苦地意識到它的覆蓋面有限。在市場經濟中，貨幣已經觸及經濟生活的每一方面，因此它不可能不對政治產生影響。在記錄美國貨幣在過去一個世紀中所扮演的全部角色時，本應對經濟和政治歷史也進行全面的描述。當然，我們沒有那麼雄心勃勃。相反，我們緊緊固守著初的目標，即為有關美國經濟中貨幣的長期性和周期性表現所做的統計研究提供開場白和背景介紹，至於與此目的無關的材料，則被排除在外。
在本書創作的若干年中，我們獲得了大量的幫助。幾年前，我們就將本書的一份較早版本的手稿發送給了一些學者，他們對書稿的評論和建議使我們受益良多。我們特別要向Clark Warburton致以深深謝意。他對本書數稿所作的評論，都詳盡而寶貴，對終定稿產生了重要影響。我們不止一次地發現，當我們覺得似乎得出了一些原創和新奇的結論時，其實他早已經想到了。在此，我們還非常感謝其他許多人的寶貴意見，包括：
Moses Abramovitz, Gary S.Becker, Arthur F.Burns, Phillip Cagan, Lester V.Chandler, C.A.E.Goodhart, Gottfried Haberler, Earl J.Hamilton, Bray Hammond, Albert J.Hettinger, Jr., James K.Kindahl, David Meiselman, Lloyd Mints, Geoffrey H.Moore, George R.Morrison, Jay Morrison, Edward S.Shaw, Matthew Simon和George J.Stigler。
美國聯邦儲備體（Federal Reserve System）自建立之日起，就一直在美國的貨幣史中發揮著核心作用，因此我們必須非常細致地研究它的運轉。因為很多原始資料並不公開，我們不得不經常依賴二手資料。為此，本書的倒數第二稿曾被送到聯邦儲備管理委員會以及很多前任和現任美聯儲官員處征求意見。在此，我們要衷心地感謝三位為本書稿提供寶貴意見的人，他們是：費城聯邦儲備銀行經濟顧問Clay Anderson；1930—1938年任紐約聯邦儲備銀行副總裁和副主席的Randolph Burgess；1940—1954年任紐約聯邦儲備銀行主席的Allan Sproul。正是他們的意見使本書的終稿有所變化。另外，Sproul先生使我們注意到哥倫比亞大學圖書館所藏的George Leslie Harrison關於聯邦儲備體繫的若干報告，我們在終稿中大量使用了這些報告。Harrison的報告與Charles S.Hamlin(1914—1936年間任聯邦儲備委員會成員)的日記，是我們在研究聯邦儲備體繫歷史中一些關鍵時期時所主要依靠的信息來源。
很多學者非常慷慨地為本書提供了一些尚未出版的資料，比如：Phyllis Deane提供了英國價格指數；Raymond W.Goldsmith提供了1900—1919年間美國淨國際資本流動數據(1919年以後的數據就可以從商務部獲得了)；Simon Kuznets提供了美國年度國民生產淨值數據。
在此，我們特別感謝擁有Charles S.Hamlin日記全部版權的國會圖書館手稿部主任David C.Mearns，允許我們引用該日記。我們還要感謝哥倫比亞大學圖書館特別藏品部主任Roland Baughman，他授權我們可引用前面提到的Harrison報告中的著述。感謝紐約聯邦儲備銀行授權我們引用Harrison報告中的其他部分。我們還要向E.A.Goldenweiser女士表示感謝，她允許我們引用國會圖書館手稿部所存的Goldenweiser報告中她已故丈夫尚未發表的著述。
本書需要極其大量的統計計算。其中大量的工作，主要由國民經濟研究局的Mark L.Wehle完成，他也為本書的手稿提供了寶貴意見。另外，我們在研究的不同階段還接受過其他很多人的幫助，包括：
Edith Hanover, Juanita Johnson, Phyllis A.Wallace，
Nadeschda Bohsack, John Helbok, Martha S.Jones, David Laidler, Esther D.Reichner, Sophie Sakowitz, Hanna Stern, Judie Tomkins和Tom Tengpin Yu。Harry Eisenpress和Millard Hastay為解決計算難題提供了寶貴的建議和幫助。另外，感謝行為科學高級研究中心(在本書的創作期間，米爾頓·弗裡德曼曾一度在此任研究員)、貨幣與銀行研討會和芝加哥大學經濟研究中心提供了統計方面的幫助。我們感謝上述機構，感謝行為科學高級研究中心已故的Mary Girschik和她的助手們，感謝芝加哥大學的Lilly Monheit和她的助手們。後還要提到的是，Janet Friedman犧牲了很多個夏天愉快地為她的父親操作計算機。
除了計算方面的幫助之外，行為科學高級研究中心為本書的寫作提供了很多便利。在一些研討會上與其他研究員的討論，以及一些非正式的討論都非常有價值。在芝加哥貨幣與銀行研討會上本書草稿也被討論過，會上所提出的建議在本書的終稿中都有跡可循。
感謝哥倫比亞大學圖書館、芝加哥大學圖書館、貝克圖書館、達特茅斯學院塔克分校圖書館以及紐約公共圖書館為我們提供了大量的便利。這些地方的圖書管理員一直很合作，為我們提供了大量幫助。
感謝Irving Forman在繪圖方面的卓越工作，感謝Margaret T.Edgar提供了編輯上的建議。
後，我們要感謝國民經濟研究局和研究部前後兩位主任Arthur F.Burns和Solomon Fabricant，正是在兩位主任的管理下，本研究纔得以完成。本著專心致志、追求真理的原則，他們一直鼓勵和幫助我們沿著既定的方向前進，即使這意味著終成果的再三延期，意味著終成果實際上大大有別於我們剛開始的計劃。

米爾頓·弗裡德曼 安娜·J.施瓦茨

貨幣是一個引人入勝的研究課題，因為它充滿了神秘與自相矛盾。對於紙來說，印有圖案的一張綠色紙片與同樣大小的、從報紙或雜志上撕下來的一張紙片幾乎沒有什麼區別，但是前一張紙可以使其持有者得到一定數量的食物、飲料、衣服及其他生活必需品，而另一張紙隻能用來引火。區別在何處呢？就在於這張綠色的紙上面印著“美利堅合眾國將向其持有者立即支付…&helli”，或者印著其他具有該作用的文字，此外還加上這是一種“法定貨幣”的聲明。但是，在目前的情況下，這種承諾僅意味著一張綠色紙片可以與一張或幾張其他綠色紙片相互兌換，或者可以與鑄幣相互兌換，而這些鑄幣如果被熔化並在市場上作為金屬出售，其所得將少於它們可以兌換的紙幣數量。法定貨幣的身份僅意味著政府在對其債權的清償中接受這些紙，而且法院將把這些紙的支付視為表示的債務進行的清償。為什麼在私人的產品與服務交易中，這些紙也能被私人接受呢？

一個簡單而正確的答案是，每個人都接受這些紙，是因為他堅信別人也會接受這些紙。這些綠色的紙具有價值，是因為每個人都認為它們具有價值；而每個人都認為它們具有價值，是因為在人們的經歷中它們之前已經具有了價值。如果沒有一個共同的、被人們普遍接受的交換媒介，那麼我們的經濟甚至可能超不過現有生產力水平的一小部分；然而，這一共同的、被人們普遍接受的交換媒介，本質上卻是一種社會慣例，這種社會慣例的存在完全歸功於人們對一種可以說是虛構之物的廣泛接受。

這種社會慣例，或者說虛構之物，或者任由你稱呼，並不是脆弱的。相反，一種公共貨幣的社會價值是如此之大，即使在的刺激之下，人們仍將堅持持有這種東西——當然，貨幣發行者從通貨膨脹中得到的部分收益正來自於此，從而通貨膨脹的動機也部分來自於此。但是，這種東西也不是堅不可摧的：這種綠色紙數量的變動，正如美國革命戰爭時期或各國在一戰及二戰之後經歷的惡性通貨膨脹時期所發生的情況，或者這種綠色紙數量上的溫和變動再加上法律上與現實中對名義價格所作的限制，如二戰以後的德國，會使先前作為貨幣發揮作用的這種紙一文不值，並促使人們去尋求替代品，如香煙與法國白蘭地酒，二戰後它們在德國一度成為交換媒介。

貨幣不過是一層面紗。“實際起作用的”力量是人們的能力、人們的勤奮與纔智、人們所掌握的資源、人們的經濟組織模式與政治組織模式，等等。正如John Stuart Mill在一個多世紀以前所闡述的那樣：

簡而言之，在社會經濟當中，沒有任何在本質上比貨幣更微不足道的東西了；當然，貨幣作為一種時間與勞動的發明所具有的特性除外。它是一種可以使事物更快、更方便地運行的機制，而當貨幣不存在時，事物將進行得較為緩慢且不方便，而且，同許多其他機制一樣，當它出現失常時，會產生屬於它自身的獨特且獨立的影響。

這一說法完全正確。然而也存在某些誤導，除非我們能夠認識到這一點，即幾乎不存在一種為人類所擁有的發明，當其出現差錯時，其對社會造成的危害比貨幣更大。

每個人都認為他可以決定貨幣在其財富中的份額；然而，所有人可以持有的貨幣總量，卻並非所有貨幣持有者能夠控制的。每家銀行都認為自己可以決定其資產中有多少份額分別以現金和聯邦儲備銀行存款的形式持有，以滿足法定準備金要求和應急之需；然而，所有銀行能夠持有的貨幣總量卻並非它們能夠共同控制的。如果某一家銀行的現金數量增加，那麼它可以借此獲得多與這一增量相等的其他非現金資產；然而，如果所有銀行的現金數量一起增加，那麼銀行繫統可以借此得到相當於這一增量若干倍的其他資產。

在我們的分析過程中，表像的這種欺騙性反復出現。在美國內戰期間，以綠鈔表示的黃金價格隨戰爭局勢的變化而一天天發生波動；但是，戰爭的局勢僅在很小的程度上影響了這些波動——除非戰爭局勢影響到外國人持有綠鈔或以綠鈔表示的有價證券的意願。這一影響更多地反映在棉花出口的大量減少，以及通過發行貨幣為戰爭籌集資金時北方內部價格的上漲上。

為促進鑄幣支付的恢復而采取的一項措施，即提高以外國貨幣表價值，與富蘭克林·D.羅斯福為達到完全相反的目的而采取的降低以外國貨幣表價值的措施是完全一致的。在這兩種情況中，財政部都從國外購買黃金。羅斯福新政的經濟學思想至少在這一方面是正確的，所以在綠鈔時期，采取這一相同措施意味著，從國外購入黃金的機制，使得鑄幣支付的恢復更為困難，而並非更為容易。

雖然在15年的時間裡，鑄幣支付的恢復是一個主要的政治問題，但鑄幣支付的成功恢復卻很少歸因於在其名義下采取的那些措施。政府的主要貢獻是少量減少高能貨幣的數量——必須承認，鋻於擴大綠鈔發行的壓力，其在純粹的政治方面毫無建樹。鑄幣支付的恢復取得了成功，原因在於盡管貨幣存量溫和上漲，但產出的迅速增長使價格水平下降了一半。對鑄幣支付的恢復產生影響的政府698措施，不是那些明確的貨幣政策，而是那些促進了產出迅速增長的失職行為。

“穩健貨幣論”對自由鑄造銀幣的倡導者進行攻擊的理由在於，銀幣的自由鑄造將導致貨幣存量的過度迅速擴張，從而造成價格膨脹。人們之所以譴責財政部對白銀的限制性購買政策，是因為他們相信這些購買過度地增加了貨幣存量，從而成為引發無限制購買政策能夠釋放的通貨膨脹的先兆。事實上，假定金本位制沒有被廢除，那麼由這場白銀騷動帶來的主要經濟危害也隻是它使貨幣存量的增長率過低，從而導致了通貨緊縮。它產生這種影響的原因在於，人們對美國將放棄金本位制的恐慌減少了資本的流入，否則資本的流入會更多；或者說，這種恐慌造成了資本外逃。相應地，這些情況要求美國國內的價格要低於根據美國與外國的黃金官價所確定的彙率下，為平衡國際收支所必需的水平。

1896年Bryan的競選失敗標志著這場白銀騷動的潮。其之所以成為潮，並不是因為Bryan的雄辯失去了威力，也不是因為“穩健貨幣論”的倡導者通過爭論說服了銀幣自由鑄造的倡導者，而是因為黃金的發現以及黃金開采與冶煉技術的改進，使黃金成為推行通貨膨脹的有效工具，而這正是Bryan及其追隨者試圖通過白銀來獲得的。

1907年的銀行業危機，產生了明顯不可抗拒的銀行改革壓力。然而，我們有理由相信，至少對付這次恐慌的後措施，即銀行對存款與現金兌換的一致限制，是一項治療良策，它中止了這場流動性危機，從而避免了好銀行倒閉且成為大規模恐慌的犧牲品。而且，它僅以嚴重但短暫的困境為代價，在短期的緊縮之後便迎來了經濟的復蘇與擴張。

聯邦儲備體繫終實施的改革措施，目的是防止未來發生任何此類的恐慌或兌換限制，但事實上，它並沒能阻止美國經濟嚴重的恐慌、嚴厲的兌換限制以及銀行繫統的崩潰(這些災難發生在1930—1933年，截止於1933年3月的銀行歇業期)。旨在促進貨幣穩定性的同一項改革，帶來了為期約30年的貨幣存量相對更大的不穩定性，其不穩定程度高於任何我們數據所及的、聯邦儲備體繫存在之前所經歷的水平，甚至高於整個美國歷史所經歷的任何水平(美國獨立戰爭時期除外)。

股票市場的繁榮以及一戰期間通貨膨脹的陰影致使人們普遍相信，20世紀20年代是一個通貨膨脹時期，而1929—1933年的經濟崩潰則是對此作出的反應。但事實上，應該說20世紀20年代是一個相對通貨緊縮的時期：從 1923年到 1929年——通過比較商業周期的高峰年份來避免周期性影響的干擾——批發物價以每年1%的速度下降，而貨幣存量以每年4%的速度增長，貨幣存量的增長率大體上是產出擴大所要求的增長速度。在1927—1929年的商業周期性擴張中，批發物價出現了下降，這是1891—1893年以來首次出現的批發物價在擴張期間的下降(雖然隻是少量的下降)，而此後再也沒出現過這樣的情況。

1929—1933年的貨幣崩潰，並不是之前所發生情況的一個不可避免的結果，而是這一期間所實行的政策措施的結果。正如我們前面已經提到的那樣，在這一期間，本可以通過各種政策的實施來制止這場貨幣崩潰。盡管聯邦儲備體繫宣稱，它們所實行的是一種寬松的貨幣政策，但事實上，它們所實行的是一種非常緊縮的貨幣政策。

羅斯福新政的支持者強烈支持寬松的貨幣政策。而且，在20世紀30年代末出現了迅速的貨幣擴張，這主要是由兩方面的因素造成的，即黃金價格的上漲及希特勒權力的擴張，它們促進了資本向美國流動。這一迅速的貨幣擴張隻歸因於黃金價格的上漲，而與貨幣政策無關。盡管這一上漲產生了所預期的直接影響，但與此相伴的一些措施——尤其是黃金的國有化、黃金條款的取消，以及貨幣政策以外的新政計劃——卻因阻礙了商業投資而產生了相反的影響。在這一時期，聯邦儲備體繫獲得新權力後所采取的一項主要的貨幣措施，就是於1936年及1937年將法定準備金率提高一倍。這一措施的采取並不是為了立即帶來顯著的通貨緊縮影響，而主要是作為一項“預防性”的措施。聯邦儲備體繫滿足於這樣一種超額準備充足且分布廣泛的狀態。在這種情況下，再加上財政部的黃金對衝政策，聯邦儲備體繫的這項措施就產生了嚴重的通貨緊縮效應。

從表面上看，20世紀30年代的白銀購買計劃的目標是，提高白銀在國家貨幣儲備中的比例，將其由1/6提高到1/3，但實際上其主要目的卻是援助白銀礦工。該項計劃在1933—1960年間的總支出為2，即為使美國的一個白銀礦工得的收益，至少需支。然而，使白銀比例增加到1/3的目標卻從來沒有實現過。但是，20世紀30年代的這一白銀購買計劃卻著實使中國經受了幾年嚴重的通貨緊縮，使中國永遠地脫離了銀本位制（墨西哥也暫時脫離了銀本位制），並且它也可以被視為700在經濟及政治上削弱中國的一個主要因素。

人們曾普遍認為二戰將伴隨著嚴重的失業。聯邦儲備體繫曾準備迎接這一結果，並且欣然接受債券支持計劃，因為聯邦儲備體繫認為該計劃將與戰後所需的寬松的貨幣政策一致。在這種情況下，通貨膨脹(而非通貨緊縮)突然降臨，成為更大的危機，而且在朝鮮戰爭帶來的通貨膨脹的額外推動下，聯邦儲備體繫終被迫放棄債券支持計劃。

在美國發生的事情同樣也在國外發生了。人們曾普遍認為：貨幣數量對經濟產生的影響很小，除非對貨幣數量的控制能夠成為這樣一種手段，即可以使長期利率保持在低於不存在控制時的水平；這種對貨幣數量的控制反過來或許能使總需求水平有所提高，如若不能，那麼這一總需求水平將是不完善的。寬松的貨幣政策是幾乎一成不變的藥方，而通貨膨脹則是幾乎一成不變的結果。隻有放棄寬松的貨幣政策，通貨膨脹纔能夠被終止。由此再次得出的一個結論是，一般而言，貨幣對經濟是有一定作用的。

與百年貨幣史前3/4個時期當中貨幣流通速度的下降相對比，幾乎在整個戰後期間，貨幣流通速度一直持續上升。這種上升大部分明顯是對戰時貨幣流通速度下降所作出的修正。但是，由於這一上升的規模太大，且持續的時間太長，以至於我們不能僅僅以此作為解釋。人們曾經給出了無數的解釋：從貨幣替代物更為廣泛的可得性和更為良好的特性，到利率的提高，再到人們對通貨膨脹的恐懼。然而我們傾向於相信，盡管這些因素可能都曾發揮過某種作用，但是對戰時貨幣流通速度下降作出超調的那部分貨幣流通速度的上升，主要是由於全體公眾對經濟穩定運行的信心增強。與這一解釋相一致，我們預期下降趨勢在長期內將會得以恢復。但是，我們過於相信這些表面現像，以至於我們根本無法確定它們的欺騙性何在。在對這些解釋進行終的區分前，我們將不得不等待實踐來揭示真相。

然而，我們對一件事是確信無疑的，那就是貨幣的發展將繼續為其未來進程的見證人帶來變數——而研究貨幣的學者及政治家們將一如既往地忽視這些變數，並自食其果。