了得網投資理財_股指期貨交易實務

編輯推薦

作者在期貨公司任職多年，本書內容主要來自作者的交易實務經驗，以及參與芝加哥期貨交易所、芝加哥商業交易所學習心得。內容由淺入深，以實例引導理論，使投資者親歷其境之感。

內容簡介

期貨交易在中國臺灣雖盛行多年，但遺憾的是，始終未能有本土的期貨商品供民眾交易，以致廣大民眾對期貨始終一知半解，或存有賭博之觀念，或視為洪水猛獸，終無正確之看法。
其實，期貨交易在經濟活動或財經領域中，有卓越之貢獻與必要性。由於其具避險與價格發現之功能。促成商業與金融活動之興盛，也因為它的投機功能，使避險者得以藉由期貨市場轉嫁風險，因此，在先進國家，皆有相當規模之期貨交易所，而期貨交易也被視為專業復雜之一門學問。參與者不僅要了解所謂的技術分析、基本分析，更要具備豐富的市場交易、商品知識，纔能在高風險的市場中，賺取高利潤。
令人欣喜的是。有關機構已意識到期貨交易之重要性，而預訂在1997年10月構建中國臺灣家期貨交易所，並率先推出臺灣股價指數期貨。由於意識到民眾對指數期貨交易實務之欠缺，有識之士乃邀賢達俊彥，貢獻所學，造福群體。
蔡璧如女士畢業於美國北伊利諾大學商學研究所，獲得財務碩士學位，曾任職於著名期貨商美商嘉吉期貨經紀公司多年，學、經歷俱佳，以其多年之實務經驗，加上不斷搜集新知，寫成《股指期貨交易實務》一書，內容深入淺出，為臺灣地區專門探討股價指數期貨交易實務之難得書籍，相信必能造福廣大投資人，並促使期貨交易知識普及，使臺灣的期貨交易市場日趨完善。

作者簡介

蔡璧如，1990年獲得美國北伊利諾大學商學研究所財務碩士學位。曾任職於美商佳吉期貨經紀公司（Cargill Investor Services，Inc.）芝加哥總部六年多，從事過期貨期權交易、客戶培訓等1996年建立太平洋投資服務公司，提供期貨、期權、管理賬戶、基金等投資服務。

章期貨市場的運作
第二章交易場內活動
第三章參與期貨交易
第四章股票指數期貨定價基礎
第五章股票指數期貨合約介紹
第六章股票指數價格預測
第七章投機交易入門
第八章投機交易精闢
第九章交易控管
第十章股票指數避險
第十一章指數套利
第十二章期貨選擇權
附錄如何從事期貨交易

在線試讀

第二章交易場內活動
一、避險者與投機者
避險者為了規避商品價格變動的風險，在期貨市場從事交易活動；相反地，投機者利用並承擔商品價格波動的風險，進入期貨市場謀求獲利。傳統上，期貨市場的投機者常常不為社會所認可，孰不知投機者也具有社會功能與價值。如果沒有眾多的投機者參與期貨市場，市場的流通性將不夠高，買賣之間的價差會變得很大，且有進場後不易出場的可能，造成避險者規避價格變動的困難。投機者越多，市場流通性就越高，市場就能以公平價格快速完成買賣。投機者不但不制造市場的風險，反而增加市場的穩定性。
有時避險者是要避免商品價格下跌的風險，進入期貨市場從事交易活動。譬如，一名農場主所飼養的牛群，六個月後即可上市，農場主從電視中知道活牛的期貨價格後，決定不想冒價格變動的風險，立即在芝加哥商業交易所賣出活牛期約，以確保利潤，因此，農場主現在就知道他賣出的牛群，六個月後收到的確實價格。
有時避險者是要避免商品價格上揚的風險，進入期貨市場從事交易活動。譬如：退休撫恤基金經理預計三個月後會有一大筆現金收入，屆時可以購買20種不同的股票，但他現在已非常看好股票市場，為了避免錯失機會，決定買進股指期貨合約。三個月後，大筆現金已經進賬，且股票市場如預期走多頭，基金經理拋售期約賺得現金盈利，兩邊的進賬使他能購買和三個月前一樣數量的股票。
投機者預期未來商品價格走多頭，就先進場買進（Long），以後再伺機賣出平倉，預期未來商品價格走空頭，就先進場賣出（Short），以後再伺機買回平倉。期貨交易之美就在於，期貨市場允許先拋出再買回。因此，無論投機者對市場的看法，是空頭或是多頭，都能進場期望獲利。避險者有時亦是投機者，因為避險者在不斷觀察市場，對市場也會有一定看法，因此，期望利用其市場研究與預測投機獲利。
根據交易方式，投機者可區分為三種。搶帽客（Scalper）直接在交易池裡經常大量買進賣出，隻賺或賠幾個小小的點數就平倉，絕不留倉過夜。通常市場處於窄幅振蕩時，搶帽客較容易獲利：反之，市場一面倒時則損失機會大增。當日衝銷客（Day Trader）隻當天進出市場，通常一天數回，甚少留倉過夜。長期持有倉位客（PositionTrader）通常有一套市場觀，例如期貨基金經理，其倉位通常持有數天、數周，甚至或數月再衝銷。
二、交易場內活動
1．交易所會員第二章交易場內活動
一、避險者與投機者
避險者為了規避商品價格變動的風險，在期貨市場從事交易活動；相反地，投機者利用並承擔商品價格波動的風險，進入期貨市場謀求獲利。傳統上，期貨市場的投機者常常不為社會所認可，孰不知投機者也具有社會功能與價值。如果沒有眾多的投機者參與期貨市場，市場的流通性將不夠高，買賣之間的價差會變得很大，且有進場後不易出場的可能，造成避險者規避價格變動的困難。投機者越多，市場流通性就越高，市場就能以公平價格快速完成買賣。投機者不但不制造市場的風險，反而增加市場的穩定性。
有時避險者是要避免商品價格下跌的風險，進入期貨市場從事交易活動。譬如，一名農場主所飼養的牛群，六個月後即可上市，農場主從電視中知道活牛的期貨價格後，決定不想冒價格變動的風險，立即在芝加哥商業交易所賣出活牛期約，以確保利潤，因此，農場主現在就知道他賣出的牛群，六個月後收到的確實價格。
有時避險者是要避免商品價格上揚的風險，進入期貨市場從事交易活動。譬如：退休撫恤基金經理預計三個月後會有一大筆現金收入，屆時可以購買20種不同的股票，但他現在已非常看好股票市場，為了避免錯失機會，決定買進股指期貨合約。三個月後，大筆現金已經進賬，且股票市場如預期走多頭，基金經理拋售期約賺得現金盈利，兩邊的進賬使他能購買和三個月前一樣數量的股票。
投機者預期未來商品價格走多頭，就先進場買進（Long），以後再伺機賣出平倉，預期未來商品價格走空頭，就先進場賣出（Short），以後再伺機買回平倉。期貨交易之美就在於，期貨市場允許先拋出再買回。因此，無論投機者對市場的看法，是空頭或是多頭，都能進場期望獲利。避險者有時亦是投機者，因為避險者在不斷觀察市場，對市場也會有一定看法，因此，期望利用其市場研究與預測投機獲利。
根據交易方式，投機者可區分為三種。搶帽客（Scalper）直接在交易池裡經常大量買進賣出，隻賺或賠幾個小小的點數就平倉，絕不留倉過夜。通常市場處於窄幅振蕩時，搶帽客較容易獲利：反之，市場一面倒時則損失機會大增。當日衝銷客（Day Trader）隻當天進出市場，通常一天數回，甚少留倉過夜。長期持有倉位客（PositionTrader）通常有一套市場觀，例如期貨基金經理，其倉位通常持有數天、數周，甚至或數月再衝銷。
二、交易場內活動
1．交易所會員
期貨交易所的會員有可能是自然人，也可能是法人（公司企業），根據該交易所的規定，然而，大多數的交易所規定會員必須是自然人。唯有期貨交易所的會員纔有資格，在場內進行期貨交易活動，並擁有投票的權利，而且他們隻須付較低的交易規費。會員資格（Membership）亦稱為席位（Seat）（表2-1），席位是有價資產，而且可以經由該交易所再轉賣，席位的價格隨近的交易量和未來預期的交易量而變動。有人將席位當成投資工具，購買席位後再出租給他人，既可賺取租金，如果席位漲價，又有豐碩的資本利得。
一家期貨交易所通常備有數種不同類型的席位，某種席位允許會員進行交易所內所有商品的交易，某種席位隻允許會員進行交易所內某幾項商品的交易，不同類型的會員資格，投票時的影響力量也不同。沒有席位的期貨經紀商必須付費請有席位的期貨經紀商代理場內買賣交易。專門為客戶代理場內買賣服務的會員是場內經紀人（Floor Broker）。有些會員隻為自己下單，不代理客戶的單據稱為場內交易人（Floor Trader）。交易所可能對於一些較冷門的期貨合約，特許會員既可以代理客戶又可為自己下單，以增加市場的流通性。
結算會員通常是法人，唯有結算會員纔具資格與結算所清算成交的單據，並為客戶持有倉位。不具結算會員資格（Clearing Membership）但有席位的期貨經紀商和場內交易員，必須付費請結算會員經紀商代為清算成交單據並持有倉位。期貨交易所對結算會員的規定相當嚴格，他們通常擁有數個席位，並且達到一定的資本，纔符合結算會員的先決條件。國際性大型的專業期貨經紀商，通常擁有全球主要期貨交易所的清算會員資格，可以自身提供客戶全套執單清算服務。
2．交易場（圖2-1）
期貨交易所的心髒地帶是交易場（Trading Floor），交易場裡有許多交易池（Pit，圖2-2）供會員進行交易，不同的商品在不同的交易池，按月份在交易池不同的地方進行買賣，場內交易員靠池心站，場內經紀人靠池邊以利接單。交易池通常是多角形臺階式的池子，越接近池心越低。周圍的牆壁是大型的報價牆，四周有會員期貨經紀商的接單櫃臺、電話、電子接單繫統、價格信息機等。期貨交易所為了盡量配合標的現貨的交易時間，對不同合約可能規定不同的開盤與收盤時段。
交易是通過交易所會員經由公開叫喊競價（Open Outcry）輔以手語（Hand SignalS，圖2-3）的方式，買賣雙方同意好價格與合約口數就宣告交易完成。會員的掌心向內代表買進，掌心向外代表賣出，以手指代表價格和合約口數，若是買進先比劃價格，再比劃合約口數，若是賣出先比劃合約口數，再比劃價格。不了解場內運作的人覺得交易場非常嘈雜紊亂，其實它卻是忙中有序的，所以全球一年的期貨成交量纔能高達約近12億個合約。
3．交易場裡的穿著
期貨交易所規定交易場裡所有工作人員的穿著，正式的西裝領帶不適合場內交易活動，但也不能隨便穿著，牛仔褲是不允許的，必須穿著期貨交易所規定繡有公司簡稱且較為寬松的西裝式夾克。有些交易所規定某種資格職位的人穿某種顏色夾克，有些交易所規定同一家期貨經紀商的職員穿同一顏色或圖案的夾克，以方便識認。具有會員資格的場內工作人員，必須在胸前佩帶會員胸章，纔能在池內從事買賣，胸章上有會員資格擁有人的代號，不同類型會員資格的胸章顏色亦不相同。
4．場內交易程序
大部分的期貨市場參與者以間接方式，經由會員經紀商的場內經紀人，在交易場內完成買賣。期貨經紀商的客戶通常以電話下單給場外經紀人（Account Executive），場外經紀人再以電話或電子傳輸方式，下單給場內接單櫃臺的職員（Phone Clerk），然後接單櫃臺職員再叫喊並以手勢，下單給站在交易池邊場內經紀人的助理，助理再轉單給站在交易池裡真正做交易的場內經紀人進行買賣，金融期貨通常以上述方式進行。商品期貨則略為不同，接單櫃臺職員並不以手勢，下單給站在交易池邊場的經紀人的助理，而是經由跑單員（Runner）將單據傳給站在交易池邊場內經紀人的助理。
場內經紀人每完成一筆交易後，會將商品代號、月份、成交價位、合約數量、對方代號、成交時段寫在單據或交易卡上再簽名，這就是具有法律約束的合約。同時，站在交易池邊的交易所價位記錄員，立即將商品成交價格輸入計算機報價繫統的終端機鍵盤，或是利用無線電話實時報告給場邊的計算機報價繫統輸入員，價格信息就實時傳輸到報價牆和世界各地。
場內經紀人一有空就將成交單據或交易卡傳給助手，助手先以手勢通知接單櫃臺職員，再將成交單據或交易卡傳給接單櫃臺職員。通常接單櫃臺職員接到手勢通知後，即以電話或電子傳輸方式，通知場外經紀人成交訊息，但不通知交易的對方是誰，場外經紀人再通知客戶成交價格和合約數量。商品期貨交易池邊的助理並不以手勢通知接單櫃臺職員，而是由跑單員到交易池邊取回成交單據給接單櫃臺職員。大致說來，金融期貨的成交速度較商品期貨快。當然，場內還有交易所的職員監控交易場的運作，使得交易活動得以合法、公平與順暢。
期貨經紀商對於客戶下單時的電話交談全都錄音，而且每次客戶下單、改單、取消單，或經紀人回報成交、確認取消等必須以小型打卡機打上時間與日期，一旦發生糾紛纔能追究肇事原因和肇事者，取得一個公平合理的解決。買方和賣方各自的結算會員經紀商的信差（Messenger），會定時到交易場邊櫃臺取回成交單據中的一聯，結算部門再將所有的成交信息輸進到計算機。各個結算會員經紀商的結算部門都與期貨交易所相關的結算所之計算機聯機，以利結算所將交易池裡的成交撮合清算，確保買方、賣方，交易的價格、合約口數、商品月份等無誤。
三、電子交易
較新、較小的期貨交易所因沒有傳統包袱的束縛，再加上建立電子交易繫統的成本較低，早都紛紛采用電子交易方式。芝加哥是期貨交易的大本營，由於歷史較悠久，交易所己為會員所控制，很多會員幾十年來是靠傳統的公開叫價賴以維生，唯恐計算機搶去他們的飯碗，因此電子交易繫統在芝加哥受到重重阻力。
芝加哥商業交易所直到1992年6月為了讓歐洲、亞洲的市場參與者便於期貨交易，並與其他交易所競爭，與路透社合作推出GIOBEX電子交易繫統，提供近乎一天24小時的期貨、期權電子交易市場。除了GLOBEX之外，現行較有名的電子交易繫統有芝加哥期貨交易所的Project A、紐約商業交易所的ACCESS等。有時數家交易所聯合使用同一套交易繫統，例如，芝加哥商業交易所、新加坡國際金融交易所和法國MATIF交易所共同使用GLOBEX；芝加哥期貨交易所和倫敦國際金融交易所共同使用Project A。
顧名思義，GLOBEX電子交易繫統是電子自動訂單撮合繫統，而非交易池人工叫價的傳統交易方式，這個繫統將數以百計的終端機連通，構成實時交流的世界性網絡。不少國際性大型的專業期貨經紀商，在辦公室備有GLOBEX終端機，為客戶代理買賣。GLOBEX電子交易的撮單共有七個步驟：①下單到GLOBEX終端機；②主機檢查下單終端機是否有下單權利；③主機撮合買賣訂單；④主機確認買賣雙方的終端機買賣成交；⑤主機傳輸成交價格信息給各大金融通訊公司；⑥主機通知結算所成交之交易；⑦成交之交易在買賣雙方的賬戶上落實。
GLOBEX電子交易是芝加哥商業交易所正常交易時間的延伸，的優點是增加交易人進出期貨市場的機會，而且GLOBEX電子交易的倉位可以和交易池的對等倉位相互衝銷，有助於投資人交易風險的控管。GLOBEX的交易價格信息非常公開，從終端機上可以看到市場現在前五個好的買價、賣價和相對的數量，的缺點是隻接受簡單下單指令，如限價單和全額或取消單，無法接受停損單和MIT單。雖然傳統交易方式仍是期貨交易的主流，但許多場外的交易人士咸認為，電子交易方式優於傳統交易方式，毋庸置疑電子交易繫統會長存下來，而且隨著科技的進步這種交易方式會更加完善。
四、非法交易行為
每家期貨交易所自訂一套交易法規，要求所有參與交易活動的人遵守，並監管交易場所裡運作的合法、公正與順暢。譬如，期貨交易所會員必須於規定的交易時間裡，在交易池內進行買賣，而不可事先商定好交易，或予規定的交易時間之外，或在交易池之外私下進行買賣。但是，某些規定也容易讓場內會員有機會占客戶的便宜。例如，交易所可能對於一些較冷門的合約，特許會員既可以代理客戶，又可為自己下單，也就是允許雙重身份交易（Dual Trading），以期增加市場的深度。雙重身份交易容易制造會員在客戶之前跑單（Front Running），對客戶有不公平之嫌疑，例如，市場崩盤時，會員執行自己的賣單，再為客戶進行交易：反之，市場狂飆時，先執行自己的買單，再為客戶進行交易。交易所的重要任務之一是，嚴密地控管交易的運作，以維持市場的合法公平，但過去也有數宗偶發事件向市場的廉正公平挑戰。
1．交易池內不法行為
1987年數名FBI調查員秘密喬裝成芝加哥商業交易所瑞士法和芝加哥期貨交易所黃豆的場內交易員，兩年中搜集大量場內違法詐欺行為的證據，終於在1989年由美國聯邦政府揭發並指控違法場內人員，總共16人被判有罪。根據交易所規定，場內經紀人若交易有誤必須現金補償客戶，但是少數場內經紀人則串通好場內交易人，瞞天過海將錯誤所引起的損失，轉嫁給其他後進場的客戶。其詐欺伎倆如下：場內經紀人（Floor Broker）接到客戶買進一口三月瑞士法郎價位6900的單子，結果誤賣一口三月瑞士法郎價位在6900，還好他馬上發現錯誤，但現在三月瑞士法郎價位已漲到6901。他隻好拜托場內好兄弟交易人（Floor Trader）幫幫忙，暫時吸收一點兒損失，以6900買進兩口（一口給客戶，另一口衝銷錯誤）三月瑞士法郎。一會兒，經紀人接到另一名客戶的買進三口三月瑞士法郎市價單，現在三月瑞士法郎價位是6932，經紀人卻以6933價位從好兄弟交易人處買進，酬謝他早先的幫忙，倒霉的是後進場的客戶平白損失三點。
2．漢特三兄弟操縱白銀市場（圖2-4）
在1979～1980年之間，貪得無厭的美國大富豪漢特三兄弟，企圖以其萬貫家財操縱白銀市場，以錢滾錢，後落得滾蛋。1979年初白銀一盎司，漢特三兄弟不斷地買進巨量的白銀期貨，然後每次合約快到期時，就先在白銀現貨市場買進白銀，並要求期貨市場實物交割，造成現貨白銀供應量不足，白銀價格隻得一路往上飆。1980年1月白銀狂風暴雨，飆到一盎司約，當時的美國商品交易所（COMEX）和商品期貨交易委員會（Commodity Futures Trading CommiSSion）不得不一同強制漢特三兄弟清除大量期貨倉位，並且不許他們再建立新倉位，翌日白銀價格狂瀉到一盎司約。1980年3月中旬漢特三兄弟白銀倉位保證金不足，3月下旬財務有問題的消息傳出，造成1980年3月27日白銀大崩盤。後，陪審團判漢特三兄弟非法操縱白銀市場，必須償付巨額罰金，但隻有一名兄弟繳付170，其他兩兄弟則宣告破產，從未繳過罰金，漢特三兄弟的大名，從此在富豪排行榜上煙消雲散了。
3．意大利人操縱黃豆市場（圖2-5）
1988年美國中西部的夏季，也就是世界上黃豆、玉米的產地，而且又是在生長的關鍵期，發生空前的大旱災。很不幸這次大旱災竟被筆者踫上了，溫度達40°C左右，久久未降甘霖，空氣異常郁悶。當時筆者是窮留學生一名，學校周圍盡是一望無際的玉米田和黃豆田，住在沒有空調的古老小屋裡，有數日實在忍受不了在小屋內被烤昏，隻好坐在屋外扇風渡過無眠的夜晚，至今仍歷歷在目。
言歸正傳，大家都知道黃豆遇上旱災就會造成收獲量不足，價格非漲不可。l989年有一家意大利谷物公司Ferruzzi在美國的子公司Central Soya，擁有大部分現貨市場的黃豆之外，又買進大約1600萬浦式耳的五月黃豆。6月中旬芝加哥期貨交易所否定Ferruzzi避險者的身份，強迫立即清倉到隻剩300萬浦式耳的五月黃豆。Central Soya在進行清除五月黃豆倉位的同時，卻同時展期（Roll over）買進大量的七月黃豆。7月初它不僅擁有大約3200萬浦式耳的七月黃豆，而且還握有大部分現貨市場的黃豆，因此芝加哥期貨交易所於7月中旬，又強迫Ccntral Soya逐日分批清倉到隻剩100萬浦式耳的七月黃豆，黃豆市場因而沒有遭到太大的創傷。事後，芝加哥期貨交易以操縱黃豆市場非法交易行為，勒令Ferruzzi繳付罰金20，但Ferruzzi卻反要控告芝加哥期貨交易所。後來，Ferruzzi撤回告訴，並繳付罰金，整個事件虧空掉3億500，Ferruzzi主席終於1993年自盡。
4．衍生性金融產品蒙羞
近三十年來，衍生性金融產品逐漸普及於金融市場，今天它的交易金額之面值已達好。衍生性金融產品包含期貨、遠期合同、選擇權、交換（Swap）、認股權證等，它們的價值是從其標的工具，如股票、公債、商品、或其他金融資產衍生出來的，顧名思義叫衍生性金融產品。例如，摩根臺灣股票指數是標的工具，而摩根臺灣股票指數期貨合約是衍生性金融產品。
一直到1995年，衍生性金融產品的大名，開始在市民小老百姓的耳根響起，它之所以會惡名昭彰，都是英國霸菱公司駐新加坡交易經理李森惹的禍。話說1995年初李森以公司的資金，在新加坡國際金融交易所秘密進行日經指數期貨交易，引起巨額虧空，大到霸菱無力承擔。其時英國政府認為在一個自由資本經濟社會下，企業營運不佳自行負責，國家沒有必要使用納稅人的錢給予救濟，後來英國數百年的老店被荷蘭ING銀行並購。
不久，又有日本大和銀行駐紐約的交易經理，將損失的倉位藏在抽屜裡數年，捅出類似的丑聞，雖然銀行沒有倒氣也因而大傷。媒體不明究理，危言聳聽，天天鞭籉打擊衍生性金融產品，弄到金融機構權高位重的大老爺們，為了免於有關單位的咨詢，並保住金飯碗，連忙勒令下屬交易部門，停止所有的衍生性金融產品操作，一時間，衍生性金融產品宛如過街老鼠，人人喊打。
水能載舟，亦能覆舟。衍生性金融產品既非魔鬼亦非天使，它本身不善不邪，而是使用者把它變成是神或鬼。股票指數期貨可以讓人傾家蕩產，或一夕至富，也可以讓股票基金經理轉移風險，其根源在於使用者的動機、交易技巧、專業知識、風險控管、自律等因素。衍生性金融產品引起許多的爭論與誤解，主要是某些金融機構的一些不好與不幸的真相與事實，再加上媒體無知的渲染。
（1）缺乏專業知識。精通衍生性金融產品的專家有如風毛麟角，而且現在有一些衍生性金融產品極為復雜，絕非三十年前的香草選擇權所能比擬。資歷尚淺的交易員還搞不清其風險與特性，而媒體外行人，卻以內行人的姿態大肆渲染。
（2）杠杆原理。衍生性金融產品通常利用杠杆原理做交易，小小的一筆資金，卻可以操作面值百萬的金融工具。杠杆原理對盈利有放大的效果，同理對損失也有放大的效果。
（3）缺乏適當的風險管理。有些交易員缺乏良好的風險管理技巧和工具（軟件），既沒有交易規則和計劃，也不控管資金。
（4）市場判斷錯誤。1993～1994年之間，許多交易員仍然預期美國利率會繼續下跌，做夢也沒想到利率卻連續往上攀升，因而損失非常可觀。
（5）內控不良。公司必須有一套監控交易員和交易倉位的管理方法，以防範未然。少數不誠實的交易員偽造交易單據，或秘密從事尚未被授權交易的衍生性金融產品，或將損失的倉位藏在抽屜裡多年（特別是不用逐日盯市的衍生性金融產品），眼不見為淨，後東窗事發。

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