了得網管理_投資核心資產：在股市長牛中實現超額收益（彩圖版）（四色）

編輯推薦

股票是資產配置必選項，A股是全球股票性價比高地。核心資產是股票長期超額來源。二十年資深市場研究團隊，五年匠心巨制！全球視野下繫統性闡釋核心資產，從五大行業板塊、近百家公司，剖析核心資產前世今生，盡在本書！

內容簡介

2017年以來的多個重要時點，興證策略團隊持續重點推薦“核心資產”方向，並前瞻性地把握住了“外資流入”這一新變量對核心資產的關鍵性作用，對相關投資機會進行了繫統梳理。我們認為隨著國內經濟和監管形勢變化，疊加外資持續流入，A股開始進入全球配置的過程，需要超配中國核心資產。我們真誠地希望我們的客戶朋友們也能全面、準確、深入地認識“核心資產”對於中國未來股市發展的重要意義，充分攫取 “中國核心資產牛市”帶來的收益，享受這一“長牛”的紅利。為此我們寫下這本《投資核心資產：在股市長牛中實現超額收益》，將我們所有關於核心資產的深度研究進行繫統性梳理，以饗各位讀者。

作者簡介

王德倫，國泰君安證券高級策略分析師，北京大學經濟學、香港大學金融學雙碩士。從事證券研究五年。2014年新財富最佳分析師第二名、分析師水晶球獎第三名、中國證券業金牛分析師第三名。具備扎實的行業公司研究功底，對策略研究、行業配置有深刻理解，2014年領先市場判斷出大牛市行情。擅長對新興行業進行前瞻性深度研究，2012年所著網絡購物繫列研究報告前瞻、深度、準確地把握電子商務的發展，在“商業模式與企業價值創造”領域的研究具有特色優勢、業內領先。
張曉宇，高級策略分析師，北京大學經濟學碩士、香港大學金融學碩士。此前

目錄
新?版?序
推薦序一
推薦序二
前言
致謝
興業證券策略團隊介紹
上篇宏觀視角
第1章核心資產的定義與分類 /2
1.1核心資產的定義 /2
1.2核心資產的分類 /4
第2章核心資產已經步入長期牛市，目前隻是開始 /9
2.1內部推力：行業格局改善推動龍頭企業制勝 /9
2.2外部催化：重視外資“定投”中國 /13目錄
新?版?序
推薦序一
推薦序二
前言
致謝
興業證券策略團隊介紹
上篇宏觀視角
第1章核心資產的定義與分類 /2
1.1核心資產的定義 /2
1.2核心資產的分類 /4
第2章核心資產已經步入長期牛市，目前隻是開始 /9
2.1內部推力：行業格局改善推動龍頭企業制勝 /9
2.2外部催化：重視外資“定投”中國 /13
第3章全球資產荒，抓緊搶資產 /36
3.1金融開放帶來長牛，好資產卻“肥水外流” /36
3.2韓國開放牛，外資大幅增持電子類核心資產 /38
3.3日本7年開放牛，外資偏好高端制造、醫藥消費類核心資產 /42
3.4中國臺灣開放牛，外資拿走優質資產定價權 /45
3.5金磚國家，外資牢牢把握各行業核心資產定價權 /47
第4章中國看“老外”：核心資產買賣啟示錄 /55
4.1美國“漂亮50”的啟示 /55
4.2印度股市長牛的啟示 /74
4.3外資如何把握核心資產的買賣時點和參考指標 /88
下篇微觀視角
第5章消費品板塊核心資產研究 /117
5.1為什麼消費品板塊最容易誕生核心資產 /117
5.2海外啟示錄：日、韓、美、歐的成功經驗 /121
5.3如何有效篩選消費品板塊中的核心資產 /158
第6章周期品板塊核心資產研究 /179
6.1“夕陽”行業中也有“朝陽”資產 /180
6.2如何篩選周期品板塊核心資產 /192
第7章制造業板塊核心資產研究 /205
7.1制造業企業“從大到偉大” /206
7.2全球比較：來自制造強國的啟示 /212
7.3三層次挖掘中國制造業板塊核心資產 /221
第8章科技成長板塊核心資產研究 /242
8.1誕生未來核心資產的沃土 /243
8.2海外啟示錄：四要素催生英德美日四國技術主導產業 /253
8.3時代際遇，迎接科技核心資產大潮 /258
8.4如何尋找TMT板塊核心資產 /266
第9章金融地產板塊核心資產研究 /278
9.1行，傳統金融也有核心資產 /279
9.2分蛋糕時代，龍頭地產更加“核心” /325
相關報告索引 /355
跋 /358

前言

時光荏苒，光陰如白駒過隙，距離本書初次出版已經過去了整整3年，承蒙讀者厚愛，本書獲得了一繫列榮譽和好評，今日再次出版。過去3年，中國經濟和資本市場經歷了一繫列波瀾壯闊的起伏，時代發展之快可能遠超大部分人的預期，我們在本書初版時承諾，將與時俱進、不斷地更新我們對於投資核心資產的研究和看法。回顧過去3年的證券研究和市場交流，站在2024年新年伊始，結合當前市場，我們認為當下投資者可能最為關切的問題有如下兩點。
一是投資核心資產還有效嗎？有效，但需要及時更新思維。過去3年中國經濟和資本市場在新冠疫情、美聯儲連續大幅加息、國內轉向高質量發展等多重變局下，盡管部分耳熟能詳的核心資產出現較大的調整，一些專注投資核心資產的基金和管理人遭遇短期挫折，但也驗證了本書初版時一直強調的觀點，即核心資產不是固定一成不變的，而是伴隨著宏觀經濟發展而變化的核心資產。
投資核心資產要把握估值和買賣點。本書的第4章中以大篇幅研究了美國“漂亮50”的啟示、外資如何把握核心資產的買賣時點和參考指標。2020～
2021年美聯儲史詩級“大寬松”作用下，全球市場都迎來資金大舉湧入，各國核心資產的估值達到前所未有的高度，與“漂亮50”行情如出一轍。過去3年核心資產估值回調，並非不是“好公司”，而是短期有些“太貴了”，投資核心資產不僅要看盈利，還要看估值、把握買賣點。時光荏苒，光陰如白駒過隙，距離本書初次出版已經過去了整整3年，承蒙讀者厚愛，本書獲得了一繫列榮譽和好評，今日再次出版。過去3年，中國經濟和資本市場經歷了一繫列波瀾壯闊的起伏，時代發展之快可能遠超大部分人的預期，我們在本書初版時承諾，將與時俱進、不斷地更新我們對於投資核心資產的研究和看法。回顧過去3年的證券研究和市場交流，站在2024年新年伊始，結合當前市場，我們認為當下投資者可能最為關切的問題有如下兩點。
一是投資核心資產還有效嗎？有效，但需要及時更新思維。過去3年中國經濟和資本市場在新冠疫情、美聯儲連續大幅加息、國內轉向高質量發展等多重變局下，盡管部分耳熟能詳的核心資產出現較大的調整，一些專注投資核心資產的基金和管理人遭遇短期挫折，但也驗證了本書初版時一直強調的觀點，即核心資產不是固定一成不變的，而是伴隨著宏觀經濟發展而變化的核心資產。
投資核心資產要把握估值和買賣點。本書的第4章中以大篇幅研究了美國“漂亮50”的啟示、外資如何把握核心資產的買賣時點和參考指標。2020～
2021年美聯儲史詩級“大寬松”作用下，全球市場都迎來資金大舉湧入，各國核心資產的估值達到前所未有的高度，與“漂亮50”行情如出一轍。過去3年核心資產估值回調，並非不是“好公司”，而是短期有些“太貴了”，投資核心資產不僅要看盈利，還要看估值、把握買賣點。
注意把握新興核心資產的誕生和崛起。過去3年我們看到市場聚焦的核心資產不斷變化，從“茅指數”到“寧組合”再到“AI+”，對於投資者而言，投資核心資產之路並非一勞永逸的“偷懶之路”，而是需要不斷學習進步。在本書第8章中我們就分析了誕生核心資產的沃土—科技成長，歷史上科技成長板塊核心資產的崛起離不開產業、人纔、制度、市場的四要素共振，這對於回歸本輪新能源和AI+行情依然適用。
核心資產不僅限於消費科技等新經濟，周期金融等老經濟也有核心資產。高分紅的周期金融龍頭股是過去兩年市場“逆風”中最亮眼的明星，詳見本書6.1節“‘夕陽’行業中也有‘朝陽’資產”和9.1節“行，傳統金融也有核心資產”。在中國利率下行、市場估值壓縮的背景下，供給側結構性改革後，高分紅、低估值的傳統行業龍頭也是A股的核心資產，契合當下宏觀定價環境。核心資產之中做宏觀配置，是在A股取得“適應全天候”收益的重要策略。
二是百年未有之大變局，中國核心資產還有機會嗎？中國進入第二增長曲線，核心資產依然是投資A股的不二法門。伴隨著美聯儲“大收水、大緊縮”大幅度變化，過去兩年部分外資階段性流出A股，市場普遍擔憂中國在人口紅利、地產紅利、WTO紅利等放緩的過程中，中國核心資產不再得到全球資金青睞。但我們拉長視角並非如此，中國作為全球供應鏈最強的國家，擁有全球較強的內需市場。一方面走出國門，為全世界正在工業化的“年輕”國家提供支持。另一方面，我們在高質量發展、創新安全驅動下，國內強大的內需市場進一步拓展突破。中國核心資產有望迎來第二增長曲線，凝聚全球化核心資產。
外資流出、估值調整，中國核心資產估值正回到合理區間。2020～2021年美聯儲“大放水”引起中國核心資產偏離合理估值區間，而2022年至今美聯儲“大緊縮”，導致了近期外資的階段性流出以及中國核心資產估值的回落，我們剛剛經歷了一個完整的資產價格從頂峰到谷底的過程，不應為短期的波動而過度擔憂。拉長視角從2017年1月到2023年11月，外資重倉前100家公司構建投資組合，取得了年化收益率11.6%的優異表現，當前中國核心資產估值大多處於2013年以來中底部位置，進入高性價比配置區間。
未來資金仍將加配稀缺的、優質的中國核心資產。外資方面，20世紀90年代日本第一增長曲線紅利進入尾聲，同時遭遇了資產泡沫、大地震、亞洲金融危機、科網泡沫四次危機，但外資不僅沒有流出日本，反而加配以豐田、索尼、松下等為代表的核心資產，對比來看，中國經濟相比90年代的日本更具活力，中國核心資產相比90年代的日本股市更具機遇。內資方面，中國金融地產供給側結構性改革不斷深化，居民財富配置將進一步從房地產資產和相關非標資產向權益資產轉移，尤其偏好龍頭地位明確、盈利優異、股價低波動、穩定高分紅的核心資產。
中國經濟和資本市場的發展是曲折向上的。一路走來，我們見證了“投資核心資產”的理念深入人心，也見證了“投資核心資產”的思想不斷升華進步，一步步見證了中國資本市場聚焦價值、實現價值的歷程，“投資核心資產”的枝芽上結出了顆顆碩果。我們希望本書能夠繼續為諸位讀者和投資者提供思想價值和投資價值，未來我們也計劃不斷根據時代和市場的進化，更新本書內容，讓研究更加貼近市場，令本書常讀常新、富有啟發意義。祝願各位讀者和投資者未來投資順利、投資中國核心資產取得豐厚回報！

投資是科學和藝術的融合。完善的投資框架、深入的研究分析、勤奮的調研思考和正確的投資理念往往能夠提高勝率，這是投資的科學性之所在。但是，不同時間影響市場的主要矛盾不同，如何把握特定時間內影響市場的主要矛盾則仁者見仁、智者見智。即使是投資高手在同一時間也往往觀點不同，這就是投資的藝術性之所在。有些矛盾變化帶來的投資機會往往稍縱即逝、難以把握，有些矛盾變化持續的時間則更長，帶來的投資機會也更多。比如中國經濟高速增長期的“五朵金花”，美國20世紀70年代的“漂亮50”，其高回報率都維持了數年甚至更長時間，給投資者帶來了長期的、持續的超額收益。在當前的中國股票市場，我們通過持續研究，發現了一個重要的變化趨勢。在整個中國經濟從高速增長走向高質量增長的過程中，行業競爭格局大幅優化，供給側結構性改革加速了行業大小分化，環保等產業政策與資本市場監管政策等合力，加速了優質企業壯大與落後企業退出的步伐，使得龍頭企業集中度快速提升，競爭力不斷增強。在這些合力作用下，具備核心競爭優勢的龍頭企業—本書中定義的核心資產股價不斷攀升，且大幅跑贏大盤及行業指數。通過繫統性研究海外資本市場核心資產的歷史表現，結合中國股市逐步進入成熟理性的長牛投資階段，我們得出結論—核心資產持續表現的時間周期會很長，投資者越早把握這一規律，獲得的超額收益就越多。2019年底，有不少人戲謔“中國股市10年纔漲了1點”，如果從上證綜指來看，10年前和10年後的現在都是3000點不到，但是如果我們聚焦於核心資產（如貴州茅臺、萬科、恆瑞醫藥、格力電器等），其股價早已越過了2015年大盤5000點時的股價。僅僅最近3年，立訊精密、恆立液壓、愛爾眼科等一批代表新產業或者新模式的公司，都創造了巨大的超額收益。在港股市場，如果一位機構投資者沒有投資騰訊，那麼幾乎可以肯定其收益跑不贏恆生指數；而在美國股市，如果投資者沒有投資以FAANG為代表的核心資產，那麼其收益也幾乎不可能跑贏迭創新高的納斯達克指數。我們認為未來10年將是新核心資產大量誕生及核心資產加速表現的時代。抓住核心資產這一主要矛盾，無論對機構投資者還是個人投資者而言，都具有其他投資策略無可比擬的價值。
興業證券策略團隊是股市投資中核心資產的首倡者、定義者。2006年，張憶東先生早在擔任興業證券首席策略分析師時，就提出了核心資產的概念，他是市場上的領先者，引領了價值投資策略的風潮。時隔10年，王德倫接過興業證券策略團隊大旗，帶領團隊於2016年5月發布專題報告《核心資產：股票中的“京滬學區房”》，前瞻性地指出：從宏觀經濟層面來說，核心資產是在整個國民經濟中占有最重要地位的行業企業；從企業層面來說，核心資產是擁有持續性創造超額收益或競爭優勢的企業；從二級市場層面來說，核心資產就是全市場中最具成長性或競爭優勢的代表。該報告還提出“核心資產就像京滬地區的學區房，擁有較小的下行風險但升值空間巨大”。隨後，興業證券策略團隊又發布了《以史為鋻，通時合變—核心資產專題繫列二》，指出“經濟轉型和消耗性行情之下更需要聚焦核心資產”，並通過歷史上核心資產的演變，尋找了一些未來潛在的核心資產方向。在之後幾年的一繫列研究之中，興業證券策略團隊不斷深化、完善了核心資產理論和策略。
在2017年以來的多個重要時點，興業證券策略團隊持續重點推薦核心資產，並前瞻性地把握住了外資流入這一新變量對核心資產的關鍵性作用，對相關投資機會進行了繫統梳理。在2017年度投資策略報告《平衡木上的舞蹈》中，興業證券策略團隊提到大類資產配置中A股相對性價比提升，應重點關注“紅”“白”“黑”三類核心資產機會。在2017年中期投資策略報告《智慧舞步：從平衡木到鋼絲繩》中，興業證券策略團隊認為隨著國內經濟和監管形勢變化，外資持續流入，A股開始進入全球配置的過程，需要超配中國核心資產。在2019年度投資策略報告《重構創新大時代》中，興業證券策略團隊再次強調國內國際“兩個重構”，既是重構的大時代，又是創新的大時代。2019年機會多於2018年，應把握中國重構、全球重構提升風險偏好帶來的機會。從中長期看，當前中國權益市場處於難得的戰略配置機遇期。除了年度策略和中期策略，興業證券策略團隊還專門發布了“外資流入A股繫列研究”，率先結合外資動向對中國股市中的核心資產進行推薦。在2017年3月繫列第1篇《白馬長嘶囀，揮鞭奔鵬城！—從外資資金流向角度看本輪白馬消費投資的持續性》中，興業證券策略團隊首次提出：隨著更多的海外投資者加入A股的投資，中期藍籌股的價值重估趨勢不容小覷。從長期看，資本市場對外開放是大勢所趨，A股遊戲規則將逐步改變，必須重視A股的核心資產。在2019年1月繫列第10篇《漸進開放的“制度紅利”持續，外資流入A股可期，核心資產受益》中，興業證券策略團隊再次強調漸進有序開放具有制度紅利。外資流入免疫於宏觀經濟波動，是踐行漸進開放策略的新興市場普遍享受的制度紅利。A股市場上的核心資產將有望長期受益。在2020年度投資策略報告《擁抱權益時代》中，興業證券策略團隊從“國家重視、居民配置、機構配置、全球配置”四個角度，論述中國資本市場將迎來“權益投資的好時代”—中國股市已經步入長牛，並且應將投資核心資產作為獲取超額收益的主線。
如今，核心資產在資本市場上已被廣泛接受、熱烈討論，逐步深入人心，並且給投資者帶來巨大回報，為此興業證券策略團隊一方面感到

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