內容簡介
提高宏觀調控效應和進一步完善人民幣彙率形成機制是我國經濟生活中的兩大熱點問題。這兩大熱點問題不是孤立存在的，它們有著內在的、千絲萬縷的聯繫。從中國經濟發展和改革的實踐看，提高中國宏觀調控效應應當成為進一步完善人民幣彙率形成機制的重要目標之一；不斷完善人民幣彙率形成機制可以有效提高中國宏觀調控的政策效應。
從2002年開始中國經濟增長進入快車道，2003～2007年cDP增長速度逐年攀升，這期間宏觀調控措施不斷，但實際情況是，經濟增長速度居高不下，物價水平的控制效果也不很理想。這種現像是中國改革開放以來的歷次經濟過熱中所沒有見過的。冷靜觀察不難發現，近年來，中國經濟生活存在許多矛盾現像。比如，從宏觀經濟政策的角度看，針對投資嚴重膨脹、經濟增長過快、通貨膨脹明顯等現像，應該毫不猶豫地調高利率（何況中國正處於一個低利率時期），但實際上我們卻受到了人民幣彙率升值低利率的鉗制，難以把利率提高到足以控制固定資產投資膨脹的水平。因為調高人民幣利率必然會吸引更多的國際熱錢湧入中國，炒作人民幣升值預期，這會給人民幣帶來更大的升值壓力；同時，現行的結彙制又將把人民幣升值的壓力，通過外彙儲備的增加轉化為基礎貨幣的投放壓力，其結果是會進一步加大通脹的壓力。這些矛盾的存在無疑限制了宏觀調控政策工具（彙率工具和利率工具等）的選擇，抑制了政策工具效應的發揮。深入分析我們認為，中國彙率制度與宏觀調控政策這一制度的安排不協調是導致上述種種矛盾產生進而降低宏觀調控效應的重要根源。基於此，當前從彙率制度入手，繫統研究中國宏觀調控效應具有十分重要的意義。提高宏觀調控效應和進一步完善人民幣彙率形成機制是我國經濟生活中的兩大熱點問題。這兩大熱點問題不是孤立存在的，它們有著內在的、千絲萬縷的聯繫。從中國經濟發展和改革的實踐看，提高中國宏觀調控效應應當成為進一步完善人民幣彙率形成機制的重要目標之一；不斷完善人民幣彙率形成機制可以有效提高中國宏觀調控的政策效應。
從2002年開始中國經濟增長進入快車道，2003～2007年cDP增長速度逐年攀升，這期間宏觀調控措施不斷，但實際情況是，經濟增長速度居高不下，物價水平的控制效果也不很理想。這種現像是中國改革開放以來的歷次經濟過熱中所沒有見過的。冷靜觀察不難發現，近年來，中國經濟生活存在許多矛盾現像。比如，從宏觀經濟政策的角度看，針對投資嚴重膨脹、經濟增長過快、通貨膨脹明顯等現像，應該毫不猶豫地調高利率（何況中國正處於一個低利率時期），但實際上我們卻受到了人民幣彙率升值低利率的鉗制，難以把利率提高到足以控制固定資產投資膨脹的水平。因為調高人民幣利率必然會吸引更多的國際熱錢湧入中國，炒作人民幣升值預期，這會給人民幣帶來更大的升值壓力；同時，現行的結彙制又將把人民幣升值的壓力，通過外彙儲備的增加轉化為基礎貨幣的投放壓力，其結果是會進一步加大通脹的壓力。這些矛盾的存在無疑限制了宏觀調控政策工具（彙率工具和利率工具等）的選擇，抑制了政策工具效應的發揮。深入分析我們認為，中國彙率制度與宏觀調控政策這一制度的安排不協調是導致上述種種矛盾產生進而降低宏觀調控效應的重要根源。基於此，當前從彙率制度入手，繫統研究中國宏觀調控效應具有十分重要的意義。
基於上述觀察和思考，本書提出了宏觀調控效應的彙率制度分析框架。這一框架是： （1）從彙率制度角度評價宏觀調控的有效性。（2）從彙率制度方面分析效應不好的原因，分析路徑有兩條：其一是要證明運行中的彙率制度是否可持續，其二是研究這種制度與宏觀經濟和宏觀調控體繫的相容性。（3）在可持續的彙率制度環境下，研究財政貨幣政策的有效性及其與其他彙率制度的比較。（4）研究基於提高宏觀調控效應的增加彙率制度與經濟環境相容性的路徑，比如現行的彙率波動彈性是否需要擴大？應怎樣擴大？等等。
圍繞分析框架，本書第3章重點討論宏觀調控效應的評價方法問題，並從彙率制度視角對1993年以來的宏觀調控效應作出評價。綜觀現有文獻，專門研究中國宏觀調控效應評價方法的成果幾乎沒有。宏觀調控政策是否有效應該從四個方面進行評價：（1）反映某一階段宏觀調控主要目標的指標是否向預期的方向發展。（2）宏觀調控政策效應的時滯是否變短，並接近合理水平。（3）宏觀調控政策組合是否具有協同性。（4）宏觀經濟走勢是否具有平穩性。通過對宏觀經濟指標與調控目標的收斂性評價可以為調整政策力度提供依據。通過對政策效應時滯的評價可以為是否改進政策傳導機制提供依據。通過對政策組合協同性評價，可以為選擇或調整政策工具提供依據。通過對宏觀經濟的穩定性評價，可以為實施調控政策的頻度和力度提供很好依據。
彙率制度視角下的中國宏觀調控效應無疑是不佳的，其主要原因，一是調控政策組合協同性有問題；二是彙率形成機制的制度設計問題導致政策傳導機制有問題；三是宏觀經濟走勢的平穩性不夠好。
開放經濟條件下，宏觀調控收效如何，在很大程度上受制於資本的流動性和彙率的彈性。研究表明，總體上看中國宏觀調控的效應並不差，但從彙率制度的角度看，效應很不理想。這至少說明提高宏觀調控效應的空間仍然很大。那麼問題的根源在哪裡？是彙率制度的選擇錯誤嗎？在第4章中通過建立數學模型比較科學地證明了中間彙率制度具有存在的空間，其條件是資本流動可控。這一結果從理論上否定了彙率制度選擇的“兩極論”，為中國現階段實行有管理的浮動彙率制提供了重要的理論依據。研究認為，隨著我國資本流動性增加，彙率彈性必須增加，中國經濟的規模和開放度在不斷增加，資本的流動性必然增加，因此，從長遠來看，實行浮動彙率制也是必然的趨勢。
中國2003年以來的實際情況說明，由於資本的流動性在不斷增加，彙率波動的彈性不夠，導致了基本的政策工具——利率工具欲使用而不能。那麼，在資本流動性不斷增加的條件下，彙率波動的彈性空間如何調整呢（第5章）？
到目前為止，盡管人們知道隨著資本流動的加大，彙率波動的彈性必須加大，但是幾乎沒有看到定量分析或測度彙率波動彈性空間的研究成果。目前實行中間彙率制的國家仍然不在少數，它們都會面臨一個共同的問題，即如何管理其彙率的彈性問題。對這類國家來說，科學的彙率彈性管理，有利於保持其彙率的穩定性；有利於實現本國的內外經濟平衡；有利於保證宏觀調控政策的獨立性；從而使實施中間彙率制的國家能夠兼得固定彙率制和浮動彙率制的優越性。美國和歐盟指責人民幣波動的彈性不夠的依據是什麼？如果能夠科學地為我們確定的彙率波動彈性提供充足的依據，各種指責將雲消霧散。
由於以月度數據作為單位數據的數據樣本太少，目前無法通過傳統方法建模直接測度我國彙率波動彈性空間應該作何調整，但對現行的彙率波動彈性空間進行合理性評估，也不失為一種非常有價值的方法。為此，我們必須回答：彙率波動的彈性空間何為合理？從“蒙代爾三角”的角度看，評判的根本依據應該是： （1）資本流動對彙率波動的衝擊較小；（2）彙率波動的主要原因是“自己”，即自身規律，而不是非市場因素。
自回歸結果表明：中國的貿易順差是引起彙率波動的為重要的原因。這一結果與實際情況完全一致，同時也進一步說明，在其他條件不變的情況下，隨著資本流動的增加，彙率波動的彈性空間必須擴大。在一定程度上，彙率波動是引起外彙儲備增加的原因。這一結果與實際情況也基本吻合。外彙儲備作為中國調控彙率走勢的主要工具，顯然是在彙率波動存在壓力的情況下使用，波動壓力越大調控越會傾向加大力度；外彙儲備的增加完全不是引起彙率波動的原因。在實踐中，外彙儲備是平抑彙率波動的工具，所以實證結論與實際相符。
用脈衝效應函數能較好地從資本流動對彙率波動的衝擊角度評價彈性空間的適應性。實證結果表明，在2007年5月將即期彙率波動幅度從0．3％放開到0．5％，反而有助於在之後3～6個月內抑制即期彙率波動，使即期彙率的運行更加平穩。因此，2007年5月擴大彙率波動的彈性空間是合理的。更大的彙率波動彈性空間，在一定程度上緩衝了資本流動的衝擊，使彙率波動更加平穩。
那麼，將彙率波動的彈性空間擴大到0．5％是否合理和足夠呢？方差分解的實證結果表明：在彙率波動彈性空間為0．3％的時期，彙率波動受資本流動的衝擊較大，受政府干預影響也較大，相反，按自身規律變化的成分較小（貢獻率不足40％）。而在彙率波動彈性空間為0．5％的時期，彙率波動主要是受自身運動規律的支配（貢獻率達60％）。而且政府干預如此之小（其貢獻率不超過1．1％），以至於我們可以認為，0．5％的日波幅限制基本合理和夠用。因此，如果經濟運行比較平穩，現階段可保持彙率日波動幅度限制在0．5％的水平。不必加大調整的頻率，彙率波動彈性空間調整的頻率過快，會進一步刺激市場對人民幣升值的預期，不利於彙率的穩定。
一方面，M—F模型蒙代爾一弗萊明模型的結論顯然不適合正在實行中間彙率制的國家；另一方面，目前包括中國在內全球有超過1／3的國家實行的是中間彙率制度。但經典的M—F模型並未討論中間彙率制下財政貨幣政策的有效性及其比較問題，因此，很有必要將M—F模型拓展到中間彙率制的情形。本書第6章的分析結論是，中間彙率制的財政貨幣政策效應幾乎都是介於固定彙率制和浮動彙率制之間。其政策含義是：實行中間彙率制度的國家，在進行宏觀調控時，應該運用財政貨幣政策搭配方法，因為運用財政政策和貨幣政策搭配的方法效果好。
關於M—F模型這一經典模型，學術界在固定彙率制和浮動彙率制下有多領域的拓展。比如該經典模型起初是在市場化利率環境下建立的，但在一些新興市場經濟國家，利率往往是受到管制的，面對這一情況，很自然地，人們會想到將此模型拓展到利率受管制的情形。但到目前為止，還沒有研究將其再拓展到中間彙率制度下利率管制的情形。事實上，在新興市場經濟國家，經常同時面對的經濟環境就是中間彙率制度和利率管制的情形，有時還有資本不對稱流動的情形（如中國）。因此，將蒙代爾-弗萊明模型進一步拓展到這一環境有現實意義。本書第7～8章完成了這些工作，得出的結論與第6章有較大的相似性。
彙率制度是經濟開放的產物，是開放經濟條件下一國經濟制度的有機組成部分。可以認為，開放經濟條件下宏觀調控的復雜性主要是因彙率制度這一制度成員的加盟而產生。宏觀調控政策效應因彙率制度的不同選擇而有所不同。宏觀調控體制與彙率制度的有機配合，可以增進宏觀調控政策效應，否則可能抵衝其應有效應，嚴重時還可能危及國家經濟安全。
彙率制度作用宏觀調控效應的機理應該從兩個層面展開分析。首先是宏觀層面，主要是從彙率制度的選擇角度進行分析；其次是微觀層面，主要是從彙率制度的基本構件出發分析彙率制度對宏觀調控效應的影響。在某一特定的國家或地區，不同的彙率制度會對宏觀調控效應產生不同的影響，這就是效應的彙率制度選擇機理或稱宏觀機理。所謂微觀機理，是指彙率制度選定後彙率制度的基本構件是如何影響宏觀調控效應的。
從彙率制度作用宏觀調控效應的機理分析中可以看出，彙率和儲備是其機理生成的主要發生機制。宏觀調控政策經由彙率制度傳導，終都要通過彙率或儲備傳導或反饋到現實經濟中。
儲備的傳導機制可歸納為基礎貨幣機制和彙率機制（區別於彙率傳導機制）。儲備的變動直接影響到基礎貨幣的投放量，這就是基礎貨幣機制。儲備的變動還會影響彙率水平的變動，這就是彙率機制，彙率機制的後階段的傳導可歸納到彙率傳導機制中。
在彙率彈性足夠的條件下（特別的如浮動彙率制），儲備變動的可能性和變動額都比較小，因此，儲備的傳導機制較少發生作用。在固定彙率制下，儲備的傳導機制主要表現為基礎貨幣機制。正像克魯格悖論”所指出的，如果資本可完全流動，儲備的基礎貨幣機制將使政策的獨立性喪失，在資本流動的衝擊下還可能導致固定彙率制不可維持或引發貨幣危機。在中間彙率制下，儲備的兩個傳導機制都經常發生作用。
從中國近年來的宏觀調控實踐看，儲備的基礎貨幣機制嚴重損害了宏觀調控效應。通過對彙率制度作用宏觀調控效應的機理及其傳導機制的分析可知，從彙率制度的角度看，提高中國宏觀調控效應仍有較大的操作空間：首先，在選擇宏觀調控政策工具時，要充分考慮並尊重市場經濟規律的生態性。其次，人民幣0．5％的彈性空間不是不夠，而是管理部門沒有讓彙率波動“用夠”。再次，在彙率制度機制與宏觀調控不協調的情況下，應更多考慮其傳導機制能夠較好繞開彙率機制的政策工具。後，要進一步理順中國的經濟關繫，改善經濟市場化運行的環境，讓各種自然的傳導機制能順暢地發揮其功能。對彙率傳導機制的分析表明，除了彙率的心理預期機制（其作用幾乎都是抵衝宏觀調控效應的）和貿易傳導機制能較好發揮效應以外，資產價格傳導機制、直接投資傳導機制和利率傳導機制作用不很理想，特別是重要的彙率的利率傳導機制和資產價格傳導機制作用較差，嚴重影響了通過彙率制度放大宏觀調控效應的作用。
從2002年開始中國經濟增長進入快車道，2003～2007年cDP增長速度逐年攀升，這期間宏觀調控措施不斷，但實際情況是，經濟增長速度居高不下，物價水平的控制效果也不很理想。這種現像是中國改革開放以來的歷次經濟過熱中所沒有見過的。冷靜觀察不難發現，近年來，中國經濟生活存在許多矛盾現像。比如，從宏觀經濟政策的角度看，針對投資嚴重膨脹、經濟增長過快、通貨膨脹明顯等現像，應該毫不猶豫地調高利率（何況中國正處於一個低利率時期），但實際上我們卻受到了人民幣彙率升值低利率的鉗制，難以把利率提高到足以控制固定資產投資膨脹的水平。因為調高人民幣利率必然會吸引更多的國際熱錢湧入中國，炒作人民幣升值預期，這會給人民幣帶來更大的升值壓力；同時，現行的結彙制又將把人民幣升值的壓力，通過外彙儲備的增加轉化為基礎貨幣的投放壓力，其結果是會進一步加大通脹的壓力。這些矛盾的存在無疑限制了宏觀調控政策工具（彙率工具和利率工具等）的選擇，抑制了政策工具效應的發揮。深入分析我們認為，中國彙率制度與宏觀調控政策這一制度的安排不協調是導致上述種種矛盾產生進而降低宏觀調控效應的重要根源。基於此，當前從彙率制度入手，繫統研究中國宏觀調控效應具有十分重要的意義。提高宏觀調控效應和進一步完善人民幣彙率形成機制是我國經濟生活中的兩大熱點問題。這兩大熱點問題不是孤立存在的，它們有著內在的、千絲萬縷的聯繫。從中國經濟發展和改革的實踐看，提高中國宏觀調控效應應當成為進一步完善人民幣彙率形成機制的重要目標之一；不斷完善人民幣彙率形成機制可以有效提高中國宏觀調控的政策效應。
從2002年開始中國經濟增長進入快車道，2003～2007年cDP增長速度逐年攀升，這期間宏觀調控措施不斷，但實際情況是，經濟增長速度居高不下，物價水平的控制效果也不很理想。這種現像是中國改革開放以來的歷次經濟過熱中所沒有見過的。冷靜觀察不難發現，近年來，中國經濟生活存在許多矛盾現像。比如，從宏觀經濟政策的角度看，針對投資嚴重膨脹、經濟增長過快、通貨膨脹明顯等現像，應該毫不猶豫地調高利率（何況中國正處於一個低利率時期），但實際上我們卻受到了人民幣彙率升值低利率的鉗制，難以把利率提高到足以控制固定資產投資膨脹的水平。因為調高人民幣利率必然會吸引更多的國際熱錢湧入中國，炒作人民幣升值預期，這會給人民幣帶來更大的升值壓力；同時，現行的結彙制又將把人民幣升值的壓力，通過外彙儲備的增加轉化為基礎貨幣的投放壓力，其結果是會進一步加大通脹的壓力。這些矛盾的存在無疑限制了宏觀調控政策工具（彙率工具和利率工具等）的選擇，抑制了政策工具效應的發揮。深入分析我們認為，中國彙率制度與宏觀調控政策這一制度的安排不協調是導致上述種種矛盾產生進而降低宏觀調控效應的重要根源。基於此，當前從彙率制度入手，繫統研究中國宏觀調控效應具有十分重要的意義。
基於上述觀察和思考，本書提出了宏觀調控效應的彙率制度分析框架。這一框架是： （1）從彙率制度角度評價宏觀調控的有效性。（2）從彙率制度方面分析效應不好的原因，分析路徑有兩條：其一是要證明運行中的彙率制度是否可持續，其二是研究這種制度與宏觀經濟和宏觀調控體繫的相容性。（3）在可持續的彙率制度環境下，研究財政貨幣政策的有效性及其與其他彙率制度的比較。（4）研究基於提高宏觀調控效應的增加彙率制度與經濟環境相容性的路徑，比如現行的彙率波動彈性是否需要擴大？應怎樣擴大？等等。
圍繞分析框架，本書第3章重點討論宏觀調控效應的評價方法問題，並從彙率制度視角對1993年以來的宏觀調控效應作出評價。綜觀現有文獻，專門研究中國宏觀調控效應評價方法的成果幾乎沒有。宏觀調控政策是否有效應該從四個方面進行評價：（1）反映某一階段宏觀調控主要目標的指標是否向預期的方向發展。（2）宏觀調控政策效應的時滯是否變短，並接近合理水平。（3）宏觀調控政策組合是否具有協同性。（4）宏觀經濟走勢是否具有平穩性。通過對宏觀經濟指標與調控目標的收斂性評價可以為調整政策力度提供依據。通過對政策效應時滯的評價可以為是否改進政策傳導機制提供依據。通過對政策組合協同性評價，可以為選擇或調整政策工具提供依據。通過對宏觀經濟的穩定性評價，可以為實施調控政策的頻度和力度提供很好依據。
彙率制度視角下的中國宏觀調控效應無疑是不佳的，其主要原因，一是調控政策組合協同性有問題；二是彙率形成機制的制度設計問題導致政策傳導機制有問題；三是宏觀經濟走勢的平穩性不夠好。
開放經濟條件下，宏觀調控收效如何，在很大程度上受制於資本的流動性和彙率的彈性。研究表明，總體上看中國宏觀調控的效應並不差，但從彙率制度的角度看，效應很不理想。這至少說明提高宏觀調控效應的空間仍然很大。那麼問題的根源在哪裡？是彙率制度的選擇錯誤嗎？在第4章中通過建立數學模型比較科學地證明了中間彙率制度具有存在的空間，其條件是資本流動可控。這一結果從理論上否定了彙率制度選擇的“兩極論”，為中國現階段實行有管理的浮動彙率制提供了重要的理論依據。研究認為，隨著我國資本流動性增加，彙率彈性必須增加，中國經濟的規模和開放度在不斷增加，資本的流動性必然增加，因此，從長遠來看，實行浮動彙率制也是必然的趨勢。
中國2003年以來的實際情況說明，由於資本的流動性在不斷增加，彙率波動的彈性不夠，導致了基本的政策工具——利率工具欲使用而不能。那麼，在資本流動性不斷增加的條件下，彙率波動的彈性空間如何調整呢（第5章）？
到目前為止，盡管人們知道隨著資本流動的加大，彙率波動的彈性必須加大，但是幾乎沒有看到定量分析或測度彙率波動彈性空間的研究成果。目前實行中間彙率制的國家仍然不在少數，它們都會面臨一個共同的問題，即如何管理其彙率的彈性問題。對這類國家來說，科學的彙率彈性管理，有利於保持其彙率的穩定性；有利於實現本國的內外經濟平衡；有利於保證宏觀調控政策的獨立性；從而使實施中間彙率制的國家能夠兼得固定彙率制和浮動彙率制的優越性。美國和歐盟指責人民幣波動的彈性不夠的依據是什麼？如果能夠科學地為我們確定的彙率波動彈性提供充足的依據，各種指責將雲消霧散。
由於以月度數據作為單位數據的數據樣本太少，目前無法通過傳統方法建模直接測度我國彙率波動彈性空間應該作何調整，但對現行的彙率波動彈性空間進行合理性評估，也不失為一種非常有價值的方法。為此，我們必須回答：彙率波動的彈性空間何為合理？從“蒙代爾三角”的角度看，評判的根本依據應該是： （1）資本流動對彙率波動的衝擊較小；（2）彙率波動的主要原因是“自己”，即自身規律，而不是非市場因素。
自回歸結果表明：中國的貿易順差是引起彙率波動的為重要的原因。這一結果與實際情況完全一致，同時也進一步說明，在其他條件不變的情況下，隨著資本流動的增加，彙率波動的彈性空間必須擴大。在一定程度上，彙率波動是引起外彙儲備增加的原因。這一結果與實際情況也基本吻合。外彙儲備作為中國調控彙率走勢的主要工具，顯然是在彙率波動存在壓力的情況下使用，波動壓力越大調控越會傾向加大力度；外彙儲備的增加完全不是引起彙率波動的原因。在實踐中，外彙儲備是平抑彙率波動的工具，所以實證結論與實際相符。
用脈衝效應函數能較好地從資本流動對彙率波動的衝擊角度評價彈性空間的適應性。實證結果表明，在2007年5月將即期彙率波動幅度從0．3％放開到0．5％，反而有助於在之後3～6個月內抑制即期彙率波動，使即期彙率的運行更加平穩。因此，2007年5月擴大彙率波動的彈性空間是合理的。更大的彙率波動彈性空間，在一定程度上緩衝了資本流動的衝擊，使彙率波動更加平穩。
那麼，將彙率波動的彈性空間擴大到0．5％是否合理和足夠呢？方差分解的實證結果表明：在彙率波動彈性空間為0．3％的時期，彙率波動受資本流動的衝擊較大，受政府干預影響也較大，相反，按自身規律變化的成分較小（貢獻率不足40％）。而在彙率波動彈性空間為0．5％的時期，彙率波動主要是受自身運動規律的支配（貢獻率達60％）。而且政府干預如此之小（其貢獻率不超過1．1％），以至於我們可以認為，0．5％的日波幅限制基本合理和夠用。因此，如果經濟運行比較平穩，現階段可保持彙率日波動幅度限制在0．5％的水平。不必加大調整的頻率，彙率波動彈性空間調整的頻率過快，會進一步刺激市場對人民幣升值的預期，不利於彙率的穩定。
一方面，M—F模型蒙代爾一弗萊明模型的結論顯然不適合正在實行中間彙率制的國家；另一方面，目前包括中國在內全球有超過1／3的國家實行的是中間彙率制度。但經典的M—F模型並未討論中間彙率制下財政貨幣政策的有效性及其比較問題，因此，很有必要將M—F模型拓展到中間彙率制的情形。本書第6章的分析結論是，中間彙率制的財政貨幣政策效應幾乎都是介於固定彙率制和浮動彙率制之間。其政策含義是：實行中間彙率制度的國家，在進行宏觀調控時，應該運用財政貨幣政策搭配方法，因為運用財政政策和貨幣政策搭配的方法效果好。
關於M—F模型這一經典模型，學術界在固定彙率制和浮動彙率制下有多領域的拓展。比如該經典模型起初是在市場化利率環境下建立的，但在一些新興市場經濟國家，利率往往是受到管制的，面對這一情況，很自然地，人們會想到將此模型拓展到利率受管制的情形。但到目前為止，還沒有研究將其再拓展到中間彙率制度下利率管制的情形。事實上，在新興市場經濟國家，經常同時面對的經濟環境就是中間彙率制度和利率管制的情形，有時還有資本不對稱流動的情形（如中國）。因此，將蒙代爾-弗萊明模型進一步拓展到這一環境有現實意義。本書第7～8章完成了這些工作，得出的結論與第6章有較大的相似性。
彙率制度是經濟開放的產物，是開放經濟條件下一國經濟制度的有機組成部分。可以認為，開放經濟條件下宏觀調控的復雜性主要是因彙率制度這一制度成員的加盟而產生。宏觀調控政策效應因彙率制度的不同選擇而有所不同。宏觀調控體制與彙率制度的有機配合，可以增進宏觀調控政策效應，否則可能抵衝其應有效應，嚴重時還可能危及國家經濟安全。
彙率制度作用宏觀調控效應的機理應該從兩個層面展開分析。首先是宏觀層面，主要是從彙率制度的選擇角度進行分析；其次是微觀層面，主要是從彙率制度的基本構件出發分析彙率制度對宏觀調控效應的影響。在某一特定的國家或地區，不同的彙率制度會對宏觀調控效應產生不同的影響，這就是效應的彙率制度選擇機理或稱宏觀機理。所謂微觀機理，是指彙率制度選定後彙率制度的基本構件是如何影響宏觀調控效應的。
從彙率制度作用宏觀調控效應的機理分析中可以看出，彙率和儲備是其機理生成的主要發生機制。宏觀調控政策經由彙率制度傳導，終都要通過彙率或儲備傳導或反饋到現實經濟中。
儲備的傳導機制可歸納為基礎貨幣機制和彙率機制（區別於彙率傳導機制）。儲備的變動直接影響到基礎貨幣的投放量，這就是基礎貨幣機制。儲備的變動還會影響彙率水平的變動，這就是彙率機制，彙率機制的後階段的傳導可歸納到彙率傳導機制中。
在彙率彈性足夠的條件下（特別的如浮動彙率制），儲備變動的可能性和變動額都比較小，因此，儲備的傳導機制較少發生作用。在固定彙率制下，儲備的傳導機制主要表現為基礎貨幣機制。正像克魯格悖論”所指出的，如果資本可完全流動，儲備的基礎貨幣機制將使政策的獨立性喪失，在資本流動的衝擊下還可能導致固定彙率制不可維持或引發貨幣危機。在中間彙率制下，儲備的兩個傳導機制都經常發生作用。
從中國近年來的宏觀調控實踐看，儲備的基礎貨幣機制嚴重損害了宏觀調控效應。通過對彙率制度作用宏觀調控效應的機理及其傳導機制的分析可知，從彙率制度的角度看，提高中國宏觀調控效應仍有較大的操作空間：首先，在選擇宏觀調控政策工具時，要充分考慮並尊重市場經濟規律的生態性。其次，人民幣0．5％的彈性空間不是不夠，而是管理部門沒有讓彙率波動“用夠”。再次，在彙率制度機制與宏觀調控不協調的情況下，應更多考慮其傳導機制能夠較好繞開彙率機制的政策工具。後，要進一步理順中國的經濟關繫，改善經濟市場化運行的環境，讓各種自然的傳導機制能順暢地發揮其功能。對彙率傳導機制的分析表明，除了彙率的心理預期機制（其作用幾乎都是抵衝宏觀調控效應的）和貿易傳導機制能較好發揮效應以外，資產價格傳導機制、直接投資傳導機制和利率傳導機制作用不很理想，特別是重要的彙率的利率傳導機制和資產價格傳導機制作用較差，嚴重影響了通過彙率制度放大宏觀調控效應的作用。
